青岛啤酒(600600)内外合力助推Q3量／价／利齐升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 青岛啤酒 (168 HK/600600 CH) 港股通 内外合力助推 Q3 量/价/利齐升 华泰研究 季报点评 168 HK 600600 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：84.10 人民币：110.52 研究员 龚源月 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 张墨 SAC No. S0570521040001 SFC No. BQM965 zhangmo@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 倪欣雨 SAC No. S0570121070157 nixinyu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 (港币/人民币) 168 HK 600600 CH 目标价 84.10 110.52 收盘价 (截至 10 月 26 日) 63.90 94.79 市值 (百万) 87,182 129,327 6 个月平均日成交额 (百万) 316.78 568.54 52 周价格范围 54.75-83.80 73.66-109.50 BVPS 17.96 19.08 股价走势图 资料来源：Wind 2022 年 10 月 26 日│中国内地/中国香港 饮料 Q3 量价齐升，盈利延续较快增长 22Q1-3 营收/归母净利/扣非归母净利 291.1/42.7/38.6 亿，同比+8.7%/ +18.2%/+20.0%；Q3 营收/归母净利/扣非归母净利 98.4/14.1/12.7 亿，同比+16.0%/+18.4%/+20.1%。Q3 量价齐升，主要得益于旺季高温晴热天气多/低基数之下销量同比+10.6%，提价及升级（Q3 中高档产品销量占比同比+0.3pct）带动吨价同比+4.9%；利润端，Q3 成本压力仍存，毛利率同比-0.2pct，销售费用有所增加而内部经营效率提升之下，净利率同比+0.3pct，期待成本下行向报表端传导及结构升级带动公司盈利能力持续改善。预计22-24 年 EPS 2.48/3.07/3.66 元，A 股参考可比 23 年均 36x PE（Wind 一致预期），给予 23 年 36x PE，目标价 110.52 元；H 股参考近 3 年相对 A股估值折价均值 30%，给予 23 年 25x PE，目标价 84.10 港币，“买入”。 旺季全力以赴，结构升级持续 22Q3 公司收入同比+16.0%，环比显著提速（Q2 收入同比+7.5%），其中啤酒销量 255.9 万吨，吨价 3844.2 元，同比+10.6%/+4.9%，量价齐升得益于：1）销量端，在 21Q3 低基数之下，今年 Q3 旺季高温晴热天气多、主销区外部影响可控，奠定销售向好的基础，此外，22 年 6 月 22 日，公司公告新总裁上任，强化内部动能、旺季抢量全力以赴；2）价格端，7-8 月餐饮端消费持续复苏，纯生（以餐饮渠道销售为主）等中高档产品销量有所回补，经典、白啤等产品持续放量，9 月受外部环境影响升级有所降速，整体看，Q3 中高档产品销量 83.8 万吨，同比+11.5%，销量占比同比+0.3pct。 成本高位下 Q3 毛利率同比-0.2pct，内部效率提升释放利润弹性 22Q1-3 毛利率 38.1%，同比+0.1pct，其中 Q3 毛利率同比-0.2pct 至 38.0%， Q2 起包材等价格虽有所回落但在报表端体现仍具有一定时滞，麦芽等成本同比仍处高位，Q3 公司吨成本同比+5.2%。费用端，22Q1-3 销售/管理费用率分别为 11.1%/3.7%，同比-0.1/-0.5pct，22Q3 销售/管理费用率分别为11.2%/3.9%，同比+1.3/-1.1pct，我们判断 Q3 销售费用率有所提升主因销量高增下经销商奖励有所增加/世界杯营销费用提前计提，管理费用率下降得益于内部效率提升。22Q1-3 归母净利率 14.7%，同比+1.2pct，其中 Q3同比+0.3pct 至 14.4%。期待结构升级与报表端成本下行带动盈利释放。 龙头经营势能向上，维持“买入”评级 期待世界杯营销助力为淡季添彩，开源节流策略不改促盈利释放。我们维持盈利预测，预计 22-24 年 EPS 2.48/3.07/3.66 元，A 股目标价 110.52 元（前次 124.00 元），H 股目标价 84.10 港币（前次 99.36 港币）。 风险提示：竞争加剧、行业需求不达预期、食安全问题。 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 27,760 30,167 32,840 35,250 37,406 +/-% (0.80) 8.67 8.86 7.34 6.12 归属母公司净利润 (人民币百万) 2,201 3,155 3,385 4,192 4,998 +/-% 18.86 43.34 7.27 23.84 19.25 EPS (人民币，最新摊薄) 1.61 2.31 2.48 3.07 3.66 ROE (%) 10.89 13.69 12.80 13.68 14.03 PE (倍) 58.75 40.99 38.21 30.85 25.87 PB (倍) 6.27 5.62 4.90 4.23 3.64 EV EBITDA (倍) 26.59 19.96 18.19 14.09 11.31 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(4)1510738292101110Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22(%)(人民币)青岛啤酒相对沪深300 仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 青岛啤酒 (168 HK/600600 CH) 图表1： 2017-2022Q1-3 青岛啤酒营业收入及增速 图表2： 2017-2022Q1-3 青岛啤酒归母净利润及净利率 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 可比公司估值表 公司简称 股票代码 市值(百万人民币) PE（倍） EPS（人民币） 22-24 年净利润CAGR 2022/10/26 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 华润啤酒 0291 HK 134,633 27 29 25 19 1.41 1.30 1.53 1.97 12% 重庆啤酒 600132 CH 44,525 38 32 30 21 2.41 2.90 3.03 4.34 22% 珠江啤酒 002461 CH 15,051 24 23 23 18 0.28 0.29 0.29 0.38 11% 燕京啤酒 000729 CH 25,592 112 7