深度报告：行业整合推动内部增长，信心修复助力销售回春

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 保利发展（600048.SH）深度报告 行业整合推动内部增长，信心修复助力销售回春 2022 年 10 月 27 日 ➢ 创新管理模式，助力公司平稳发展。保利发展近五年销售规模一直稳居房企 TOP5，公司引入包括香港中央结算有限公司、泰康人寿保险股份有限公司、中国证券金融股份有限公司等股东，同时 2021 年 7 月公司完成了管理层换届，均意在保证公司平稳发展。 ➢ 深耕房地产开发主业，持续稳健经营。投资端：保利发展一直保持“核心城市+城市群”大规模的拿地节奏，2017-2021 年权益拿地面积始终维持在 1700 万㎡以上，2022年 1-9 月保利发展权益拿地金额为 530 亿元，仅次于华润置地 784 亿元和中海 631 亿元，权益拿地面积以 379 万㎡排名第二，其中一二线城市的拿地面积占比达到了 76.4%；销售端：公司已布局全国核心城市，拥有大量优质的土储，同时得益于公司低于行业平均水平的销管费 4.11%，使得公司可以采取相对灵活的销售方式。2022 年 1-9 月全口径累计销售金额已达 3201 亿元，仅次于越秀、华发、华润置地等位列第六。 ➢ “两翼”业务多点开花，战略价值逐渐显现。综合服务翼业务绑定产业链：（1）2022H1物业公司在管面积达到了 5.23 亿㎡，实现了 22.15%的同比增幅，公司规模位列物业管理行业前二；（2）公司旗下保利酒店运营 20 家酒店及会议中心，储备中的拟建、在建项目共 61 家，面积达 220 万平方米；不动产金融翼规模持续增长：公司旗下拥有信保基金（40%直接持股）、保利资本（45%直接持股）及太平保利（49%直接持股）三大业务板块，截至 2021 年，累计基金管理规模已超 1700 亿元。 ➢ 长期稳健经营，负债结构不断优化。（1）由于疫情及市场的原因，2019 年以来公司归母净利增长放缓，2021 年首次出现负增长，公司 2022H1 毛利率 25.5%、净利率 13.5%，虽然利润端承压，但公司合同负债及预收账款实现同比 4.40%的增幅，可覆盖 2021 年营收 1.5 倍，公司可结算项目仍有较大体量，未来在高杠杆民企竞争力下降的市场上，公司利润增长空间仍存；（2）2022H1 公司三道红线均处于绿档，且始终优于行业平均水平，公司负债结构逐渐优化；（3）2022H1 公司的短期有息负债占总有息负债 20.6%，占比逐渐平稳，在长期负债中 2022 年以后无海外债偿还压力，信用债超 50%也将于 2025 年后偿还。 ➢ 投资建议：（1）融资端：公司作为地产行业的央企龙头，拥有较低的融资成本；（2）销售端：客户对央企产品交付信心较为充足；（3）投资端：目前土拍市场拿地成本普遍较低。因此我们预测公司 2022-2024 年营业收入达 2981.92 亿元/3421.40 亿元/3861.03亿元，同比增长 4.6%/14.7%/12.8%，2022-2024 年 PE 倍数为 6.7/5.9/5.4。我们选择传统国央企业及国资背景混合所有制企业万科 A、招商蛇口、建发股份、金地集团进行估值比较，公司对应 2022/2023 年盈利预测的 PE 估值为 6.7/5.9 倍，均比可比公司均值略低；在 2022 年 4 季度天气转凉后，需求端有望逐渐修复，我们认为公司无论在成本管控还是开发能力方面均具备较大优势，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：市场回暖速度不及预期；土地拓展不及预期；政策兑现不及预期；结算不及预期；销管费控制不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 285,024 298,192 342,140 386,103 增长率（%） 17.2 4.6 14.7 12.8 归属母公司股东净利润（百万元） 27,388 27,765 31,484 34,075 增长率（%） -5.4 1.4 13.4 8.2 每股收益（元） 2.29 2.32 2.63 2.85 PE 6.8 6.7 5.9 5.4 PB 0.9 0.9 0.8 0.7 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2022 年 10 月 26 日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 15.70 元 [Table_Author] 分析师 李阳 执业证书： S0100521110008 电话： 1527099722 邮箱： liyang_yj@mszq.com 研究助理 陈立 执业证书： S0100122080002 电话： 18817507365 邮箱： chenli_yj@mszq,com 保利发展(600048)/房地产 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 创新管理模式，助力公司平稳发展 ........................................................................................................................... 3 1.1 由广州向全国拓展，公司战略与时俱进 ........................................................................................................................................ 3 1.2 组织架构调整，带动公司重新启航 ................................................................................................................................................ 3 1.3 “一主”业务平稳提升，两翼业务协同发展 ..................................................................................................................................... 4 2 深耕房地产开发主业，持续稳健经营 ........................................................................................................................ 7 2.1 土地拓展穿越周期，优质土储助力发展 ..............................................................................................