交通运输快递业三季报点评：价格端维持稳定，疫情加速盈利分化

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 快递业三季报点评：价格端维持稳定，疫情加速盈利分化 2022 年 11 月 25 日 看好/维持 交通运输 行业报告 事件：通达系快递三季报发布完毕，行业盈利较去年同期有较大提升，各企业单季度扣非后分别盈利：中通 19.35 亿（+65%）、圆通 9.62 亿(+229%)、韵达 1.64亿（-48%）、申通-0.11 亿（亏损缩窄 92%）。市场份额方面，中通 22.1%（+1.3%），圆通 15.9%（+0.5%），韵达 15.9%（-1.3%），申通 12.7%（+2.4%）。 件量增速下行，价格端维持稳定，上市公司整体市占率提升：三季度受疫情影响，行业件量增速处于相对较低的水平。价格方面，行业并无价格战再起的迹象，单价降幅持续收窄，上市公司口径的单件收入明显提升。市占率方面，通达系上市公司（中通、圆通、韵达、申通四家）的整体市占率由去年同期的 63.7%提升至 66.6%，行业保持头部集中趋势。 疫情加速经营策略分化以及盈利能力分化，盈利表现主导股价走势：经营策略方面，申通显然更关注市场份额的提升，采取了以价换量的策略，市场份额提升 2.4%至 12.7%，显著缩小了与韵达和圆通的份额差距。韵达则以优化客户结构作为首要目标，放弃了部分低利润业务，导致业务量增速明显低于其他三家公司，但单件收入同比提升最为明显。 各企业盈利能力的差距继续分化。一梯队的中通和圆通单票盈利在 0.2 元以上，二梯队的韵达和申通单票盈利在 0.1 元以下，出现了较明显的分层。韵达由于客户结构优化叠加疫情影响导致业务量明显不饱和，产能利用率下滑影响了利润表现，业绩不及预期。 三季报发布后，盈利明显提升的中通与圆通走势较强，但盈利不及预期的韵达与申通股价明显下跌。同时可以看到公司单票市值的走势与单票盈利走势高度一致，可以看出市场对企业的关注已经从业务量增长切换到盈利兑现。 未来的行业竞争将重点考验加盟商网络稳定性：长期以来业绩走势较为趋同的快递行业在今年出现显著的盈利分化，与疫情带来的经营压力有着不可分割的关系。在疫情背景下，企业需要避免疫情导致的加盟商与快递员流失；需要应对疫情导致业务量不及预期带来的压力；需要在某些网点因疫情暂停服务时做出快速调整，这是对加盟商网络稳定性的持久考验，加盟商网络稳定性越强，面对突发情况应对越迅速的企业在疫情中获益会越明显，反之亦然。 过去几年行业主要的竞争集中在基础设施层面，通过大量投资土地与自动化设备降低成本，提升自身竞争优势。但行业的资本开支高峰期已过。通过压低成本来提升竞争力的思路出现了明显的边际效应递减。疫情中各家企业的表现让市场意识到，行业比拼低成本的时代已经过去，未来行业的盈利会更多的与加盟商网络的稳定性挂钩。稳定、高效的加盟商体系将是企业在同质化的竞争中获得超额收益的主要保障，也是为企业估值时必须要考虑的核心指标之一。 风险提示：疫情持续时间超预期；行业政策出现重大变化、价格战烈度超预期。 未来 3-6 个月行业大事: 每月 14 日邮政局公布上月快递业运行数据 每月 18 日起上市公司披露前一月运行数据 行业基本资料 占比% 股票家数 130 2.73% 行业市值(亿元) 30368.87 3.51% 流通市值(亿元) 23983.79 3.65% 行业平均市盈率 21.01 / 行业指数走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：曹奕丰 021-25102904 caoy f_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480519050005 -30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%11/241/243/245/247/249/2411/24交通运输 沪深300 仅供内部参考，请勿外传P2 东兴证券行业报告 快递业三季报点评：价格端维持稳定，疫情加速盈利分化 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 1. 行业件量增速下行，但价格端维持稳定 今年 3 季度，受疫情影响，行业件量增速依旧处于相对较低的水平。且可以看到从 2021 年初开始，业务量增速下降的趋势就已经相当明显。但另一方面，去年 3 季度开始行业价格战出现明显的缓和，行业单价降幅持续收窄。 图1：快递行业业务量增速下行 图2：通达系单件收入明显高于去年同期 资料来源：WIND，东兴证券研究所 资料来源：WIND，东兴证券研究所 业务量增速下行对于行业中各个企业的经营思路会造成较明显的影响。从三季报的表现中我们可以看到上市公司出现了较为明显的经营思路分化以及业绩的分化，疫情则是加速了这种分化的过程。同时值得关注的是三季报发布后上市公司股价波动也较为剧烈，这些都会在下文有所提及。 2. 上市公司整体市占率继续提升 从上市企业披露数据来看，虽然行业整体增速呈下行趋势，但通达系各家公司的业务量变化情况各有不同。 图3：除申通外，其他公司件量增速均呈下行趋势 资料来源：WIND，东兴证券研究所 -0.2-0.100.10.20.30.40.50.62019202020212022同城快递同比增速 异地快递同比增速 1.201.401.601.802.002.002.302.602.903.203.50圆通速递 韵达股份 申通快递 中通快递(右轴，不含派费) 仅供内部参考，请勿外传 东兴证券行业报告 快递业三季报点评：价格端维持稳定，疫情加速盈利分化 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 业务量增长表现较为突出的是申通快递，在行业增速整体下行的情况下，申通业务量增速逆势上涨，明显高于其他几家企业；圆通与中通业务量增速略高于行业均值，韵达业务量增速则经历了一个明显下降的过程，由 2020 年的明显高于行业均值到 2022 年整体低于行业均值。可以看出各家企业对于业务量的诉求出现了较大的差距。 图4：申通市占率明显提升，韵达市占率下降 图5：21 年以来通达系上市企业市占率持续提升 资料来源：WIND，东兴证券研究所 资料来源：WIND，东兴证券研究所 市占率方面，21 年以来通达系上市公司（中通、圆通、韵达、申通四家）的整体市占率持续提升，从 21 年Q2 的 63.3%提升至 22 年 Q3 的 66.6%。分公司看，申通与中通市占率提升较为明显，圆通市占率微增，韵达市占率下降。 3. 疫情加速经营策略分化以及盈利能力分化 一直以来，市场普遍认为快递行业的同质性较强，但在行业增长的放缓以及疫情带来考验的背景下，行业不管从经营策略还是业绩表现上都出现了较大的分化。 经营策略方面，中通与圆通采取了稳健经营的策略，兼顾了市场份额与企业盈利表现。从结果上看中通与圆通业务量增速略高于行业均值，但扣非后净利润同比都实现了大幅增长，圆通由于去年同期盈利基数较低，同比增速超过 200%，展现出极强的盈利弹性。 图6：上市公司业务量增速分化 图7：单季度扣非归母净利润走势分化 资料来源：WIND，东兴证券研究所 资料来源：WIND，东兴证券研究所 5.0%10.0%15.0%20.0%25.