分布式光储逆变器领跑者，全球化布局迎接高成长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年03月15日增 持固德威（688390.SH）分布式光储逆变器领跑者，全球化布局迎接高成长核心观点公司研究·深度报告电力设备·光伏设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：李恒源010-88005313021-60875174wangweiqi2@guosen.com.cnlihengyuan@guosen.com.cnS0980520080003S0980520080009基础数据投资评级增持(首次评级)合理估值387.00 - 417.00 元收盘价347.71 元总市值/流通市值42838/28073 百万元52 周最高价/最低价462.00/158.30 元近 3 个月日均成交额615.94 百万元市场走势资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理相关研究报告分布式光储逆变器领跑者。固德威成立于 2010 年，公司主营光伏并网逆变器、储能变流器及储能电池的研发生产和销售，公司产品主要面向户用光储场景，同时拓展高功率段的工商业光储及地面电站场景，下游客户主要为全球光伏储能系统集成商、安装商和经销商。公司是全球分布式光储逆变器的领跑者，2021 年在全球逆变器出货排名第七。2022 年公司实现营收47.13 亿元（同比+76%），实现归母净利润 6.52 亿元（同比+131.5%）。公司光伏与储能产品并驾齐驱，2022 年前三季度光伏逆变器营收占比 46%，储能变流器营收占比 34.6%，储能电池营收占比 10.4%。全球分布式光储市场快速增长。1）分布式光伏进入高速发展。我们预计2022-2025 年全球光伏新增装机将从 230GW 增长至 547GW，其中分布式光伏将从 120GW 增长至 250GW，CAGR25.2%；2）全球储能市场实现景气共振。随着国内电力现货市场的发展、新能源配储政策的落实以及电网调节资源的建设，国内储能市场迎来爆发式增长。海外市场随着补贴政策出台以及光储结合的推进，同样对分布式储能呈现旺盛的装机需求。我们预计全球分布式储能将实现快速发展，2022-2026 年全球工商业储能新增装机容量将从4.7GWh 增长至 90.2GWh，CAGR109%，至 2026 年全球工商业储能新增装机渗透率将达到 11.2%；2022-2026 年全球户用储能新增装机容量从10.6GWh 增长至 187.2GWh，CAGR105%，至 2026 年全球户用储能新增装机渗透率将达到 23.3%；3）业务结构持续优化。随着国内外分布式储能的快速发展，公司主营业务当中储能业务占比有望持续提升，储能产品单价和毛利率高于光伏业务，有望优化业务结构，提升盈利能力。全球化布局迎接高成长。公司产品聚焦欧洲市场为主，同时销往澳洲、美洲、亚洲等地。公司积极建设销售渠道将充分助力公司品牌推广和业务拓展，我们预计公司 2022-2024 年实现光伏逆变器销售 50/80/110 万台，储能变流器销售 24/71/106 万台，同时储能电池业务将为公司带来新的业绩增长。盈利预测与估值：公司是全球分布式光储逆变器领跑者，得益于业务拓展及费用率的有效控制，我们预计 2022-2024 年归母净利润 6.52/19.86/26.31亿元（+133%/205%/32%），EPS 分别为 5.29/16.12/21.35 元。结合绝对估值和相对估值，我们认为公司合理估值 387-417 元，对应 2023 年估值为 24-26倍，相对目前股价有 11%-20%溢价，首次覆盖，给予增持评级。风险提示：原材料波动的风险、行业竞争加剧的风险、全球政策波动的风险；盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)1,5892,6784,71312,34717,646(+/-%)68.1%68.5%76.0%162.0%42.9%净利润(百万元)26028065219862631(+/-%)153.2%7.4%133.2%204.6%32.5%每股收益（元）2.963.185.2916.1221.35EBITMargin19.4%12.5%14.4%18.9%17.6%净资产收益率（ROE）27.8%18.0%33.5%63.4%52.1%市盈率（PE）117.6109.565.721.616.3EV/EBITDA96.786.661.119.414.8市净率（PB）21.0118.2418.9610.587.04资料来源：Wind，国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录分布式光储逆变器领跑者 ........................................................ 5专注分布式光储逆变器赛道，成就国产领先品牌 ............................................ 5受益于分布式光储行业高景气，公司业绩呈现高速增长 ...................................... 6全球分布式光储市场快速增长 .................................................... 9全球光伏装机需求高增，分布式光伏前景广阔 .............................................. 9储能行业迎来平价爆发式增长阶段 .......................................................12光伏和储能电力电子产品高度协同 .......................................................16光储赛道高景气度带动行业快速扩产 ..................................................... 19全球化布局迎接高成长 ......................................................... 20光伏与储能产品协同发展，多场景应用 ...................................................20聚焦欧洲市场，拓展全球化布局 ......................................................... 21价格分析：海外需求推动价格上涨，公司产品向高功率段拓展 ...............................22销量分析：光储产品齐增长 ............................................................. 23盈利预测 ..................................................................... 24假设前提 ............................................................