铜冠铜箔(301217)深度研究报告：标箔、锂箔齐发力，领军HVLP铜箔国产替代

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 公司研究 其他电子零组件Ⅲ 2023 年 01 月 20 日 铜冠铜箔（301217）深度研究报告 推荐 （首次） 标箔、锂箔齐发力，领军 HVLP 铜箔国产替代 目标价：15.7 元 当前价：13.04 元  铜箔生产底蕴深厚，标箔锂箔双线发展。公司成立于 2010 年，是铜陵有色的子公司，并于 2022 年 1 月在深交所分拆上市。公司主要从事于标准铜箔和锂电铜箔的研发、制造和销售，十三年来坚持推进产品研发迭代，于 19 年成功开发 5G 通讯用 RTF 铜箔并实现规模化生产，在国内研发生产高频高速用铜箔企业中位居首位。  标准铜箔：厚积薄发，领军高端标箔国产替代。公司在标准铜箔积累深厚，成本控制、良率水平、产能利用率均处于行业前列。目前行业中低端标准铜箔需求保持稳定，而受益 5G、云计算发展，可有效减少信号传输损耗的高端标箔未来需求保持中高速增长；高端标箔技术壁垒高，目前主要由日企垄断，铜冠铜箔作为国内实现高端标箔国产替代的领军企业，5G 用 RTF 铜箔在内资企业排名首位，并且率先实现 HVLP 铜箔的量产，HVLP 铜箔盈利远高于标准铜箔与极薄锂电铜箔，随着公司 HVLP 铜箔放量，单位盈利有望增厚。  锂电铜箔：产品结构持续优化，成本端将迎拐点。公司锂电铜箔核心大客户为比亚迪，客户结构优质，但同时也导致了公司过去锂电铜箔 8μm 占比较高且良品率较低的问题；22 年以来随着客户产品迭代，公司极薄铜箔产品占比持续提升，同时公司加强设备改造、引入大幅宽的国产阴极辊后，有望降低折旧成本并提升良率，锂电铜箔成本端也将迎来拐点。  盈利预测：铜冠铜箔周转效率和生产效率高，费用控制良好；标准铜箔和锂电铜箔的客户均为下游产业中的优质企业，客户优质、订单充足；公司是高频高速用（HVLP）铜箔国产替代领军者，随着高端标箔产能释放和锂电铜箔成本改善，公司盈利能力有望提升。我们预计公司2022-2024年收入为38.9/47.2/61.4亿元，归母净利润为 2.9/4.3/6.9 亿元，对应 EPS 分别为 0.35/0.52/0.83 元。考虑到高端标箔领军国产替代和锂电铜箔成本改善，给予 23 年业绩 30xPE，目标价为 15.7 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：高频高速铜箔需求增长不及预期；行业扩产过快导致竞争加剧；复合铜箔进展超预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 4,082 3,891 4,719 6,143 同比增速(%) 65.9% -4.7% 21.3% 30.2% 归母净利润(百万) 368 294 435 687 同比增速(%) 412.5% -20.1% 48.1% 58.0% 每股盈利(元) 0.59 0.35 0.52 0.83 市盈率(倍) 22 37 25 16 市净率(倍) 3.9 1.9 1.8 1.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2023 年 1 月 19 日收盘价 证券分析师：黄麟 邮箱：huanglin1@hcyjs.com 执业编号：S0360522080001 联系人：代昌祺 邮箱：daichangqi@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 82,901.55 已上市流通股(万股) 20,312.97 总市值(亿元) 108.10 流通市值(亿元) 26.49 资产负债率(%) 8.68 每股净资产(元) 6.77 12 个月内最高/最低价 21.70/11.96 市场表现对比图(近 12 个月) -45%-30%-14%1%22/0122/0422/0622/0822/1123/012022-01-27~2023-01-19铜冠铜箔沪深300华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 铜冠铜箔（301217）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 针对公司在高端标准铜箔领域的国产替代和在锂电铜箔业务的成本拐点做了详细分析。高端标准铜箔方面，我们认为受益 5G、云计算发展，高端标准铜箔市场需求增速可观，同时由于技术门槛壁垒高，高端标箔仍处于国产替代中，铜冠铜箔已经率先实现 HVLP 铜箔的量产，有望在国产替代中持续受益。锂电铜箔方面，在收入端，随着下游客户产品迭代，公司产品结构持续优化，预计22 年 6μm 产品占比达到约 80%；在成本端，随着公司加强设备改造和引入大宽幅阴极辊，未来有望降低折旧成本，并改善与客户幅宽需求的匹配度，提升良率，降低生产成本。 投资逻辑 1） 下游需求扩张，市场空间广阔。标箔方面，尽管中低端铜箔加工费有所下滑，但下游 5G 带来的基站、IDC 建设与服务器升级拉动高端铜箔需求；锂箔方面，储能+动力驱动下，锂电池用铜箔需求仍然有望维持高速增长。 2） 领军高端标箔国产替代。公司已经是内资 5G 用 RTF 铜箔出货首位，并率先实现更高端的 HVLP 铜箔的量产，并已经小批量出货、获得终端大客户的认可，后续有望在高端标箔国产替代过程中持续受益。 3） 锂箔结构优化、成本改善。锂电铜箔方面，在收入端，随着下游大客户产品迭代，公司产品结构持续优化，预计 22 年极薄铜箔占比达到 80%；在成本端，随着公司加强设备改造和引入大宽幅阴极辊，未来有望降低折旧成本，并改善与客户幅宽需求的匹配度，提升良率，降低生产成本。 关键假设、估值与盈利预测 我们对公司 2022-2024 年盈利预测做出如下假设： 1. 铜箔销量：假设公司 22-24 年铜箔总出货量分别为 4.1、4.9、6.3 万吨。其中，标准铜箔和锂电铜箔销量均有所提升，预计 22-24 年标准铜箔 22-24年分别出货 2.7、3.4、3.5 万吨，锂电铜箔分别出货 1.4、1.5、2.8 万吨。 2. 加工费：标准铜箔方面，5G 商用进程与云计算市场加速推进，叠加公司高端铜箔出货增加，假设公司 22-24 年平均标箔加工费 2.2、2.5、2.9 万元/吨；锂箔方面，尽管行业加工费整体有回落，但考虑到公司产品结构优化，加工费后续能够维持稳定，假设 22-24 年加工费分别为 3.5、3.5、3.5 万元/吨。 3. 铜价与毛利率：假设 22-24 年铜价保持 6.0 万元/吨。在高盈利的高端标箔占比提升下，对应整体标箔 22-24 年毛利率分别为 10%、14%、17%；公司锂箔单价收入端未来几年相对稳定，成本端有望随国产设备引入后改善，预计 22-24 年毛利率分别为 16%、17%、18%。假设其他业务维持稳定，预计 22-24 年公司整体毛利率分别为 11%、14%、16%。 我们预计公司2022-2024年收入为38.9/47.2/61.4 亿元，归母净利润为 2.9/4.3/6.9亿元，对应 EPS 分