三季度业绩稳健正增长，展现龙头经营韧性

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年10月28日买 入老凤祥（600612.SH）三季度业绩稳健正增长，展现龙头经营韧性核心观点公司研究·财报点评商贸零售·专业连锁Ⅱ证券分析师：张峻豪联系人：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价39.80 元总市值/流通市值20815/20815 百万元52 周最高价/最低价50.50/35.59 元近 3 个月日均成交额52.95 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《老凤祥（600612.SH）-老牌黄金珠宝企业增长稳健，积极推进门店扩张》 ——2022-09-01《老凤祥-600612-2019 年中报点评：受益金价上行，业绩略超预期》 ——2019-08-29《老凤祥-600612-2018 年年报+2019 年一季报点评：经营稳健，期待深度变革》 ——2019-04-29《老凤祥-600612-2018 年业绩快报点评：营收增长稳健，Q4 净利同比下滑》 ——2019-03-08《老凤祥-600612-2018 年中报点评：业绩稳健，股改提速》 ——2018-08-30营收利润双增长，彰显经营韧性。公司三季度营收 197.98 亿元，同比+8.80%，增速较二季度+2.51pct；取得归母净利润 4.66 亿元，同比+2.04%，扣非归母净利润 4.79 亿元，同比+5.95%。7-9 月在疫情影响门店开业及终端珠宝消费情况下，公司仍取得稳健的正增长业绩，展现了龙头企业的经营韧性。毛利率水平同比提升，费用率总体管控良好。公司 2022 年三季度毛利率6.67%，同比提升 0.17pct，整体成本管控良好，同时珠宝工艺提升下预计带来品牌力进一步增强。如公司今年以普陀山祈福文化旅游市场为切入点，设计开发出贵金属原创系列产品 30 款，以丰富品牌故事开发具有品牌文化的IP 产品等。三季度销售费用率/管理费用率分别为 1.37%/0.54%，分别同比+0.53pct/-0.08pct，整体费用率管控较为良好。现金流方面，公司前三季度实现经营性现金流净额 32.48 亿元，较去年同期的 0.58 亿元大幅改善。风险提示：疫情反复；门店拓展不及预期；黄金价格大幅波动。投资建议：公司作为黄金珠宝行业老牌龙头企业，疫情下展现了较强经营韧性。未来在疫情防控形势企稳向好，消费端婚庆、保值等刚需释放下，公司有望受益黄金珠宝行业的消费反弹趋势。中长期，公司渠道端继续推进加盟扩张，拓展下沉渠道并进一步扩大市场份额；产品端建设投产了老凤祥（海南）黄金珠宝时尚创意中心，未来也将进一步提升老凤祥黄金珠宝产品自主研发能力，满足终端个性化、多样化的消费需求。考虑三季度疫情影响，我们略下调公司 2022-2024 年归母净利润预测至18.87 亿元/21.79 亿元/24.37 亿元（前值分别为 19.47 亿元/22.73 亿元/25.40 亿元），对应 PE 分别为 11/9.6/8.5 倍，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)51,721.5058,690.7764,590.6473,144.4079,860.26(+/-%)4.22%13.47%10.05%13.24%9.18%净利润(百万元)1,586.021,876.311,887.262,179.252,436.96(+/-%)12.64%18.30%0.58%15.47%11.83%每股收益（元）3.033.593.614.174.66EBITMargin5.75%5.33%5.49%5.51%5.62%净资产收益率（ROE）19.91%20.41%19.65%21.47%22.62%市盈率（PE）13.1311.1011.039.558.54EV/EBITDA10.2510.169.328.457.76市净率（PB）2.612.272.172.051.93资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2三季度营收利润双增长，彰显经营韧性。公司三季度营收 197.98 亿元，同比+8.80%，增速较二季度+2.51pct 取得归母净利润 4.66 亿元，同比+2.04%，增速较二季度-20.96pct，扣非归母净利润 4.79 亿元，同比+5.95%，增速较二季度-7.09pct。7-9 月在疫情影响门店开业及终端珠宝消费情况下，公司仍取得稳健的正增长业绩，展现了龙头企业的经营韧性。图1：老凤祥单季营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：老凤祥单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理财务数据：毛利率水平同比提升，费用率总体管控良好。公司 2022 年三季度毛利率 6.67%，同比提升 0.17pct，整体成本管控良好，同时珠宝工艺提升下预计带来品牌力进一步增强。如公司今年以普陀山祈福文化旅游市场为切入点，设计开发出贵金属原创系列产品 30 款，以丰富品牌故事开发具有品牌文化的 IP 产品等。三 季 度 销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 分 别 为 1.37%/0.54% ， 分 别 同 比+0.53pct/-0.08pct。现金流方面，公司前三季度实现经营性现金流净额 32.48亿元，较去年同期的 0.58 亿元大幅改善，主要受益销售商品、提供劳务收到的现金增长幅度大于购买商品、接受劳务支付的现金增长幅度。图3：老凤祥毛利率情况（%）图4：老凤祥费用率情况（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：公司作为黄金珠宝行业老牌龙头企业，疫情下展现了较强经 营韧性。未来在疫情防控形势企稳向好，消费端婚庆、保值等刚需释放下，公司有望受益黄金珠宝行业的消费反弹趋势。中长期，公司渠道端继续推进加盟扩张，拓展下沉渠道并进一步扩大市场份额；产品端建设投产了老凤祥（海南）黄金珠宝时尚创意中心，未来也将进一步提升老凤祥黄金珠宝产品自主研发能力，满足终端个请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3性化、多样化的消费需求。考虑三季度疫情影响，我们略下调公司 2022-2024 年归母净利润预测至 18.87 亿元/21.79 亿元/24.37 亿元（前值分别为 19.47 亿元/22.73 亿元/25.40 亿元），对应 PE 分别为 11/9.6/8.5 倍，维持“买入”评级。表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEROEPEG投资评级21A22E23E24E21A22E23E24E（21A）（22E）600612老凤祥39.80168.233.593.614.174.6612.789.328.457.7620.412.83买入1929.HK周