债券周报：本月加息50基点？今晚非农就业数据为近期利率走势关键

东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 我们上周五报告指出“美债 10 年期利率上升最快的一波已过”，美债利率在周四周五展现出“冲高回落”（图 1）。但自周二晚鲍威尔国会“鹰派”讲话后，加息预期再次上升。该如何理解最近的美元利率变化？ 鲍威尔讲话确实提高了 3 月美联储会议以及加息终点的预期，但利率上升更多在短端的 2 年期，因为短端利率更为直接的反映美联储基准利率。 但是，笔者依然认为本轮因为经济数据超预期而推动的，利率上升最快的一波可能已经过去了，主要因为过去一个月的经济数据超预期程度确实比较高，但 1 月数据的强势可能因为季节性，以及去年同比数据较低等因素推动而被“放大”了。接下来在 3 月公布的一系列 2 月经济数据，预计难以维持上月数据如此强劲的超预期。 然而，利率还在上行通道，利率终点确实还有进一步上升的风险，但笔者不认为短期上升幅度会很大。而且，会否 3 月会否加息 50 个基点，还需要今晚的非农就业数据，以及下周二的通胀数据进一步验证，鲍威尔后来也补充到“50 个基点”加息不是确定的事情。 本月加息 50 基点？ 今晚非农就业数据为近期利率走势关键 2023 年 3 月 10 日 债券周报 张楠 (SFC CE: BFE323) 首席策略师 +852 3519 1242 nathan.zhang@dfzq.com.hk 图 1: 美债利率（10 年期）上周冲高回落 数据来源：东方证券（香港），彭博 仅供内部参考，请勿外传 东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 一、鲍威尔国会讲话推高加息预期 3 月 7 日，鲍威尔参加了参议院听证会，就美联储货币政策向国会“汇报工作”。令市场意外的是，鲍威尔表达了加息可能再次加速到50个基点的可能性，加息预期也会比上次美联储预测（5.125%）更高。听证会后，市场加息预期上升，预期 3 月 22 日美联储加息从 30 基点上升到 42 基点（3 月 8 日亚洲时间），意思是市场已经更倾向认为会加息 50 个基点。市场对“加息终点”的预期也从会前的 5.4%，上升到 5.65%。2 年期美债利率则在会后“破 5”，但 10 年期美债利率并没有明显上升，维持在 4%以下水平。 鲍威尔的“鹰派”变化，可能是为了回应上次美联储会议（2 月 1 日）后的一系列超预期的经济数据。然而，笔者认为，2 周后的会议会否加息 50 基点，还需看本周五的非农就业数据，以及下周二的通胀数据。鲍威尔在听证会上尚未确认“50 个基点加息”，只是没有强调“25 个基点”的倾向性，让市场比较意外。毕竟，2 月 1 日会议时，市场认为美联储已经正式回到 25 个基点逐步加息的阶段。 笔者在上周周报曾讨论过，本月公布的 2 月经济数据超预期程度，很可能低于 1 月的超预期程度，10 年期利率上升最快的一波已过。虽然鲍威尔讲话鹰派，但近期利率上升主要是 2 年期利率，这是由于短端利率与美联储的基础利率相关性更高，这也直接反映了市场对“加息终点”预期的提高。10 年期利率则反映市场对于更长时间的通胀和利率的预期，由于市场现在还预期年内会出现衰退，因此长端利率依然显著低于短端利率。 但不可否认，利率上行空间还有提高的风险，但笔者不认为加息空间会明显突破 6%以上的空间，毕竟经济即将衰退的信号依然存在。 图 2: 2 年期利率上升“破 5”，10 年期“破 4”后回落。 数据来源：东方证券（香港），彭博 3.23.43.63.844.24.44.64.852年期10年期仅供内部参考，请勿外传 东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 二、衰退何时发生，才是影响长端利率的关键。 笔者在上周《债券周报》曾详细论述当前收益率曲线“倒挂”形成的原因，而收益率倒挂的程度，将会成为影响长端利率水平更重要的因素。 “国债收益率曲线的倒挂程度，接下来可能会成为影响 10 年期美债收益率水平的关键因素。收益率曲线倒挂，指的是长端利率（10 年期或更长），高于短端利率（2 年期或更短）。现在 10 年期美债利率接近 4%，2 年期利率则超过 5%，2 年和 10 年利率倒挂接近 100 个基点。然而，回顾过去几十年历史（图 3），收益率曲线倒挂不是常态，我们现在的倒挂程度，仅次于 70 年代末，沃尔克加息到接近20%的“特殊时期”。 如果今年下半年，或者明年上半年的某个时点，市场意识到衰退已经过去，收益率曲线可能就会从“倒挂”变为“陡峭”，长端利率将会上升，上升程度要看到时短端利率在什么水平。由于现在预期加息已经提高到 5.5%-5.75%的水平，如果这场衰退太弱，无法让美联储期间大幅降息，那么长端利率到时也有可能达到这个水平。至于长端利率比短端利率高多少，则要看到时市场对于经济复苏程度的预期。”图 3: 2 年期和 10 年期美债利率利差 数据来源：东方证券（香港），彭博 -200-150-100-500501001502002503001977/3/11979/3/11981/3/11983/3/11985/3/11987/3/11989/3/11991/3/11993/3/11995/3/11997/3/11999/3/12001/3/12003/3/12005/3/12007/3/12009/3/12011/3/12013/3/12015/3/12017/3/12019/3/12021/3/12023/3/1仅供内部参考，请勿外传 东方证券（香港）有限公司 近期报告回顾： 《债券周报》系列：  美债 10 年期利率上升最快的一波已过——2023 年 3 月 3 日  变“鹰派”的是市场，而不是美联储——关于最近利率上升的分析——2023 年 2 月 24 日  市场终于相信美联储的“Higher for Longer” ——2023 年 2 月 15 日  美债利率上升，美元指数走强，市场再一次来到十字路口。——2023 年 2 月 8 日  美联储结束“无脑鹰”阶段，但还是赶不上市场的“鸽”。——2023 年 2 月 2 日  通胀真的缓解了吗？兼论中资美元债的重启——2023 年 1 月 18 日  美联储和市场，到底谁错了？——2023 年 1 月 11 日  下降，还是上升？——“非主流”美元利率预测的两派观点——2023 年 1 月