点评报告：葫芦岛项目环评公示，高资本开支带来新成长

国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年 12 月 08 日 公司研究 评级：买入(维持)研究所 证券分析师： 李永磊 S0350521080004 liyl03@ghzq.com.cn 证券分析师： 董伯骏 S0350521080009 dongbj@ghzq.com.cn 联系人 ： 杨丽蓉 S0350122080038 yanglr@ghzq.com.cn [Table_Title] 葫芦岛项目环评公示，高资本开支带来新成长 ——扬农化工（600486）点评报告 最近一年走势 相对沪深 300 表现 2022/12/07 表现 1M 3M 12M 扬农化工 8.6% -1.1% -17.2% 沪深 300 4.9% -2.4% -19.6% 市场数据 2022/12/07 当前价格（元） 107.81 52 周价格区间（元） 89.57-148.88 总市值（百万） 33,410.20 流通市值（百万） 33,410.20 总股本（万股） 30,989.89 流通股本（万股） 30,989.89 日均成交额（百万） 164.10 近一月换手（%） 0.44 《——扬农化工（600486）点评报告 ： 短期费用计提无碍长期成长，看好葫芦岛项目 （买入）*农化制品*李永磊，董伯骏》——2022-10-25 《扬农化工中报业绩点评：扬农化工(600486)2022年中报点评：2022H1 业绩同比大增，北方基地全力推进中（买入）*农化制品*董伯骏，李永磊》——2022-09-07 《——扬农化工（600486）点评报告 ： 2022H1业绩大幅预增，未来成长可期 （买入）*化学制品*李永磊，董伯骏》——2022-07-12 《扬农化工(600486)深度报告：扬农化工(600486) 事件: 2022 年 12 月 2 日，据葫芦岛经济开发区官网，扬农化工子公司辽宁优创植保年产 15650 吨农药原药及 7000 吨农药中间体项目环境影响评价公众参与第一次信息公示。公司拟投资 42.14 亿元建设 15650 吨/年农药原药及 7000 吨/年农药中间体项目。 投资要点: ◼ 葫芦岛项目环评第一次公示，高额资本开支带来新成长性 据葫芦岛经济开发区官网，公司葫芦岛项目拟建设 11 条生产线，15650 吨农药原药包括：1500t/a 咪草烟、200t/a 甲氧咪草烟、100t/a甲基咪草烟、5000t/a 烯草酮、250t/a 烯禾啶、500t/a 莎稗磷、100t/a啶菌噁唑、500t/a 吡氟酰草胺、500t/a 多效唑、3000t/a 功夫菊酯、2500t/a 氟唑菌酰羟胺、1500t/a 双酰胺类杀虫剂。7000 吨中间体包括：2000t/a 一氯吡啶、2000t/a 环己二酮、3000t/a 三氮唑。 其中，啶菌噁唑是一个结构新颖的农用杀菌剂，是沈阳科创与科迪华共同开发的创制药，试验代号 SYP-Z048，对灰霉病有优异的防治效果。沈阳科创已取得啶菌噁唑原药及制剂的正式登记。 氟唑菌酰羟胺是新一代琥珀酸脱氢酶抑制剂（SDHI）类杀菌剂中的重磅产品，由先正达历时 10 年、耗资 3.5 亿美元、筛选 9105 个化合物后发现，该产品于 2017 年在阿根廷上市，2020 年登陆中国市场，能有效防治小麦赤霉病、油菜菌核病、花生叶斑病。2020 年氟唑菌酰羟胺全球销售额达 3 亿美元，先正达预计未来年峰值销售额将突破 10 亿美元。 该项目拟投资 42.14 亿元，高额资本开支有望为公司带来带来新一轮成长。根据可获得的公开农药原药价格测算，葫芦岛项目预计营收贡献超过 18.5 亿元。 -0.3032-0.2202-0.1373-0.05430.02860.1115扬农化工沪深300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 深度报告：新格局，新体系，新未来（买入）*化学制品*董伯骏，李永磊》——2022-06-15 《——扬农化工（600486）事件点评 ： Q1 业绩高增长，看好优嘉四期项目持续发力 （买入）*化学制品*李永磊，董伯骏》——2022-04-26 表 1：葫芦岛项目主要产品产能 资料来源：葫芦岛经济开发区官网，中农立华原药，农资导报农药，百川盈孚，国海证券研究所 注：莎稗磷、啶菌噁唑、吡氟酰草胺、氟唑菌酰羟胺、双酰胺类杀虫剂暂未找到公开披露价格数据，因此该项目实际营收贡献大于此表测算结果 ◼ 优嘉四期年底完全建成，明年释放业绩增量 优嘉四期第一阶段项目包含苯醚甲环唑、硝磺草酮、联苯菊酯、氟啶胺四个品种，已于 2022 年年初投产，剩余 3510 吨拟除虫菊酯、2000吨丙环唑、1000 吨虱螨脲和 500 吨中间体预计 2022 年底建成，预计明年将释放产能贡献业绩增量。 ◼ 切入先正达产业链，集团赋能打开发展新格局 先正达是公司的第一大股东，随着产业链协同深化，公司与先正达之间合作将会更加紧密。短期来看，据公司公告，2021 年公司向先正达集团销售商品 28 亿元，预计 2022 年该关联交易金额将达 45 亿元，同比大幅提升 60%。长期来看，先正达集团是航空母舰级综合性农化巨头，2021 年植保业务原药采购金额 274 亿元，近四年原药采购金额 CAGR 16%，随着公司与先正达之间的协同深化，未来有望获取更多的先正达订单，打开新的发展空间。 ◼ 盈利预测和投资评级 公司优嘉四期持续放量中，葫芦岛项目取得关键性进展，有望带动公司新一轮成长，预计公司 2022/2023/2024年归母净利润分别为 18.72、21.63、24.73 亿元，EPS 为 6.04、6.98、7.98 元/股，对应 PE 为 18、15、14 倍，维持“买入”评级。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 ◼ 风险提示 产品价格回落风险、上游原材料大幅涨价的风险、下游需求受极端天气及疫情冲击风险、葫芦岛项目落地不及预期风险、农药行业竞争加剧风险。 [Table_Forcast1] 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 11841 15006 17109 19262 增长率(%) 20 27 14 13 归母净利润（百万元） 1222 1872 2163 2473 增长率(%) 1 53 16 14 摊薄每股收益（元） 3.94 6.04 6.98 7.98 ROE(%) 18 21 20 18 P/E 33.27 17.85 15.44 13.51 P/B 5.86 3.79 3.04 2.48 P/S 3.43 2.23 1.95 1.73 EV/EBITDA 19.37 10.65 9.52 8.01 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 [Table_Forcast] 附表：扬农化工盈利预测表 证券代码： 600486 股价： 107.81 投资评级： 买入 日期： 2022/12/07 财务指标 2021A 2022E 2023E