A股结构研究系列（一）：如何选择大小盘风格

敬请参阅尾页之免责声明[Table_Yemei0]资本市场专题2022 年 12 月 20 日A 股结构研究系列（一）——如何选择大小盘风格[Table_summary1]■A 股结构分析框架：从“股价=EPS*P/E”的定价公式出发，股票收益主要受到盈利增速和估值变化的影响。本文进行的结构分析是一种相对比较，判断的是不同结构间的相对收益，而相对收益则主要受到不同结构间的相对盈利增速差和相对估值变化的影响。■影响市值风格的关键因子：影响相对盈利增速差的因子主要包括：宏观经济、产业、并购重组等。宏观经济方面，主要关注经济增速增长、通货膨胀；产业方面，主要关注产业政策和行业景气差异；外延扩张方面，主要关注定增、并购和重组对盈利的影响。影响相对估值变化的因子主要包括：发行和退市政策、相对景气变化、宏观流动性等。■影响市值风格的研判框架：先分别判断相对企业盈利增速差和相对估值的变化。如果相对企业盈利增速差明显，则需要结合相对企业盈利增速差和相对估值变化。如果相对企业盈利增速差不明显，则只需要关注相对估值变化。■市值风格展望：展望 2023 年，相对企业盈利增速差不明显，而相对估值变化将有利于中小市值，综合两个方面，2023 年中小市值将占优。首先，展望相对企业盈利增速差。从宏观经济来看， 名义经济增速较低，不利于小市值的盈利。从产业来看，政策对新兴行业支持力度提高，但是对地产政策也有大幅放松，行业景气上，新兴行业仍占优势。并购重组比较平稳。整体上看，相对企业盈利增速差不明显。其次，展望相对估值变化。从相对景气变化看，小市值相对景气向上，有利于小市值相对估值提升。从流动性看，明年仍将维持偏宽松的格局，也有利于小市值相对估值提升。整体来看，中小市值相对估值将上行。■配置建议：在股票资产配置方面，我们建议适当增配中证 500 和中证 1000 指数增强基金，以及风格偏向中小市值的主动管理型股票基金。[Table_Author1]赵宇资本市场研究员：0755-83195811： @cmbchina.com 刘东亮招商银行研究院资本市场研究所所长：0755-82956697：liudongliang@cmbchina.com感谢实习生吴晓青对本文的贡献[Table_Yemei0]资本市场专题敬请参阅尾页之免责声明1 / 15 目 录一、什么是股市的结构，研究结构有什么意义 ........................................................2二、结构研究框架 ................................................................................2三、A 股市值风格的历史 ...........................................................................3四、市值风格分析框架和关键因子 ..................................................................4（一）名义经济增长 ..............................................................................4（二）产业 ......................................................................................6（三）并购重组 ..................................................................................6（四）宏观流动性 ................................................................................7（五）新股发行和退市 ............................................................................8（六）相对景气变化 ..............................................................................8（七）相对估值水平 ..............................................................................9（八）市值风格分析框架总结.......................................................................9五、对 2023 年市值风格研判及配置建议 ............................................................11六、市值风格实证 ...............................................................................11图目录图 1：A 股结构分析的基本框架 .....................................................................3图 2：市值风格历史相对走势.......................................................................4图 3：相对企业盈利增速差与名义 GDP 增速...........................................................5图 4：相对企业盈利增速差与工业增加值+ppi.........................................................5图 5：行业权重差异...............................................................................6图 6：2015 年并购高峰推升相对盈利增速差 ..........................................................7图 7：相对估值与 m1 同比..........................................................................8图 8：相对收益（中证 1000-沪深 300）分解..........................................................9图 9：市值风格分析框架..........................................................................10图 10：2022 年市值风格实证 ...