中直股份(600038)关联交易额度大幅提升，关注主力产品量价变化

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·A 股公司简评 航空装备Ⅱ 关联交易额度大幅提升，关注主力产品量价变化 事件 公司 14 日发布公告，2022 年公司拟增加与航空工业集团其他下属公司在提供劳务和销售货物方面的关联交易上限金额 40亿元；相应增加与航空工业其他下属公司在购买商品、接受劳务方面的关联交易上限金额 33 亿元。同时预计 2023 年关联采购额度将达 334.52 亿元，关联销售额度将达 361.22 亿元，均达到近年较高水平。 关联交易额度大幅提升，关注主力产品量价变化 公司 14 日发布公告，2022 年公司拟增加与航空工业集团其他下属公司在提供劳务和销售货物方面的关联交易上限金额 40亿元；相应增加与航空工业其他下属公司在购买商品、接受劳务方面的关联交易上限金额 33 亿元。同时预计 2023 年关联采购额度将达 334.52 亿元，关联销售额度将达 361.22 亿元，均达到近年较高水平。本次公司在 2022 年底前再次提升关联采购及关联销售额度，侧面体现公司当前主力产品订单及交付价格已经开始走上正轨，即将进入正式大批量交付阶段，相关上游配套或在年内已开始准备。2023 年公司日常关联交易额度预计达到 854 亿元，较上年增长约 57%，其中关联销售额度约为 361 亿元，达到近年较高水平。关联交易额度大幅提升预示公司产品交付量在 23年或将出现较大幅度提升，公司或将在 23 年上半年收到较大额度预付款项。目前公司正在走出产品结构变化造成的阵痛期，主力产品下游需求的不断增长在公司业绩中的体现将越发明显，未来业绩恢复较快增长高度可期。 中航科工股权划转，直升机资产整合加速 哈航集团拟将持有的 26.71%与中直有限拟将所持有 12.78%公司股权按账面净值全部划转给中航科工，本次股份划转完成后，哈航集团和中直有限不再持有本公司股份，中航科工仍为公司的控股股东，但总持股比例增至 49.30%。本次交易为上市公司股东间股权变更，中航工业集团整合其下属直升机相关资产整体注入上市平台，进一步完善直升机业务链条，提高产业协同。本次资本运作或预示着集团资产整合的加速推进，公司作为 A 股唯一直升机平台，有望直接受益于优质资产的整合注入。 维持 买入 黎韬扬 litaoyang@csc.com.cn 010-85130418 SAC 执证编号：S1440516090001 发布日期： 2022 年 12 月 17 日 当前股价： 51.55 元 主要数据 股票价格绝对/相对市场表现（%） 1 个月 3 个月 12 个月 12.19/12.7 -21.92/-18.74 19.1/-3.17 12 月最高/最低价（元） 71.16/40.21 总股本（万股） 58,947.67 流通 A 股（万股） 58,947.67 总市值（亿元） 303.88 流通市值（亿元） 303.88 近 3 月日均成交量（万股） 697.35 主要股东 哈尔滨航空工业(集团)有限公司 28.21% 股价表现 相关研究报告 20.04.09 【中信建投航空装备Ⅱ】中直股份(600038):全年业绩较快增长，关注新机型交付提升 19.12.01 【中信建投航空装备Ⅱ】中直股份(600038):股东收购集团内直升机资产，直升机龙头景气持续 19.10.27 【中信建投航空装备Ⅱ】中直股份(600038):营收净利润三季报高增长，公司全年增长可期 -7%13%33%53%73%2020/4/132020/5/132020/6/132020/7/132020/8/132020/9/132020/10/132020/11/132020/12/132021/1/132021/2/132021/3/13中直股份上证指数中直股份(600038) 仅供内部参考，请勿外传 1 A 股公司简评报告 中直股份 请参阅最后一页的重要声明 军机需求空间巨大，有望提供长期业绩支撑 我国陆军调整改革后，陆航部队已经扩编至 11 个陆航旅又一个陆航团。我们预计未来，我国陆军 13 个集团级及新疆、西藏两大军区都将配备陆航旅，其中陆航旅 13 个，空中突击旅 2 个。根据新浪军事报道，目前我国每个陆航旅至少有一个以武直 10 为主的武装直升机营及一个以武直 19 为主的武装直升机营。若按美军编制推算，未来我军每个陆航旅将配备 2-3 个专用武装直升机营、1-2 个改装武装直升机营和 2 个突击、运输直升机营；空中突击旅将配备 2 个攻击直升机营与 2 个突击、运输直升机营。新增专用武装直升机（武直 10、武直 19）需求约为 486 架，市场空间约为 98 亿美元。 公司 10 吨级新型通用直升机开始陆续交付，未来将成为海陆空三军通用主力直升机。新机型不仅能承担突击运输、战场通信等任务，还能作为改装平台承担战场支援、反潜预警、应急救援等诸多作战任务。若以 15 个陆航旅满编制计算，假设每个旅下设通用直升机营 2 个，每营军机数量为 20 架，未来陆航部队通用直升机总需求约为 600 架。若参照美军通用直升机三军数量比例，假设我国陆军通用直升机数量占全军总量的 78%，未来新型通用直升机三军总需求约为 769 架，新增市场空间约为 256 亿美元。考虑到新型号研发进度及装备周期，我们预计至 2020 年，新型通用直升机需求将新增 100 架，市场空间约为 38 亿美元。 民机需求高速增长，产品市场逐步打开 我国国土面积与美国相当，但是直升机注册数量仅为 809 架，仅为美国的 1/18，其中国产直升机占比仅为6%。国务院发布的促进通航发展指导意见明确指出，至 2020 年将建成 500 个通用机场和 5000 架通用航空器，年飞行量达 200 万小时以上，通用航空业经济规模要超过 1 万亿元。在新的历史机遇下，通航产业大发展的预期更加强烈，警务航空、森林防火、航空旅游、飞行培训等领域作业任务量逐年上升，对国产直升机都提出了较大需求。我们预计未来中国对民用直升机的需求仍将以 25%的复合增速增长，到 2020 年中国直升机队规模将达到 2500 架左右，比目前新增加 2000 架，按照每架 3000 万估算，市场规模约为 630 亿元。 公司在国产民用直升机领域处于绝对统治地位，所有在用国产民用直升机均为公司生产，飞机谱系较为完整，各吨级产品均有能力完成进口替代。公司民机科研开展“四机试飞”、“两机评审”、“一机取证”。各型直升机销售稳中有进，主打产品逐步站稳市场。与西科斯基、空客直升机、莱昂纳多等公司就现有合作项目及潜在领域展开了多次高层会晤与深入交流，有效推进了型号、技术、售后服务等方面的合作。固定翼方面，公司以 Y12和 Y12F 型飞机为平台，注重国内、国际两个市场的开发，重点发展客户化改进改型。在民用直升机与固定翼产品双重推动下，民用产品未来有望成为公司业绩的有力支撑。 盈利预测与投资评级：航空产品有望加速增长，维持买入评级 公司