孚能科技(688567)投资价值分析报告：软包龙头静待转折，三元战略定位高端

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 9 月 12 日 公司研究 软包龙头静待转折，三元战略定位高端 ——孚能科技（688567.SH）投资价值分析报告 买入（首次） 拐点已现，2022 年盈利有望转正：公司连续数年来营收翻倍增长，2021 年由于原材料价格上涨以及前期低价拿项目销售策略导致产品单价下降，利润较低。2022 年 Q1 开始顺价，建立良好联动机制，盈利改善明显，Q2 开始规模效应开始显现，产能得以释放，收入规模大幅增长，将显著改善公司毛利率水平。 软包电池优势明显，布局未来前沿技术：公司主要方向软包电池，具备高能量密度和高安全性能的重要优势，符合动力电池的技术发展方向，同时质量较轻，外形设计更加灵活。由于前期韩国电池企业软包路线的铺垫，海外传统龙头车企对软包电池认可度较高，同时随着电池材料体系的不断升级，半固态电池、固态电池有望加速产业应用，软包形态是业内公认适配形态。公司已有 330Wh/kg 半固态电池中试样品，并且持续布局 400Wh/kg 产品，后续现有产线可通过简单改造来适配未来新技术发展路线。 上游战略协议保供，下游价格联动保利：不同于其他头部电池企业上下游投资入股一体化战略，孚能科技专注于电池环节研发投入与壁垒构建，由于 2021 年下游增速较快，整个产业链原材料处于供不应求的状态，孚能科技通过与上游签订长协订单，保证供应。同时公司与下游客户签署金属价格联动协议，将原材料涨价的压力顺利转嫁给下游，也正是因为客户定位中高端，较为优质，价格传递也较为顺畅。 产能释放研发创新并行，占据软包市场主体地位：孚能科技现有赣州和镇江两大基地，多期工程正在不断推进，产能逐年翻倍，在手订单远大于实际产能，毛利率有望提升。同时其作为中国第一批量产三元软包动力电池的企业，具有技术路线优势；产品性能突出，国内市占率目前处于第一；与海外车企深度合作，大额订单持续稳定。在研发创新领域,其承担十余项重要科技项目，拥有众多专利权，同时近年研发投入进一步加大，有望巩固其领先地位。 盈利预测、估值与评级：大客户戴姆勒、广汽持续放量，吉利 23 年开始放量，公司规模效应持续体现，生产成本持续下降，预测公司 2022-2024 年归母净利润 0.62/13.88/26.18 亿元，EPS0.06/1.3/2.45 元，当前股价对应 PE 为549/25/13x。参考可比公司 PE 值，综合海内外新能源车市场高景气度，公司在未来半固态电池的先进布局，看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游大客户订单不及预期，后续软包电池方案被颠覆，磷酸铁锂向上抢占三元市场，公司资金不足融资不畅。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,120 3,500 15,072 27,408 39,509 营业收入增长率 -54.29% 212.60% 330.61% 81.86% 44.15% 净利润（百万元） -331 -953 62 1,388 2,618 净利润增长率 / / / 2138.77% 88.61% EPS（元） -0.31 -0.89 0.06 1.30 2.45 ROE（归属母公司）（摊薄） -3.28% -10.27% 0.66% 12.92% 19.60% P/E / / 549 25 13 P/B 3.4 3.7 3.6 3.2 2.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-09-06 当前价：31.80 元 作者 分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 010-58452063 yinzs@ebscn.com 分析师：陈无忌 执业证书编号：S0930522070001 021-52523696 chenwuji@ebscn.com 联系人：和霖 021-52523853 helin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 10.71 总市值(亿元)： 340.47 一年最低/最高(元)： 16.38/40.98 近 3 月换手率： 80.98% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -9.82 28.13 1.82 绝对 -12.13 25.39 -16.05 资料来源：Wind -57%-40%-23%-7%10%08/2112/2103/2206/22孚能科技沪深300要点 仅供内部参考，请勿外传 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 孚能科技（688567.SH） 投资聚焦 关键假设 公司 2022-2024 年动力电池销售均价：1.04/0.98/0.88 元/Wh，成本0.92/0.81/0.72 元/Wh，出货量 13/25/40GWh。 公司 2022-2024 年储能电池销售均价：1.00/0.90/0.79 元/Wh，成本0.80/0.68/0.60 元/Wh，出货量 0.2/1.5/3GWh。 我们的创新之处 1、比较分析了国内外整车厂研发周期，同时分析了由此造成的国内电池企业电池应用时间和策略上的选择，提出了“国外开发，国内先用”的观点，并解释了往年公司业绩较差的原因。 2、统计分析了公司与上游长单签订对应的电池量，判断出公司 2022 年订单释放确定性较强，带来规模化降本。 3、对比分析了公司半固态以及软包布局情况，随着方壳圆柱的 CTB/CTP 应用，我们对软包形态可能的 CTP 方向进行了梳理。 股价催化因素 1. 公司产能爬坡，出货量增幅较大，带来营业收入大增，规模效应降本，业绩转正。 2. 行业软包电池结构创新，带来技术以及产品力的提升。 3. 公司半固态电池发布，电池能量密度以及安全性提升，后期拿下高端车客户，增强公司技术竞争力。 估值与评级 大客户戴姆勒、广汽持续放量，吉利 23 年开始放量，公司规模效应持续体现，生产成本持续下降，预测公司 2022-2024 年归母净利润 0.62/13.88/26.18 亿元，EPS0.06/1.3/2.45 元，当前股价对应 PE 为 549/25/13。参考可比公司 PE 值，综合海内外新能源车市场高景气度，公司在未来半固态电池的先进布局，看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。 仅供内部参考，请勿外传 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 孚能科技（688567.SH） 目 录 1、 孚能科技：三元软包电池龙头 ........................................................................................... 6 1.1、 专注研发实现技术引领，深耕三元软包电池领域 ............................