【宏观快评】2月通胀数据点评：今年核心通胀是否无忧了？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 宏观研究 宏观快评 2023 年 03 月 09 日 【宏观快评】2 月通胀数据点评 今年核心通胀是否无忧了？ 事 项 2 月 CPI 同比 1%，前值 2.1%；核心 CPI 同比 0.6%，前值 1%；PPI 同比-1.4%，前值-0.8%。 主要观点  春节错位效应带动消费价格回落；工业生产和需求修复促使工业品价格止跌 CPI 同比明显走低，主要是春节错位效应影响。环比来看，CPI 由上涨 0.8%转为下跌 0.5%。其中，食品价格下跌 2%，节后需求回落叠加供给较为充足，猪肉和鲜菜价格分别下跌 11.4%、4.4%，合计影响 CPI 下降约 0.28 个百分点，占 CPI 总降幅五成多；其余食品项价格也普遍下跌。非食品价格下跌 0.2%，影响 CPI 下降约 0.13 个百分点。成品油价格略有上涨，春节过后，以交通、旅游、居民服务为代表的服务价格季节性回落是主要拖累。 猪肉价格连续三个月录得平均 10%左右的跌幅。价格大幅走低，也开始带动生猪产能去化，但目前能繁母猪存栏仍远高于正常保有量，没有猪瘟疫情干扰下，去化速度估计不会很快，下半年猪肉价格大概率趋于回升但幅度有限。考虑到下半年基数较高，这将有助于 CPI 同比稳定运行在温和区间。 PPI 同比降幅扩大主要受去年高基数影响，2 月翘尾因素从-0.4%下降至-0.9%。环比看，节后和疫情过峰后，工业企业生产恢复加快，经济活动和市场需求改善，PPI 环比由上月下降 0.4%转为持平。其中，石油、金属相关行业价格上涨，煤炭和下游消费行业价格下跌。  现阶段需求相对不足拖累了核心通胀的修复斜率 1-2 月数据合并看，核心通胀走势体现出，现阶段的经济处于复苏初期，需求相对不足仍是主要矛盾。1-2 月核心 CPI 同比均值为 0.8%，去年三季度和四季度分别是 0.7%、0.6%，虽然下跌趋势扭转，但回升的幅度较慢。 一方面，疫后接触性服务业价格修复已有所体现。以春节所在月和后一月的累计环比涨幅来看，今年 1-2 月，服务价格累计上涨 0.4%，较 2021-22 年高 0.3个百分点，较 2013-19 年略低 0.1 个百分点。其中，旅游、餐饮、其他用品和服务价格（涵盖的是住宿和个人服务）分别累计上涨 2.7%、2.6%、0.8%，高于 2021-22 年的-0.5%、0%、1.2%，也高于 2013-19 年的-0.5%、0.7%、2.3%。 但另一方面，复苏初期，需求相对不足对核心 CPI 仍有拖累。最主要的体现是，与就业最相关的房租价格修复还是较弱。1-2 月，房租价格累计上涨 0.2%，比 2021-22 年均值低 0.1 个百分点，比 2013-19 年最低值低 0.4 个百分点，比均值则低了 0.7 个百分点。此外，耐用品价格也比较疲软。  尚难断言年内核心通胀无忧，3-4 月将会是重要的再评估时点 在前期报告中，我们对核心 CPI 修复较慢提供了三种理解思路：一是疫后消费习惯或消费行为的调整修复需要时间，二是我国劳动力供给受疫情影响不大。三是就业和收入尚未明显好转下，居民的消费修复偏慢。目前看，需求和就业的影响对核心通胀的影响更大一些。 但尚难断言，今年核心通胀走势无忧（9、10 月份是否破 2%），服务业供给出清的制约仍在（全国住宿酒店较疫前出清幅度大约是 20%，而大房量酒店从加盟意愿签订到开业则需要 6-12 个月；再以北京餐饮管中窥豹，2 月餐饮门店数量较去年同期仍低 16%左右）；后续消费修复也会对核心价格产生带动作用。展望后续，3-4 月数据出来后，经济和消费修复的高度和斜率会更为清晰，接触性服务业涨价的持续性也将得到初步验证，届时会是今年核心通胀压力再评估的重要时点。  风险提示：农产品和大宗商品价格超预期；经济和消费修复超预期。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：付春生 电话：010-66500991 邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com 执业编号：S0360522080002 相关研究报告 《【华创宏观】外需回落趋势延续，尚未见改善迹象——1-2 月进出口数据点评》 2023-03-07 《【华创宏观】平淡中也有“超预期”——2023年政府工作报告极简解读》 2023-03-05 《【华创宏观】夯实科技、产业自立自强根基——政策观察双周报第 53 期》 2023-03-04 《【华创宏观】复苏途中，下行风险偏低，尚有上行动能——1-2 月经济数据前瞻》 2023-03-02 《【华创宏观】两个指标看继续“扩内需”的必要性——2 月 PMI 数据点评》 2023-03-01 华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、 现阶段需求相对不足，拖累核心通胀修复斜率 ........................................................... 4 二、 2 月通胀数据述评 ............................................................................................................ 4 （一） 节后需求回落带动消费价格下跌 ....................................................................... 4 （二） 工业生产和需求修复，工业品价格止跌 ........................................................... 6 仅供内部参考，请勿外传 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 食品价格普跌 ............................................................................................................. 5 图表 2 能繁母猪存栏自去年 4 月以来首次下降 ................................................................. 5 图表 3 2 月 CPI 服务价格环比涨幅低于季节性 .................................................................. 6 图表 4 2 月 CPI 房租价格环比回归季节性 ......................................................