2022年中报点评：收入结构优化，Q2现金流显著改善

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年08月31日买 入科顺股份（300737.SZ）2022 年中报点评：收入结构优化，Q2 现金流显著改善核心观点公司研究·财报点评建筑材料·装修建材证券分析师：黄道立证券分析师：陈颖0755-821306850755-81981825huangdl@guosen.com.cnchenying4@guosen.com.cnS0980511070003S0980518090002证券分析师：冯梦琪0755-81982950fengmq@guosen.com.cnS0980521040002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价10.08 元总市值/流通市值11904/8951 百万元52 周最高价/最低价19.93/9.49 元近 3 个月日均成交额197.98 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《科顺股份（300737.SZ）-2021 年报及 2022 一季报点评：业绩阶段性承压，拟发行可转债助力产能扩张》 ——2022-04-28《科顺股份-300737-2021 年中报点评：业务布局稳步推进，增长依旧突出》 ——2021-09-01《科顺股份-300737-2020 年年报及 2021 年一季报点评：百亿战略优质成长，业绩超预期》 ——2021-04-23《科顺股份-300737-2020 年中报点评：逆势增长超预期，百亿战略开启新征程》 ——2020-08-21《科顺股份-300737-19 年年报及 20 年一季报点评：产能布局有序推进，定增提升发展潜力》 ——2020-04-22收入增长稳健、结构优化，成本上升+需求下滑致业绩承压。2022H1 公司实现营收 41.4 亿元，同比+10.1%，其中防水卷材、防水涂料、防水工程施工分别实现收入 23.86/8.93/7.14 亿元，同比+6.02%/+8.11%/+4.75%，实现归母净利润 2.4 亿元，同比-48.0%，扣非归母净利润 1.8 亿元，同比-59.3%，EPS 为 0.21 元/股；其中 Q2 单季度实现营收 24.1 亿元，同比+4.6%，归母净利润 1.5 亿元，同比-52.0%，扣非归母净利润 0.9 亿元，同比-65.3%，收入增长稳健、结构进一步优化，经销收入占比达到 51.1%，业绩阶段性承压主因地产调控和疫情影响导致需求有所下降，叠加上游原材料价格大幅上涨，进一步压缩盈利空间。原材料上涨继续拖累毛利率，费用管控良好。2022H1 实现综合毛利率 22.8%，同比-8.6pp，其中 Q1、Q2 单季度毛利率分别为 25.7%/20.6%，同比-6.4/-10.2pp，主要受上游沥青等原材料价格大幅上涨拖累；分产品看，防水卷材/防水涂料/防水工程施工毛利率分别为 21.8%/24.5%/24.4%，同比-9.7/-4.0/-9.6pp。期间费用率 14.0%，同比-0.23pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 5.8%/3.7%/1.0%/3.5%，同比-0.3/-0.2/+0.5/-0.2pp，费用总体管控良好，财务费用增加主因银行贷款增加所致。Q2 现金流显著改善并转正，负债水平有所提升。2022H1 实现经营性现金流净额-6.78 亿元，上年同期为-6.75 亿元，其中 Q2 单季度 4.20 亿元，上年同期为-4.01 亿元，收现比/付现比为 89.5%/72.8%,上年同期为 62%/86.9%，受益经销占比提升以及风险管控、货款回收等方面成果显著，Q2 现金流显著改善。截至 2022H1 资产负债率 56.6%，同比+6.9pp，负债率有所提升但依然保持合理可控水平。风险提示：地产投资下行超预期；原材料涨价超预期；产能释放不及预期投资建议：转债助力防水产能扩张，非防水业务贡献新增长点，维持“买入”公司作为国内防水材料龙头之一，面对地产需求承压，积极优化营收结构，提高经销商、非房收入占比，可转债发行有望进一步完善产能布局，如按规划如期 2025 年全部达产，产能年均复合增速预计 10%-15%区间，奠定长期发展基础，同时成功收购丰泽股份正式进入减隔震行业，拓展非防水业务贡献新增长点，看好中长期成长。考虑到地产需求及成本因素影响，下调盈利预测，预计 22-24 年 EPS 分别为 0.54/0.72/0.99 元/股（前值 0.81/1.09/1.46元/股），对应 PE 为 18.8/14.0/10.1x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)6,2387,7719,16711,04213,512(+/-%)34.1%24.6%18.0%20.4%22.4%净利润(百万元)8906736338481173(+/-%)145.0%-24.5%-5.8%33.9%38.3%每股收益（元）0.750.570.540.720.99EBITMargin26.1%18.1%14.8%15.8%16.8%净资产收益率（ROE）21.4%13.5%11.6%13.8%16.5%市盈率（PE）13.417.718.814.010.1EV/EBITDA9.211.314.311.79.8市净率（PB）2.872.402.171.931.68资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2收入增长稳健、结构优化，成本上升+需求下滑致业绩承压。2022H1 公司实现营收 41.4 亿元，同比+10.1%，其中防水卷材、防水涂料、防水工程施工分别实现收入 23.86/8.93/7.14 亿元，同比+6.02%/+8.11%/+4.75%，实现归母净利润 2.4 亿元，同比-48.0%，扣非归母净利润 1.8 亿元，同比-59.3%，EPS 为 0.21 元/股；其中 Q2 单季度实现营收 24.1 亿元，同比+4.6%，归母净利润 1.5 亿元，同比-52.0%，扣非归母净利润 0.9 亿元，同比-65.3%，收入增长稳健、结构进一步优化，经销收入占比达到 51.1%，业绩阶段性承压主因地产调控和疫情影响导致需求有所下降，叠加上游原材料价格大幅上涨，进一步压缩盈利空间。图1：科顺股份营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：科顺股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：科顺股份归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：科顺股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理原材料上涨继续拖累毛利率，费用管控良好。2022H1 实现综合毛利率 22.8%，同比-8.6pp，其中 Q1、Q2 单季度毛利率分别为 25.7%/20.6%，同比-6.4/-10.2pp，主要受上游沥青等原材料价格大幅上涨拖累；分产品看，防水卷材/防水涂料/防水工程施工毛利率分别为 21.8%/