【NIFD季报】稳中求进，顺势而为——2022年度债券市场

债券市场NIFD季报主编:李扬彭兴韵周莉萍 张飞凤 孙铭伟2023 年 2 月《 NIFD 季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、银行业运行、保险业运行等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。《 NIFD 季报》由三个季度报告和一个年度报告构成。 NIFD 季度报告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众号和官方网站同时推出； NIFD 年度报告于下一年度 2 月份发布。I 稳中求进 顺势而为 摘 要 进入 2022 年，美联储加快收紧货币政策，年内连续 7 次累计加息 425 个基点，全球资本大规模回流美国；乌克兰危机爆发，加剧欧元区金融市场的动荡和脆弱性；我国经济面临需求收缩、供给冲击和预期转弱“三重压力”，积极财政政策和货币政策双管齐下，发力护航“稳增长”。 一级市场方面，2022 年经济下行压力加大，财政货币政策较为积极，地方债、国债发行明显放量，地方债首次成为存量债市第一大品种；全年发行规模与 2021 年基本持平，但偿债压力有所增加，净融资额同比有所收缩。二级市场方面，现券成交量创历年来新高，交易持续活跃。信用违约方面，违约主体数和违约规模有所下降，2022 年债券违约形势有所缓和，但展期规模创历史新高，后续展期债务处置仍需关注；违约企业集中在房地产行业，弱资质房企风险持续出清；民企融资难问题突出，国企民企信用风险分化加剧。 2022 年，相关监管机构深入贯彻“零容忍”理念，依法从严打击证券违法活动；推进完善债券注册制基础制度，深化公司债券注册制改革；推动境内债券市场互联互通，债券市场法制建设取得稳步进展。与此同时，落地多项优化举措，提高境外投资机构在境内债券市场开展投融资的便利性，持续深化债券市场高水平对外开放。 展望 2023 年，国家“稳经济”“稳增长”的基调没有改变。随着疫情防控政策优化，市场信心的重振，叠加房地产相关的利 本报告负责人：彭兴韵 本报告执笔人：  彭兴韵 国家金融与发展实验室副主任  周莉萍 国家金融与发展实验室高级研究员  张飞凤 中国社会科学院大学硕士研究生  孙铭伟 中国社会科学院大学硕士研究生 【NIFD 季报】 全球金融市场 人民币汇率 国内宏观经济 宏观杠杆率 中国宏观金融 中国金融监管 中国财政运行 地方区域财政 房地产金融 债券市场 股票市场 银行业运行 保险业运行 II 好政策不断加码，经济复苏步伐加快。同时，我们认为 2023 年的宽信用政策仍然需要继续降低融资成本以及存在降准的可能，从而进一步打开财政政策发力空间。 目 录 一、主要国家货币政策及利率走势 ........................... 1 （一）主要经济体的货币政策及利率 ........................ 1 （二）我国央行货币政策及利率走势 ........................ 4 二、我国债券市场发展分析 ................................ 10 （一）债券市场发行、存量及交易 ......................... 10 （二）债券市场违约情况 ................................ 13 （三）债券市场法制建设 ................................ 16 （四）债券市场对外开放 ................................ 18 三、展望 ................................................ 20 1 一、主要国家货币政策及利率走势 （一）主要经济体的货币政策及利率 1. 美国方面 2022 年，美联储实施了罕见的紧缩性货币政策，全年连续 7 次加息，且连续 4 次加息 75 个基点，累积加息 425 个基点，将联邦利率推升至 4.25%～4.5%（见图 1）。美联储最后一次 FOMC 点阵图显示，2023 年美联储加息终点将落在5.1%，显示美联储抑制通胀的决心。美国 2022 年物价走势也渐趋平稳（见图 2）。 鹰派加息使巨额的资本回流美国。2022 年 1～9 月，国际资本月均流入美国1314 亿美元。随着离岸美元持续回流美国，离岸市场的美元流动性日益收紧，对于债务国而言，债务到期后的再融资难度明显上升。11 月 FOMC 会议后，美联储主席鲍威尔强调，本轮加息的终点利率将更高，加息时长将更长。在 12 月 FOMC议息会议后，市场对终点利率的预期下修至 4.75%～5.00%，终次加息时点维持2023 年 3 月不变。 图 1 主要发达国家基准利率走势 数据来源：Wind。 图 2 美国 2022 年 CPI、PPI 走势 数据来源：Wind。 2 全年美国经济消费端韧性较强。新冠疫情以来，美国经济的复苏主要依赖政府杠杆扩张来拉动消费的恢复。美国政府以直接现金补贴、失业补贴、企业贷款等方式补贴企业和居民，支撑美国居民消费恢复。从 GDP 来看，2020 年至 2021年美国实际 GDP 平均增速为 1.55%，其中，私人消费对 GDP 的拉动达到 1.77%，私人投资和存货拉动 0.3%，政府支出拉动 0.28%，净出口拖累了 0.76%（见图 3）。而美国政府之所以能够快速扩张杠杆，推出多轮大规模财政补贴，主要是由于美联储扩表认购国债。流动性通过财政补贴直达居民和企业，绕开金融体系和流动性陷阱，支撑居民消费需求释放。这一轮刺激的特征，也使得美国消费和通胀环境都体现出与 2008 年国际金融危机的不同。然而，2022 年，由于新冠变种病株造成美国疫情多次反复，供给端尚未完全恢复，供需缺口长期存在，叠加乌克兰危机下大宗商品价格高位波动，使得美国通胀高企，逼迫美联储加速加息。2022年以来，美联储连续多次大幅加息，以遏制总需求来压制通胀和美国过热的经济势头。随着利率走高，加息对于美国经济的遏制作用开始逐步体现，消费意愿、购房意愿均出现回落，库存逐步走高，遏制企业扩产意愿。然而，虽然美联储持续多次大步加息较好地抑制了消费和整体通胀水平，但核心通胀依然韧性较强，消费数据回落速度也相对较慢。因此，我们认为美国经济的韧性来源于前期的财政刺激，居民尚有超额储蓄，居民杠杆率较低、利息支出负担小，叠加劳动力刚性短缺，收入增速维持高位是支持美国经济缓步衰退的核心原因。 图 3 美国拉动 GDP 三驾马车占比情况 数据来源：Wind。 首先，美国 1.7 万亿美元的超额储蓄依然可以在未来1～2年支撑居民消费。其次，美国家庭杠杆率处于历史低位，尽管贷款利率大幅上行，但居民利息负担仍然处在较低水平。在以往的经济周期中，加息周期对耐用品冲击最大，而服务3 和非耐用品消费对加息的反馈最为滞后，波动幅度小。服务消费主要受居民可支配收入影响，反映的是劳动力市场景气度。当前劳动力市场紧张导致工资增长仍有韧性，依然可