中科蓝讯(688332)白牌市场率先复苏，讯龙三代有望突破一线品牌客户

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司研究深度研究报告证券研究报告＃industryId＃电子＃investSuggestion＃增持(＃investSuggestionChange＃首次 ）＃marketData＃市场数据市场数据日期2023-03-09收盘价（元）60.46总股本（百万股）120.00流通股本（百万股）29.10净资产（百万元）3521.73总资产（百万元）3636.63每股净资产(元)29.35来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理＃emailAuthor＃分析师：李双亮lishuangliang@xyzq.com.cnS0190520070005姚康yaokang@xyzq.com.cnS0190520080007＃assAuthor＃研究助理：王恬恬wangtiantian22@xyzq.com.cn投资要点＃summary＃白牌 TWS 芯片起家，全面布局 AIoT 赛道。中科蓝讯主要研发、设计低功耗、高性能无线音频 SoC 芯片，应用于蓝牙耳机、音箱和手表等 AIoT 领域。公司采用 RISC-V 指令集，产品性价比显著，从白牌起家，逐渐向品牌客户渗透。过去一年多受国际形势复杂、新冠病毒反复、行业需求低迷影响，公司业绩表现平淡，四季度以来，随着海外市场率先复苏，公司最差的时候逐渐过去，迎来业绩拐点。库存去化接近尾声，线下场景消费和新兴市场带动需求回升。经过一年半左右下行期，中低阶消费品的 SoC 库存已经得到较好去化。我们认为，在以下因素驱动下，白牌耳机、手表等可穿戴市场需求有望率先复苏：1）耳机、手表等属于线下场景消费品，国内疫情放开有望释放压制的需求；2）白牌产品用户群体在疫情期间受影响较大，经济生活恢复后弹性充足；3）印度、东南亚、非洲等新兴市场经济增速快，TWS 耳机、智能手表等都处于高速增长期。AIoT 成长动能充足，公司向品牌渗透，拓展应用领域。中长期而言，智能穿戴、智能家居等 AIoT 设备是数字 SoC 市场持续增长的主要驱动之一。公司一方面从蓝牙音箱、蓝牙耳机向智能音箱芯片、智能手表芯片、物联网芯片、纯语音芯片等持续拓展，另一方面，不断迭代高阶讯龙系列芯片，目前已经推出讯龙三代产品，有望打开高端品牌客户市场，获取更高市场份额。盈利预测及投资建议：基于公司库存已经恢复正常水位，下游白牌耳机、音箱、手表市场有望率先复苏，同时新产品讯龙三代有望获取高端品牌市场份额的核心判断，我们预计 2022-2024 年归母净利润为 1.42 亿元、2.32 亿元、3.46 亿元，对应 2023/3/9 收盘价 PE 为 51.0、31.3、21.0 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：消费需求低迷、技术升级不及预期、讯龙三代推广不及预期主要财务指标＄zycwzb|主要财务指标＄会计年度20212022E2023E2024E营业收入(百万元)1124108014011854同比增长21.2%-3.9%29.7%32.4%归母净利润(百万元)229142232346同比增长6.5%-38.0%63.1%49.2%毛利率25.8%20.1%22.4%23.5%ROE26.3%4.0%6.1%8.3%每股收益(元)1.911.181.932.88市盈率31.651.031.321.0市盈率来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理＃dyCompany＃中科蓝讯 （ 688332 ）688332＃title＃白牌市场率先复苏，讯龙三代有望突破一线品牌客户＃createTime1＃2023 年 03 月 09 日仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 2 -深度研究报告目录1、白牌 TWS 芯片起家，全面布局 AIoT 赛道....................................................- 4 -1.1、白牌 TWS 芯片起家，应用领域持续拓宽................................................- 4 -1.2、基于 RISC-V 指令集，性价比优势显著................................................... - 6 -1.3、最差的时候已经过去，业绩拐点即将到来.................................................- 8 -2、库存去化接近尾声，线下场景消费和新兴市场带动需求回升....................... - 9 -2.1、历经一年多下行，库存去化接近尾声.........................................................- 9 -2.2、多重因素共振，白牌市场需求率先迎来复苏...........................................- 11 -2.2.1、中低阶产品消费受疫情影响大，有望率先复苏................................... - 12 -2.2.2、蓝牙耳机属于线下场景消费品，疫情放开弹性大............................... - 14 -2.2.3、印度、东南亚、非洲等新兴市场具备不错的需求增长潜力............... - 15 -3、AIoT 成长动能充足，公司向品牌渗透，拓展应用领域................................- 17 -3.1、以智能穿戴、智能家居等为代表的 AIoT 市场成长动能充足................- 17 -3.2、推出讯龙三代，拓展品牌耳机、智能音箱、智能手表客户.................. - 20 -4、盈利预测与投资建议..........................................................................................- 24 -5、风险提示..............................................................................................................- 25 -图目录图 1、中科蓝讯产品应用领域...................................................................................- 4 -图 2、公司产品结构...................................................................................................- 4 -图 3、公司经销占比持续提升...................................................................................- 4 -图 4、中科蓝讯主要下