拼多多(PDD.US)2022年三季报点评：业绩远超预期，初步探索跨境项目Temu

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 11 月 29 日 公司研究 业绩远超预期，初步探索跨境项目 Temu ——拼多多（PDD.O）2022 年三季报点评 买入（维持） 公司 3Q2022 营收同比增长 65.09%,GAAP 归母净利润同比增长 545.66% 11 月 28 日，公司公布 2022 年三季报：1-3Q2022 实现营业收入 907.38 亿元，同比增长 36.00%，实现 GAAP 归母净利润 220.84 亿元，折合成 GAAP 口径下全面摊薄 EPS 为 4.37 元，同比增长 184.27%，实现 Non-GAAP 归母净利润274.24 亿元，同比增长 409.25%。 单季度拆分来看，3Q2022 实现营业收入 355.04 亿元，超彭博市场一致预期309.37 亿元，同比增长 65.09%，实现 GAAP 归母净利润 105.89 亿元，折合成GAAP 口径下全面摊薄 EPS 为 2.09 元，同比增长 545.66%，实现 Non-GAAP归母净利润 124.47 亿元，同比增长 295.13%。 公司 3Q2022 综合毛利率上升 9.61 个百分点，期间费用率下降 11.18 个百分点 1-3Q2022 公司综合毛利率为 75.16%，同比上升 12.94 个百分点。单季度拆分来看，3Q2022 公司综合毛利率为 79.12%，同比上升 9.61 个百分点，主要是由于公司毛利率较低的商品销售业务收入占比持续下滑导致的。 1-3Q2022 公司期间费用率为 51.75%，同比下降 11.89 个百分点，其中，销售/ 管理/财务/研发费用率分别为 40.35%/2.56%/0.04%/8.79%，同比分别变化-9.77/ +0.88/-1.35/-1.65 个百分点。3Q2022 公司期间费用率为 49.76%，同比下降 11.18 个百分点，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为 39.57%/2.55%/ 0.04%/7.60%，同比分别变化-7.17/ +1.00/ -1.35/-3.66 个百分点。 上调盈利预测，维持“买入”评级 公司 3Q2022 收入及利润表现远超市场预期，说明随公司平台不断完善，用户心智逐渐成熟，即使公司不再大力投放营销推广费用，平台用户的复购频次和粘性仍可以不断提升。对标其他电商平台，我们认为目前拼多多的销售费用率仍有一定继续下行的空间，因此我们继续上调对公司 2022/2023/2024 年 GAAP 归母净利润的预测 72%/60%/54%至 323.18/440.32/586.01 亿元。2022 年 9 月初，拼多多推出国际电商平台 Temu，主打低价，已上架饰品、服装、内衣、鞋包、3C数码等多品类商品。同时，公司持续投入农业科技，推动农业产区供应链改造升级，进一步强化用户心智，维持“买入”评级。 风险提示：业内竞争加剧，社区团购进展不及预期，直播电商冲击，疫情受控进程不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 59,492 93,950 126,148 159,674 192,966 营业收入增长率 97.37% 57.92% 34.27% 26.58% 20.85% GAAP 归母净利润（百万元） -7,180 7,769 32,318 44,032 58,601 GAAP 归母净利润增速（%） NA NA 316% 36% 33% Non-GAAP 归母净利润（百万元） -3,567 13,830 38,918 51,699 67,335 Non-GAAP 归母净利润增速（%） NA NA 181% 33% 30% EPS（GAAP，元） -1.42 1.54 6.39 8.71 11.59 P/E NA 87 21 15 12 PB 11.1 9.0 6.0 4.2 3.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间 2022-11-28, 美元汇率按 1 美元=7.2 人民币计算，1ADR=4 股普通股如不标注美元，本文元均指人民币 当前价：74.05 美元 作者 分析师：唐佳睿 CFA FCPA(Aust.) ACCA CAIA FRM 执业证书编号：S0930516050001 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 联系人：田然 021-52523799 tianran@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 50.58 总市值(亿美元)： 936.28 一年最低/最高(美元)： 23.21/73.02 近 3 月换手率： 88.77% 股价相对走势 -80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%21-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-08拼多多纳斯达克 收益表现 % 1M 3M 1Y 绝对 17.54 19.65 -46.07 相对 13.78 26.78 -24.77 资料来源：Wind 相关研报 业绩大超预期，销售费用率持续大幅下降 ——拼多多（PDD.O）2022 年半年报点评（2022-08-30） 业绩超市场一致预期，逐渐聚焦农业及科技发展——拼多多（PDD.O）2022 年一季报点评（2022-05-26） 利润端超预期，收入端受 1P 业务影响低于预期——拼多多（PDD.O）2021 年年报点评（2022-03-22） 要点 仅供内部参考，请勿外传 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 拼多多（PDD.O） 表 1：公司 3Q2022 收入分产品情况 分产品 营业收入（百万元） 同比 3Q2021 年增长（%） 占 3Q2022 总收入比重（%） 在线营销服务收入 28,426 58.39% 80.06% 佣金收入 7,022 101.96% 19.78% 商品销售收入 56 -31.30% 0.16% 收入合计 35,504 65.09% 100.00% 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 表 2：公司 1-3Q2022 收入分产品情况 分产品 营业收入（百万元） 同比 1-3Q2021 年增长（%） 占 1-3Q2022 总收入比重（%） 在线营销服务收入 71,757 43.12% 79.08% 佣金收入 18,830 99.97% 20.75% 商品销售收入 151 -97.89% 0.17% 收入合计 90,738 36.00% 100.00% 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 表 3：公司 3Q2022 归母净利润同比增长 545.66% GAAP 归母净利润（万元） Non-GAAP 归母净利润（万元） 调整差