美国2月CPI数据点评：美联储加息周期要终结了吗？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 美国 2 月 CPI 数据点评 美联储加息周期要终结了吗？ 2023 年 03 月 15 日 硅谷银行事件后，美联储如何权衡金融稳定和物价稳定两大目标成为市场焦点。 ➢ 2 月 CPI 数据显示，美国通胀压力仍然比较巨大。 2 月份美国 CPI 同比增速符合预期，但核心 CPI 环比增速超预期上行。 2 月美国 CPI 同比增速（未季调）录得+6.0%，核心 CPI 同比增速（未季调）录得+5.5%，两者均符合市场预期。 从环比看，2 月美国核心 CPI 环比录得+0.5%，高于市场预期的+0.4%。美联储最希望看到的是核心通胀环比增速的连续下行，而 0.5%的环比增速意味着美国通胀同比读数或将进入“平台期”，下行难度显著加大。 能源和汽车价格显著拖累了 2 月 CPI，服务通胀韧性有增无减。 从分项看，美国汽油和天然气价格在 2 月份回落，带动美国 CPI 能源分项环比增速下行(-0.6%)。其中，和汽油相关的能源商品环比录得+0.5%(前值+1.9%)，和天然气相关的能源服务环比录得-1.7%(前值+2.1%)。 核心通胀中，核心商品的主要波动项：新车和二手车分项环比增速维持在低位(+0.2%和-2.8%)，拖累了核心商品通胀。权重巨大的住房租金分项环比增速录得+0.7%，未见回落迹象，仍是核心服务通胀的最强支撑。同时，美联储最关注的通胀指标：除房租外核心服务，环比增速录得+0.43%，较前值+0.27%反弹。这意味着与工资增速挂钩的服务通胀韧性在 2 月有增无减。 商品分项的“暂时性”去通胀大概率在 3 月结束，美联储抗通胀任务远未完成。 高频指标显示，拖累美国通胀最显著的两个分项：能源和二手车都很可能在 3 月迎来反弹。首先，美国汽油零售价格 3 月再度反弹，已经连续两周上行。另外，Manheim 二手车价格指数同比通常领先美国 CPI 二手车分项 2 个月，这一指标在去年 12 月触底后连续 2 个月反弹，这意味 2 月或是美国二手车通胀的底部。 未来一段时间，美国通胀或将呈现“商品通胀反弹，服务通胀高位，同比读数进入平台期”的状态，美联储若要回到 2%的通胀目标，恐怕仍需要更多紧缩。 ➢ 美国硅谷银行事件追踪：政府信用介入后，危机未进一步扩散。 美国财政部和美联储“联手”兜底存款机构负债端。 北京时间 3 月 13 日，美国财政部和美联储发表联合声明，表示将保全硅谷银行和签字银行(Signature Bank)的所有存款。由于硅谷银行客户大多是初创企业及风投公司，存款规模较大，远超美国存款保险 25 万美元的限额。因此，美国政府对所有存款的“全额保障”能有效阻止储户的恐慌性挤兑行为。 同时，美联储还创设了新的流动性支持工具“银行期限融资计划”(BTFP)。BTFP是面向美国存款机构的抵押贷款，期限为 1 年，利率为 1 年期 OIS 利率+10BP。其最大的特点是，存款机构可以将持有的合格抵押品（主要包括美债和机构担保证券），以 100%面值进行抵押借款。这意味着，存款机构在筹措流动性时，相较于出售亏损的债券（获得远低于面值的价值），可以从美联储借入更多的金额。 救助措施未根本扭转中小银行困境，但阻止了硅谷银行危机短期进一步扩散。 在救助措施出台后，市场恐慌有所平息，标普 500 银行业指数在 3 月 14 日迎来反弹。同时，我们也没有看到在硅谷银行和签字银行外，继续有其他银行宣布停止经营。总的来说，SVB 危机短期内的扩散被遏制了。不过，救助措施并没有扭转美国中小银行负债端面临的“存款流失+流动性偏紧+缩表”三重困局。同时，BTFP 的借款利率仍会压缩商业银行的净息差。可以说，中小银行的困境未得到根本解决，未来可以关注银行资产端的重组以及银行监管政策的重新收紧。 ➢ 加息周期的终结言之尚早，美债利率的拐点也可能尚未到来。 美联储面临“物价稳定”显性政策目标和“金融稳定”隐性政策目标的取舍。历史上，不乏因金融稳定问题而终结加息周期的例子，最近一次正是 2019 年。SVB事件后，投资者开始博弈美联储紧缩周期的提前结束，预期下半年将降息 2-3 次。 我们认为，当前认为美联储加息周期将迎来终结言之尚早，原因有三：第一，2019年美联储转向的原因是美国隔夜回购利率（以 SOFR 为例）长时间突破联邦基金利率目标区间上沿，而当前美国隔夜回购利率仍十分平稳。第二，硅谷银行事件的根本原因并非资产端的亏损，而是不稳定负债端和中小银行监管的缺失。而美国政府已经着手兜底银行负债端，因此加息不存在掣肘。第三，美国通胀压力仍然偏大，2 月 CPI 数据显示通胀韧性较强，若停止加息美联储将“信用扫地”。 近期美债利率的大幅下行主要是三个原因，即银行危机带来的避险需求、加息预期降温以及空头回补。一旦硅谷银行事件的扩散被遏制，以及美联储坚守“抗通胀”的政策路线，我们预计美债利率将迎来反弹，不能轻言“拐点已至”。 ➢ 风险提示：美联储加息节奏超预期；美国地缘政治风险；美国通胀失控风险。 [Table_Author] 分析师 周君芝 执业证书： S0100521100008 电话： 15601683648 邮箱： zhoujunzhi@mszq.com 分析师 谭浩弘 执业证书： S0100522100002 电话： 18221912539 邮箱： tanhaohong@mszq.com 相关研究 1.宏观高频观察系列（一）：复苏的弹性和梯次-2023/03/14 2.全球大类资产跟踪周报：全球避险情绪上升-2023/03/12 3.流动性跟踪周报：资金紧预期缓解-2023/03/11 4.海外专题研究：SVB 事件背后的中小银行困局-2023/03/11 5.2023 年 2 月物价数据点评：非典型通缩？-2023/03/09 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 图1：美国 CPI 各分项同比拉动（单位：%） 资料来源：Wind，民生证券研究院 图2：美国 CPI 各分项的环比增速（单位：%） 资料来源：Wind，民生证券研究院 图3：美国除房租外核心服务通胀环比上行（单位：%） 图4：二手车通胀或将反弹（单位:%） 资料来源：Bloomberg，民生证券研究院 资料来源：Wind，Manheim，民生证券研究院 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 图5：美国银行指数在救助出台后反弹（单位：%） 资料来源：Bloomberg，民生证券研究院 图6：目前美国货币市场隔夜回购利率保持稳定（单位：%） 资料来源：美联储，民生证券研究院 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本