中原证券(601375)首次覆盖报告：立足河南，区域发展战略地位凸显

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 20 页起的免责条款和声明 立足河南，区域发展战略地位凸显 中原证券（601375.SH，01375.HK）首次覆盖报告｜2022.9.27 中信证券研究部 核心观点 田良 金融产业首席分析师 S1010513110005 陆昊 非银金融分析师 S1010519070001 邵子钦 非银行金融业首席分析师 S1010513110004 童成墩 非银行金融业联席首席分析师 S1010513110006 薛姣 非银金融分析师 S1010518110002 中原证券综合实力位于证券行业 50 名左右。作为河南省唯一的省属法人上市券商，中原证券是推动河南资本市场发展的主要抓手。2022 年 6 月出台的《河南省推进企业上市五年倍增行动实施方案》中明确提出发挥中原证券本土券商主体作用，公司有望通过深耕河南区域市场打造核心竞争力。 ▍位列行业 50 名左右，区域发展战略地位凸显。中原证券综合实力位居行业 50名左右。作为河南省唯一的省属法人上市券商，中原证券是推动河南资本市场发展的主要抓手。2022 年 6 月政府出台的《河南省推进企业上市五年倍增行动实施方案》中明确提出发挥中原证券本土券商主体作用，公司有望通过深耕河南区域市场打造核心竞争力。盈利层面，2022H1 实现归母净利润-1.25 亿元，盈转亏，上年同期为2.29亿元；2022H1摊薄ROE为-0.93%，上年同期为1.69%。 ▍经纪业务：2022H1 经纪业务收入占比最高，渠道端深耕河南区域市场。收入层面，2022H1 经纪业务手续费净收入为 3.29 亿元，同比下滑 14.7%；2017-2021年经纪业务手续费收入占比呈下降趋势，2022H1 收入占比提升至 41.8%，占比最高，源于 2022H1 经纪业务收入的降幅相对其他业务较小所致。渠道布局层面，截至 2022H1 末公司在全国共设立 111 家分支机构，其中河南省内有 85 家分支机构，占比 77%，深耕河南区域市场，积累了丰富的营销渠道和客户资源。 ▍投资银行&投资管理：2022H1 投行净收入同比下滑 55%，资管规模持续降低。投行业务方面，从趋势上看，2017-2021 年投行业务保持高速增长态势，净收入从 1.17 亿元增长至 6.36 亿元，CAGR 达 53%，收入占比从 5%提升至 15%。但是受股债承销总规模同比大幅下降影响，2022H1 投行净收入 1.20 亿元，同比下降 55.1%。资管业务方面，2022H1 实现手续费净收入 0.19 亿元，同比增长 8.3%；2017-2022H1 资管规模呈下降趋势。私募基金管理和另类投资方面，2022H1 末管理规模分别为 46 亿元(同比-8.0%)和 29 亿元(同比+7.4%)。 ▍重资产业务：市场波动致投资收益大幅下滑，两融及股质规模同比降低。投资业务方面，2022H1 实现投资净收益（含联营合营）+公允价值变动净收益 1.76亿元(同比-63.0%)。自营投资规模同比增长，导致公司在市场波动中承受较大的亏损。信用业务方面，2022H1 公司实现两融利息收入 2.5 亿元，与上年同期持平；维持担保比例为 278.0%，与同期市场平均担保比例(284.3%)基本持平。股质业务规模持续压降，2022H1 末规模为 16 亿元，上年同期为 23 亿元；2022H1末履约保障比例 186.0%，较上年末下降 27 个百分点，风险有所扩大。 ▍风险因素：A 股成交额大幅下降；信用业务风险暴露；投资出现亏损；境外业务持续亏损；增发进展不及预期。 ▍盈利预测与估值：我们预测公司 2022/23/24 年营业总收入为 37/40/44 亿元，归属母公司净利润为 1.4/2.4/3.0 亿元。我们选取国联证券、第一创业、国盛金控和华鑫股份为中原证券的可比公司，平均估值约为 1.59 倍 PB，中原证券当前PB 为 1.27 倍，估值低于可比公司均值，且处于公司 2018 年初以来 PB 估值的3%分位数，主要源于 2022H1 公司净利润出现亏损，对股价产生一定压制。随着资本市场改革和证券行业业务创新，证券行业将向头部集中，对中小券商的估值可能造成不利影响。同时，股票市场波动必然带来贝塔效应，会使券商估值产生较大波动。短期内，市场波动导致投资收益的下滑对公司的利润水平产生压制。中长期来看，随着阶段性利空的消化，预计公司利润水平会逐步恢复，带动估值水平逐步修复。 仅供内部参考，请勿外传 中原证券（601375.SH，01375.HK）首次覆盖报告｜2022.9.27 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 张文峰 非银金融分析师 S1010522030001 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3,103.30 4,420.85 3,665.74 4,027.23 4,367.50 增长率 YoY（%） 31% 42% -17% 10% 8% 净利润（百万元） 104.30 513.21 139.68 235.69 301.81 增长率 YoY（%） 79% 392% -73% 69% 28% EPS（元） 0.02 0.11 0.03 0.05 0.07 BVPS（元） 2.88 2.95 2.96 2.99 3.03 ROE（%） 0.78% 3.75% 1.02% 1.70% 2.14% PB（A 股） 2.69 2.63 2.62 2.59 2.55 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 9 月 23 日收盘价 中原证券 601375.SH 当前价 3.69元 总股本 4,643百万股 流通股本 3,448百万股 总市值 171亿元 近三月日均成交额 111百万元 52周最高/最低价 5.42/3.66元 近1月绝对涨幅 -6.58% 近6月绝对涨幅 -19.56% 近12月绝对涨幅 -27.83% 仅供内部参考，请勿外传 中原证券（601375.SH，01375.HK）首次覆盖报告｜2022.9.27 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录 行业分析：革故鼎新，商业模式重定位 ............................................................................ 5 传统证券业务从成长期进入饱和期 .................................................................................... 5 高质量发展，证券业亟待突破 ........................................................................................... 6 创新驱动的新周期已然开启.........................................................