夺回失去的牛市系列研究十：人民币汇率升值与外资流入

证券研究报告 | 宏观深度报告 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观深度报告 报告日期：2023 年 01 月 19 日 人民币汇率升值与外资流入 ——夺回失去的牛市系列研究十 核心观点 2022 年 11 月起人民币大幅升值，近期北向资金大规模净买入推升我国股市行情，均得益于我国政策及基本面改善预期的催化。我们认为汇率对股债市场的影响核心看是否伴随大规模资本流动，若形成“资本流入→汇率升值→资本流入”的正反馈，将带来外生流动性宽松，利好资本市场。我们预计人民币汇率短期或有调整，但不改全年升值、最高有望升至 6.6 的判断，2023 年，中美经济“比差逻辑”下中国明显占优，将推动人民币汇率升值与资本流入相互强化，为我国金融市场带来增量流动性。 ❑ 近期人民币快速升值 2022 年 11 月起，受我国央行边际收紧短端流动性（11 月上中旬）、国内防疫政策优化、重大会议释放稳增长防风险信号及多项维稳政策力度加强、国内市场预期改善及美元走弱等因素综合影响，人民币汇率开启升值。2023 年 1 月 18 日收于 6.76，较 2022 年 11 月初的本轮底部 7.32 累计升幅 7.6%。我们认为 1 月随着经济活力修复、人员流动性加大，高频数据推动预期改善，汇率走势不排除一定程度的“超调”，也因此我们预计汇率短期或有调整，走势可能重回震荡，但不改全年升值、最高有望升至 6.6 的判断，二季度起升值趋势将得到进一步确认。 ❑ 1 月外资大规模流入推升股市行情 1 月截至 18 日，北向资金净买入累计达 938.8 亿元，仅当前数据已创单月历史新高，其中，1 月 13、16 日当日净买入分别达 133 和 158 亿元。人民币汇率与资本流入容易形成“资本流入→汇率升值→资本流入”的正反馈，随着人民币汇率升值，国内人民币资产价值提高，外资配置人民币资产意愿增强，而外资流入则会提高市场对人民币的需求量，进一步推动汇率走高。 ❑ 汇率对股债市场的影响核心看是否伴随大规模资本流动 人民币汇率波动对于股票市场既可能是利好也可能是利空，关键看是否出现资本大幅流动。人民币升值如果伴随着资本显著流入，就是资产价格重估逻辑，可能对股票估值形成正面影响，2005 年 7 月 21 日汇改后的汇率、股市走势是较为典型的外资流入催化行情。贬值情形的案例有 2015 年“811”汇改后人民币快速贬值和股市下跌，但如果贬值不伴随着资本显著流出，从外贸角度而言，反而有利于改善出口型企业的基本面，对其股价表现将有利好。 ❑ 预计 2023 年中美“比差逻辑”下中国占优，将吸引外资流入 中美经济对比存在“比差逻辑”和“比好逻辑”，2023 年全年来看，全球主要经济体表观是衰退实质是滞胀，美国经济增速大概率降至潜在增速下方，我国也在疫后修复期，全球处于“比差逻辑”中，我们认为在此环境下我国经济独具韧性，将支撑人民币汇率升值，并与资本流入可形成相互强化，为我国金融市场带来增量流动性。 ❑ 看好中长期资本流入与人民币汇率升值的正循环 中长期看，美元周期决定全球资本流动，国际资金长周期的流动与供给侧变量密切相关，资本总是会选择一个经济体的供给侧优势。新兴市场的供给侧优势在于人口、资源等，美国的供给侧优势在于资本和科技。 过往三轮美元周期均呈现了 7 年升值，10 年贬值的规律特征，我们认为未来美元即将开启大周期下行。我们此前坚定看 2021 年下半年起的美元上行是在大的贬值周期中的一次大级别反弹，而非反转，即并非新的升值大周期的开启。也正因此，近期美元指数下行速度超出市场预期主要源自其中长期贬值预期叠加在短期集中释放，近期随着美联储紧缩预期及美国基本面形势预期变化，美元指数重新回到中长期贬值通道中。我们认为在美元走弱、资本流出美国的过程中，我国 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：孙欧 执业证书号：S1230520070006 sunou@stocke.com.cn 相关报告 1 《现任按兵不动，继任未完待续──日本央行追踪系列研究一》 2023.01.18 2 《12 月经济数据：疫情扰动下降，数据好于预期》 2023.01.17 3 《地方两会有哪些积极动作？夺回失去的牛市系列研究之九》 2023.01.17 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 2/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 在发展中国家中的供给侧优势将成为吸引资本重新流入中国的支撑因素，进而形成资本流入与人民币汇率升值的正循环。 ❑ 风险提示 欧债危机风险加大、国内基本面修复不及预期，使人民币汇率再度承压；海外地缘政治风险、联储紧缩幅度再超预期等因素导致外资流入我国资本市场受阻。 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 3/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 近期人民币快速升值，外资流入 ............................................................................................................... 5 1.1 中美货币政策偏差收敛、美元指数下行.......................................................................................................................... 5 1.2 我国政策积极变化及基本面预期改善 ............................................................................................................................. 6 1.3 北向资金大幅净流入与人民币汇率升值共振 .................................................................................................................. 6 1.4 当前 A 股市场具有较高配置价值..................................................................................................................................... 7 1.5 预计人民币汇率短期或有调整，但全年有望大幅升值 .................................................................................................. 8 2 汇率对股债市场的影响核心看是否伴随大规模资本流动 ............