债市启明系列：“石油人民币”开启新篇章

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 35 页起的免责条款和声明 “石油人民币”开启新篇章 债市启明系列｜2022.12.12 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 FICC 首席分析师 S1010517100001 余经纬 大类资产配置首席分析师 S1010517070005 章立聪 资管与利率债首席分析师 S1010514110002 联系人：秦楚媛 12 月 7 日至 10 日，习近平主席受邀参加中沙、中海、中阿“三环峰会”。其中，习近平主席在中海峰会上的主旨讲话谈到了未来中国与海合会国家将“开展油气贸易人民币结算”“深化数字货币合作，推进多边央行数字货币桥项目”。我们认为，当前传统的“石油美元体系”面临挑战，“石油人民币体系”的构建或能提升我国在全球能源商品领域的定价能力、并通过国际贸易领域助推人民币国际化进程。往后看，人民币投融资货币功能的建设将是推进人民币国际化进程的关键之一。 ▍ 传统的“石油美元体系”面临挑战。回溯历史，在“黄金美元体系”瓦解后，石油美元成功“接棒”，“石油美元体系”成为了继续支撑美元霸权的重要因素。2000 年以来，多国开始尝试“石油-非美货币”，石油结算货币的多元化趋势苗头初显。近期，俄乌冲突的爆发以及欧美对俄的金融制裁，使得“去美元化”的思潮再起。叠加美国和沙特之间的关系恶化，沙特方面也开始考虑非美货币结算石油交易，美元在石油领域的定价和结算体系面临挑战。 ▍ “石油人民币”开启新篇章。2022 年 12 月 9 日，习近平主席在中国－海湾阿拉伯国家合作委员会峰会上发表主旨讲话，其中关于油气贸易的人民币结算，我们有以下解读：一是合作对象数量多，涉及原油贸易量大，再考虑沙特等国的行为或对中东其余产油国产生示范效应，此次合作对于我国进一步发展“石油人民币”体系的意义不言而喻；二是以沙特为例，正是经贸活动的快速发展，为人民币结算石油贸易打下坚实基础；三是覆盖商品不仅包括原油，还包括天然气。考虑到我国在原油和天然气这类能源商品的对外依存度仍然偏高，以人民币进行油气交易结算有助于降低企业面临的外汇风险。往后看，相关大宗商品的定价体系完善料将与实际交易结算体系相辅相成，推动人民币对于全球主流能源商品定价能力的提升。 ▍ “石油人民币”的意义何在？当前，人民币的支付货币和储备货币功能稳步增强。展望后续，以“石油人民币”为代表的人民币结算大宗商品贸易料将强化人民币在国际贸易、能源商品定价中的作用，人民币支付货币和储备货币的功能或也将随之增强。此外，中国与海合会国家还将在数字货币领域展开积极合作，数字人民币或能在更多的场景下进行探索试点，推进人民币国际化的深化。对于人民币国际化的挑战，或主要集中在人民币的投融资货币功能建设。随着人民币在国际贸易中的使用程度大大提高，境外人民币资金池规模逐步增加，需要有与之匹配的境外人民币资产池，以实现人民币的回流。因此，“石油人民币”对于建设人民币的投融资货币功能，以打破人民币国际化的瓶颈具有重要意义。 ▍ 风险因素：地缘政治风险超预期影响人民币国际化进程。 债市启明系列｜2022.12.12 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 12 月 7 日至 10 日，习近平主席受邀参加中沙、中海、中阿“三环峰会”。其中，习近平主席在中海峰会上的主旨讲话谈到了未来中国与海合会国家将“开展油气贸易人民币结算”“深化数字货币合作，推进多边央行数字货币桥项目”。我们认为，当前传统的“石油美元体系”面临挑战，“石油人民币体系”的构建或能提升我国在全球能源商品领域的定价能力、并通过国际贸易领域助推人民币国际化进程。往后看，人民币投融资货币功能的建设将是推进人民币国际化进程的关键之一。 ▍ 传统的“石油美元体系”面临挑战 “黄金美元体系”瓦解后，石油美元成功“接棒”，“石油美元体系”成为了继续支撑美元霸权的重要因素。1944 年，“布雷顿森林体系”建立，其核心在于确立了“黄金-美元-其他货币”的挂钩关系，黄金美元支撑了美元在全球货币中的关键地位。随着“布雷顿森林体系”的瓦解，美元霸权需要寻找新的支撑。1974 年，“美国总统尼克松和沙特国王费萨尔签署协议，沙特接受几乎所有石油出口以美元结算”（信息来源：央视新闻）；1975 年，其余 OPEC 国家也都同意了石油交易以美元计价和结算。自此，标志着石油美元成功“接棒”黄金美元，“石油美元体系”成为了继续支撑美元霸权的重要因素。 表 1：从“黄金美元体系”的瓦解到“石油美元体系”的建立，美元的全球性地位进一步巩固 时间 关键事件 1944 年 多国参加布雷顿森林会议，并签署“布雷顿森林协定”。该体系下，确立了“1 盎司黄金=35 美元”的平价，实现了美元与黄金挂钩，其他货币与美元挂钩，并最终确立了美元作为世界货币的地位。 1971-1973 年 “1971 年 8 月，当美国无法履行其按固定平价以黄金兑换其他国家中央银行手中美元的义务之时，尼克松政府关闭了黄金兑换窗口。1973 年 3 月，欧洲共同市场国 家宣布对美元联合浮动，英国和意大利等国货币对美元单独浮动，以黄金-美元本位为基石的布雷顿森林体系就此解体。” 1974 年 央视新闻：“美国总统尼克松和沙特国王费萨尔签署协议，沙特接受几乎所有石油出口以美元结算。” 中国网：“美国向沙特提供军事武器并承诺保护沙特政权的安全，沙特则说服欧佩克国家接受美元作为出口石油的唯一计价和结算货币。” 1975 年 美国与中东国家相继签订协议，使用美元结算原油，建立了以石油为参照、美元为中心，亚洲货币紧盯美元的“石油美元”体系，布雷顿森林体系复活。“石油美元”（即布雷顿森林 II）体系以世界石油资源和需求为基础，延续、扩大了美元的国际贸易结算货币地位。 资料来源：李伏安,林杉.国际货币体系的历史、现状——兼论人民币国际化的选择[J].金融研究,2009(05):61-70；高海红.布雷顿森林遗产与国际金融体系重建[J].世界经济与政治,2015(03):4-29+156；金永琪.布雷顿森林体系的崩溃及“石油美元”的延续[J].中国石油和化工经济分析,2012(10):35-39；央视新闻，中国网，中信证券研究部整理 2000 年以来，多国开始尝试“石油-非美货币”，石油结算货币的多元化趋势苗头初显。包括伊拉克、委内瑞拉在内的多个国家曾尝试构建以非美货币结算石油贸易，而在众多尝试中，伊朗的例子较为典型。在美国对伊朗的制裁下，伊朗尝试建立了多种货币进行石油的贸易结算。具体来看，根据中新网报道，2006 年，“伊朗以欧元为结算货币的国际石油交易所正式成立”；2007 年，日本的企业开始以日元结算其从伊朗购买的石油（信息来源：经济参考报）。在今年三月，《华尔街日报》3 月 15 日也曾援引知情人士的qRsRnQrNqQrPqMpQsRoPrR6McM9PoMoOtRsQeRoPnPlOqRpN6MoPnQwMqRsNNZtOsM 债市启明系列｜2022.12.12 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 话称，沙特阿拉伯正考虑使用人民币而不是美元来向中国出售部分石油。整体来看，在石油美元的大环境下，多国尝试建立“石油