新券，常银转债投资价值分析：优质农商行转债

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1衍生品研究新券：常银转债投资价值分析优质农商行转债2022 年 9 月 28 日衍生品研究/转债分析报告参照个券近一年走势相关报告山证衍生品团队分析师：崔晓雁执业登记编码：S0760522070001邮箱：cuixiaoyan@sxzq.com研究助理：王德坤邮箱：wangdekun@sxzq.com投资要点：常银转债基本情况常银转债已于 2022 年 9 月 15 日申购，发行规模 60.0 亿元，预计将于10 月中上旬上市交易。股东配售率 66.82%；网上中签率 0.01924535%，中签率是 9 月新券中最高的；到期赎回价 107 元，对应 YTM 2.07%；最新转股溢价率 4.12%、纯债溢价率 10.15%。本次募资金额将主要用于支持未来业务发展。持有人转股后将按照相关监管要求用于补充常熟银行核心一级资本。正股基本情况正股常熟银行属农商行。截至 9 月 27 日，A 股共 42 家上市银行，其中10 家农商行。根据银保监会数据，截至 2021 年末，我国共有农商行 1596家。2021 年、H122 农商行净利润分别为 2129.74 亿元、1365.99 亿元，占商业银行整体净利润的 9.8%、11.2%。H122 末，农商行净息差 2.06%，高于商业银行整体净息差的 1.94%；不良贷款率 3.30%，高于其他类型银行；拨备覆盖率 137.57%，低于其他类型银行。常熟银行及可比公司：考虑到不同类型银行以及农商行经营地域性差异较大，我们认为常熟银行与同为江苏省农商行的无锡银行、江阴银行、张家港行、苏农银行、紫金银行具有可比性。常熟银行量、价、质均领先可比公司：量：依靠在经济活跃地区广泛布局的网点、更本土化&专业化的客户经理和成功实施的 IPC 技术，以零售业务发力带动了整体信贷规模的快速增长。价：零售贷款占比较高，客户信用下沉，定价相对更高。质：完善的业务流程和风控体系，对客户资质验证充分，对客户经理的道德风险有效降低。因此，相较于可比公司，常熟银行呈现出贷款规模增长快、净息差高、资产质量优等特点。常银转债上市初期价格预估基于历史波动率，我们假设公司预期波动率为 25%。基于 B-S 模型，正股股价不变假设下，我们认为常银转债上市初期价格将在 112-121 元区间。风险提示：正股基本面变动导致股价波动；监管政策变动；转债市场波动。请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2衍生品研究/转债分析报告目录一、 常银转债基本情况概述.............................................................................................................................................. 4二、 正股基本面分析.......................................................................................................................................................... 61、 正股基本情况概述.................................................................................................................................................... 62、 正股所处行业概况.................................................................................................................................................... 73、 正股基本面与可比公司比较.................................................................................................................................. 104、 正股最新业绩表现及估值...................................................................................................................................... 13三、 转债合理价值推导.................................................................................................................................................... 14风险提示.............................................................................................................................................................................. 16图表目录图 1： H122 常熟银行收入结构.........................................................................................................................................7图 2： H122 常熟银行资产结构.........................................................................................................................................7图 3： 农村金融机构资产规模及占比（万亿元）...........................................................................................................7图 4： 农村金融机构净资产规模及占比（万亿元）.......................................................................................................7图 5： 农村商业银行净利润规模及占比（亿元）...........................................................