核心布局省会直辖优质城市，扩张步伐持续推进

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/2019022816:59 [Table_Title] 核心布局省会直辖优质城市，扩张步伐持续推进 [Table_Title2] 普瑞眼科(301239) [Table_Summary] 全国连锁化+同城一体化，医院扩张稳步推进 公司优先布局优质市场，医院成长性较为明确。公司主打先聚焦直辖市与省会等中心城市、再同城加密的全国连锁布局策略，截至 22H1 已开设 23 家连锁医院，其中昆明润城二院、合肥瑶海二院、南昌红谷滩二院和广州番禺普瑞眼科四家新建医院开诊，公司另有多家医院装修中，东莞光明眼科23 年初已实现控股（IPO 募投项目长春普瑞已投入运营）；上述事项全部完成后，公司将实现国内 21 省会直辖市+9 城多院+1 地级市布局的 30 多家医院竞争格局。从核心医院看，2021 年公司营收 TOP10 医院收入为 13.8 亿元，占比整体为 81%，净利润为 2.07 亿元，净利率为 15.0%； 疫情扰动+新开业医院短暂影响盈利，营收未来可期 2022 年业绩预告显示公司全年归母净利润为 1755-2279 万元（yoy- 75.73%-81.31%）；预计 22Q4实现归母净利润-（7121-7645）万元（yoy-（197%-219%））；收入下滑系：1）22Q4疫情防控各地陆续迎来感染高峰，公司在昆明、成都、武汉、重庆等城市的成熟医院收入和利润同期增速放缓；上海、兰州、乌鲁木齐等城市医院经历了长时间的停诊状态，对整体利润贡献相应下降；沈阳、天津等城市的培育期医院收入增长不及预期，减亏数额有限；2）2022 年公司自建多家眼科专科医院并开业，产生各类资产折旧摊销、人工成本和期间费用等刚性开支对成本、费用增长影响较大；同时还有多家眼科专科医院正在筹备过程中；3）2022 年引入大量管理人才强化对全国经营布局的运营、维护和服务支持，使得人工薪酬支出上升，2022年度管理费用和销售费用率有所上升。目前至暗时刻已经过去，展望2023年公司有望业绩加速。 屈光项目持续发力，视光服务未来可期 公司自 2018 年开展业务转型，大力发展非医保结算项目（2021 年医保收入占比降低至 15.8%），屈光项目营收占比持续提升、白内障项目占比不断下降，业务结构调整较大程度上避开了医保控费对整体毛利率的影响；分业务看，22H1疫情影响下，屈光得益于参军等刚性需求，收入 5.3 亿元（yoy+19%，占比 60%，同比+7.04pp），视光 1.3 亿元（yoy -1%，占比 14%，同比-0.9pp），2022 年公司引入在美执业经验丰富的陆燕博士担任视光学科带头人，同时调整视光业务整体运营架构，率先与天津视达佳（新兴 OK 镜厂商）达成 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 增持 上次评级： 首次覆盖 目标价格： 最新收盘价： 91.75 [Table_Basedata] 股票代码： 301239 52 周最高价/最低价： 99.9/47.42 总市值(亿) 137.28 自由流通市值(亿) 34.32 自由流通股数(百万) 37.40 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cn SAC NO：S1120519110002 联系电话： -22%0%21%42%64%85%2022/072022/102023/01相对股价%普瑞眼科沪深300[Table_Date] 2023 年 03 月 08 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/201902816:59 合作，视光业务规模有望加速扩大。白内障由于择期手术属性，营收1.2亿元（yoy -16%，占比13%，同比-3.34pct），毛利率上升至 35.3%（同比+2.27pct）。综合眼病 1.2 亿元（yoy -13%，占比 13%）。 业绩预测及投资建议 疫情扰动下公司 2022 年业绩承压，疫情政策放开下，公司“全国连锁化+区域一体化”战略持续推进。医院布局主要覆盖直辖市、省会等全国重点城市，自建为主并购为辅，核心专注高毛利率、高景气度的消费眼科业务，公司是国内眼科医疗服务龙头之一，预计 2022-2024 年实现收入分别为 17.2、24.5、30.9 亿元，同比增长 1%、42%、26%；实现归母净利润 0.2、1.5、2.0 亿元，同比增长-77%、586%、34%，EPS 为 0.15/1.01/1.36 元；对应 2023年3 月 7 日 91.75 元/股收盘价，PE 分别为 620/90/67X。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 扩张速度低于预期；医疗事故或行业负面事件风险；行业竞争加剧风险；行业政策风险。 盈利预测与估值 资料来源：wind，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,362 1,710 1,723 2,448 3,093 YoY（%） 14.2% 25.5% 0.8% 42.1% 26.3% 归母净利润(百万元) 109 94 22 152 203 YoY（%） 122.1% -13.8% -76.5% 585.9% 34.1% 毛利率（%） 43.2% 43.4% 39.5% 42.3% 43.1% 每股收益（元） 0.97 0.84 0.15 1.01 1.36 ROE 12.8% 9.9% 1.1% 6.8% 8.4% 市盈率 94.38 108.99 620.09 90.41 67.41 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/201902816:59 正文目录 1. 布局重点省会城市，占领优势地位 ........................................................................................................................................................5 1.1. 聚焦中心地区，保持专业领先 .............................................................................................................................................................5 1.2. 公司收入利润稳定增长，业务向非医保转型...........................................................................................................