2月美国CPI点评：通胀或逐渐成为次要矛盾

证券研究报告 | 宏观分析报告 2023 年 3 月 14 日 定期报告 ——2 月美国 CPI 点评 频率：月度 事件： 2023 年 3 月 14 日美国劳工统计局发布：2 月 CPI 环比 0.4%（前值 0.5%），核心 CPI 环比 0.5%（前值 0.4%）；CPI 同比 6.0%（前值 6.4%），符合市场预期。 核心观点： ❑ 2 月美国 CPI 符合预期，主要反映能源价格下行、服务业仍在结构性平衡、高利率对居民消费的影响。具体来看：1）能源项增速大幅下降，同比 5.2%（前值 8.7%），环比-0.6%（前值 2.0%）。能源商品同比自 21 年 1 月以来首次转负-1.4%（前值 2.8%），环比 0.5%（前值 2.1%）。2）高利率对居民部门消费行为的影响显现，商品（除食品和能源商品）同比连续 6 个月下行至 1.0%（前值1.4%）。除服装项季节性上行 3.3%（前值 3.1%），休闲商品同比 2.9%（前值3.3%），教育通讯商品同比-10.5%（前值-10.3%）。短端利率大幅上行，美国居民储蓄率在 1 月份从去年底的 4.5%升至 4.7%。 ❑ CPI 房租项仍在反映统计滞后、权重上调至 34.41%后对整体 CPI 拉动 2.8 个百分点，拐点出现后会对核心 CPI 转为明显负贡献。2 月核心 CPI 环比 0.5%，主因房租项仍在持续上涨，同比上行至 8.2%（前值 8.0%）。高频实时指标美国Zillow 房租指数同比增速在去年 2 月达到 17.0%的峰值后持续下行，今年 2 月录得 6.3%（前值 6.9%）。 ❑ 劳动力市场仍需结构性的供需均衡。能源服务项同比 13.3%（前值 15.6%），环比-1.7%（前值 2.1%）。运输服务同比 14.6%（前值 14.6%），环比 1.1%（前值 0.9%）；休闲服务同比 6.3%（前值 5.8%），环比 1.2%（前值 0.7%）；教育通讯服务同比 2.9%（前值 2.8%），环比 0.2%（前值 0.5%）。1 月，运输仓储、艺术与休闲娱乐等行业的空缺率仍指向需求侧的反弹。 ❑ 通胀或逐渐成为次要矛盾，就业和金融风险对联储政策的影响权重将上升。1）2021-2022 年美联储核心矛盾的切换：2021 年美联储否认高通胀的持续性，因为当年财政扩张较快、成本约束下无法加息；2021 年 8 月财政压力缓解后，开始承认高通胀并转向。2）经验上，美联储快速、大幅加息的结果：要么经济衰退、要么金融出险。如今 SVB 破产反映出快速、大幅加息已经对金融稳定性造成冲击。若 3 月 FOMC 前冲击缓和，那么加息照旧、随后金融继续承压，再随后联储转鸽；若 3 月 FOMC 前风险继续暴露并引发以美股暴跌为信号的流动性危机，那么货币或顺势转向。3）我们认为 SVB事件未必立即扩散并推动 FED 政策转向，但该事件意味着随着金融风险或者经济衰退概率上升，通胀将逐渐成为次要矛盾。 ❑ SVB 事件和通胀数据发布后，市场对美联储加息路径快速调整至 3 月 25B概率超过 80%，以及下半年开启降息周期。我们维持美元暂时性走强告一段落的观点，随着美联储加息节奏调整和经济动能降温，美元将开启下行、美债配置价值凸显。 风险提示：海外政策。 主要预测 % 2022 2023E GDP 3.0 5.5 CPI 2.0 2.3 PPI 4.1 0.0 社会消费品零售 -0.2 7.5 工业增加值 3.6 5.3 出口 7.0 3.0 进口 1.1 3.5 固定资产投资 5.1 6.8 M2 11.8 10.2 社会融资余额 9.6 10.1 1 年期 MLF 利率 2.75 2.65 人民币汇率 6.72 6.5 最新数据（2022 年 2 月） 工业增加值 固定资产投资 社会消费品零售 CPI 1.0 PPI -1.4 资料来源：CEIC、招商证券 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 张一平 S1090513080007 zhangyiping@cmschina.com.cn 刘亚欣 S1090516100001 liuyaxin@cmschina.com.cn 张秋雨 S1090519010001 zhangqiuyu@cmschina.com.cn 张岸天 S1090522070002 zhangantian@cmschina.com.cn 赵宏鹤 S1090522070005 zhaohonghe@cmschina.com.cn 马瑞超 S1090522100002 maruichao@cmschina.com.cn 陈 宇 研究助理 chenyu13@cmschina.com.cn 通胀或逐渐成为次要矛盾 仅供内部参考，请勿外传 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观分析报告 图 1：市场对美联储加息节奏快速调整 图 2：CPI 房租项将转为明显负拖累 资料来源：Bloomberg、招商证券 资料来源：Bloomberg、招商证券 图 3：高利率对消费/储蓄行为的影响 图 4：美国汽油价格回落 资料来源：Bloomberg、招商证券 资料来源：Bloomberg、招商证券 3.504.004.505.005.502023-032023-052023-062023-072023-092023-112023-122024-012023/2/62023/2/162023/3/62023/3/1305101520253035美国:个人储蓄率:季调:折年数 %3.53.94.34.75.15.5美国汽车协会:全国平均汽油价格（美元/加仑）仅供内部参考，请勿外传 敬请阅读末页的重要说明 3 宏观分析报告 表 1：CPI 未超预期，但劳动力市场仍在结构性调整 资料来源：Wind、招商证券 2023年2月2023年1月 2022年12月2022年11月2022年10月2022年9月2022年8月美国:CPI0.40.50.10.20.50.40.26美国:CPI:食品0.40.50.40.60.70.80.89.5美国:CPI:家庭食品0.30.40.50.60.50.70.810.1美国:CPI:非家用食品0.60.60.40.50.90.90.98.4美国:CPI:能源-0.62-3.1-1.41.7-1.7-3.95.2美国:CPI:能源类商品0.51.9-7.2-2.13.7-4.1-8-1.4美国:CPI:汽油(所有种类)12.4-7-2.33.4-4.2-8.4-2美国:CPI:燃油-7.9-1.2-16.61.719.8-2.7-5.99.2美国:CPI:能源服务-1.72.11.9-0.6-0.71.21.813.3美国:CPI:电力0.50.51.30.50.50.81.212.9美国:CPI:公共事业(管道)燃气服务-86.73.5-3.4-3.72.23.514.3美国:核心CPI0.50.40.40.30.30.60.65.5美国:CPI:商品,不