大类资产交易深度报告：经济周期的经验观察和初步分析

宏观经济| 证券研究报告 —深度报告 2022 年 12 月 16 日 相关研究报告 [Table_relatedreport] 《基于经济周期的大类资产价格趋势研究》20221208 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Economy] 宏观经济及策略 : 大类资产配臵 [Table_Analyser] 证券分析师：周亚齐 (8621)20328270 yaqi.zhou@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522090002 [Table_Titl e] 大类资产交易深度报告 经济周期的经验观察和初步分析 [Table_Summar y] 全球主要经济体经济周期大部分时间是同步的；经济结构的变动并不会从根本上改变经济周期规律。  我们在 12 月 8 日的报告《大类资产交易深度报告：基于经济周期的大类资产价格趋势研究》中提出了以预测经济周期为基础来形成对于未来一段时间大类资产价格趋势变动判断的方法。本报告则更详细地解释了我们是如何测量、理解和预测经济周期的。  我们用制造业 PMI 的过去 12 个月平均值来衡量经济周期的变动。  美国的经济周期：历史经济周期平均长度为 3 年并且历史平均上下行时间基本对称；不同时期的经济周期长度，经济周期的上行和下行时长以及经济周期的上下震动幅度均存在一定差异。美国经济周期拐点和波动幅度的判断：参考房地产周期、库存周期、领先经济指标以及关键收益率曲线利差。我们预计美国本轮的经济周期底部可能会在 2023 年的 3季度左右出现，并且下行深度会超过 2016 年的低点。  中国的经济周期：中国历史经济周期平均长度为 3.5 年并且历史平均上下行时间基本对称；不同时期的经济周期长度，经济周期的上行和下行时长以及经济周期的上下震动幅度均存在一定差异。中国经济周期的波动性较小，并且存在持续磨底和寻顶的过程。中国经济周期拐点的判断：参考中长期贷款余额增速、库存周期以及中美经济周期协同性。我们预计中国本轮的经济周期底部可能会在 2023 年的 3 季度左右出现。  全球主要经济体经济周期大部分时间是同步的。我们认为中美经济周期同步，而不是背离，将继续是历史主流的现象。  美日的房地产和汽车行业兴衰的历史经验告诉我们：经济结构的变动并不会从根本上改变经济周期规律。  风险：中美经济周期实际走势同我们的判断偏离较大  本报告为框架性报告；我们的大类资产观点基于本报告阐述的理论框架，并同时考虑具体的市场和宏观因素及其边际变动；我们的大类资产详细观点请参见我们的大类资产交易周报以及其它的市场分析类报告，本报告不再赘述。 2022 年 12 月 16 日 大类资产交易深度报告 2 目录 1 什么是我们使用的经济周期 ............................................................... 4 1.1 我们需要一个什么样的“经济周期”概念？ ............................................................................. 4 1.2 什么是我们使用的经济周期概念？ ...................................................................................... 4 1.3 我们如何统计“经济周期”？ ................................................................................................... 4 2 全球主要经济体经济周期观察 ........................................................... 6 2.1 美国的经济周期 ................................................................................................................... 6 2.2 中国的经济周期 ................................................................................................................. 12 2.3 其他主要经济体的经济周期 ............................................................................................... 15 2.4 不同经济体的经济周期的契合和背离 ................................................................................. 17 3 经济结构变动对经济周期的影响——以房地产和汽车行业为例 ......... 19 3.1 房地产行业的兴衰并不显著改变经济周期规律 .................................................................. 19 3.2 汽车行业的兴衰并不显著改变经济周期规律 ...................................................................... 20 2022 年 12 月 16 日 大类资产交易深度报告 3 图表目录 图表 1.中国制造业 PMI vs.工业企业利润 ............................................................................. 4 图表 2. 美国制造业 PMI vs.工业企业利润同比增速(%) ..................................................... 4 图表 3. 中国经济周期在 2016 年和 2018 年出现磨底和寻顶的阶段 ............................... 5 图表 4. 美国经济周期中 2004-2009 年的大的下行趋势在 2006 年左右被暂时打断 .... 5 图表 5. 美国经济周期的统计 ................................................................................................... 7 图表 6. 美国经济周期的历史变动以及上下振幅变动 ....................................................... 8 图表 7. 美国房地产周期 VS 经济周期 ...............