食品饮料行业深度报告：调味品-乳制品板块2022H1中报总结，调味品加速修复，乳制品底部已现

证券研究报告·行业深度报告·食品饮料 东吴证券研究所 1 / 15 请务必阅读正文之后的免责声明部分 食品饮料行业深度报告 调味品&乳制品板块 2022H1 中报总结：调味品加速修复，乳制品底部已现 2022 年 09 月 06 日 证券分析师 汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 证券分析师 王颖洁 执业证书：S0600522030001 wangyj@dwzq.com.cn 研究助理 李昱哲 执业证书：S0600120110012 liyzh@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《白酒中报总结：分化加剧，高端坚挺，行业经营最差时点已过》 2022-09-03 《啤酒板块 2022H1 总结：高端化趋势不减，龙头业绩超预期》 2022-09-01 增持（维持） [Table_Summary] 投资要点 ◼ 低基数+精准控费，22Q2 调味品行业收入、利润加速修复：（1）收入端：2022Q2 社区团购影响逐渐消退，低基数下各调味品企业通过新品推广和渠道扩张，收入增速较 2022Q1 实现加速。（2）成本端：原材料高位下 22Q2 调味品企业毛利率普遍承压，部分企业受疫情冲击加大货折以求出货进一步加剧经营压力；（3）费用端：2022 年以来疫情波动冲击终端需求，调味品企业费用投放更加理性，精准控费下 22Q2 调味品企业毛销差普遍边际改善；（4）利润端：有效控费对冲成本压力，22Q2 调味品企业利润端加速修复。 ◼ 需求、成本有望共振修复，调味品板块业绩释放潜力可期：（1）需求端：调味品终端渠道分为餐饮业、家庭厨房和食品加工三大方面，其中餐饮是调味品最主要的渠道，2022 年 3 月以来餐饮行业受到冲击，调味品行业整体需求受损，随着防疫政策的完善，我们判断餐饮至暗时刻或已过，调味品行业需求有望回暖。（2）成本端：2022 年 7-8 月大豆期货结算价环比 22Q2 下降 16%，原材料高点已现，21 年 10 月海天率先提价，中炬、千禾、恒顺跟随，22Q1 各渠道提价逐步落地，22Q2 继续深化，提价效应有望在 22H2 进一步显现。 ◼ 结构升级+精准控费下乳制品板块经营稳健：（1）板块总体：总体经营稳健，22Q2 较 22Q1 有所承压；（2）两强液奶表现：22H1 两强液奶同比总体持平，其中伊利股份 22Q1/22Q2 液奶分别同比+7%/-4.5%，一季度实现开门红后，二季度受疫情冲击较大；液奶中常温表现好于低温，受疫情下居民健康意识提高影响，基础白奶需求旺盛；（3）两强其他品类表现：伊利加大资源倾斜力度下实现奶粉高增，天气炎热+行业出清助力蒙牛冷饮发力；（4）两强毛销差：伊利通过毛利率较高的奶粉高增实现结构升级，保持毛利率和毛销差提升，蒙牛则通过提高费用效率实现精准控费，毛销差维稳；（5）两强盈利能力：22H1 净利率均同比提升，盈利能力持续优化。 ◼ 乳制品板块底部已现，目前处于弱复苏状态：疫情反复叠加原辅材料上涨，22Q2 或为行业最艰难的时刻。进入 7 月行业总体处于弱复苏状态，蒙牛在 7 月实现收入双位数增长，伊利同样动销边际好转。考虑到 21H2同样受疫情反复影响存在低基数，随着疫情缓解，预计 22H2 乳制品板块会迎来加速增长。 ◼ 投资展望：调味品板块中短期需求、成本有望共振修复，板块业绩释放潜力可期，长期依然看好调味品行业稳健增长下各调味品企业通过品类扩张和渠道拓展实现扩张，推荐中炬高新、千禾味业、海天味业，重点推荐中炬高新。乳制品龙头优势稳固，22H2 业绩有望加速，中长期依然看好行业竞争格局改善后龙头盈利能力提升，当前板块和龙头估值位于低位，长期价值凸显，依然推荐伊利股份、蒙牛乳业，重点推荐蒙牛乳业。 ◼ 风险提示：疫情影响导致餐饮业复苏不及预期；成本端压力上涨风险；竞争格局恶化；消费力恢复不及预期 -23%-19%-15%-11%-7%-3%1%5%9%13%17%21%2021/9/62022/1/52022/5/62022/9/4食品饮料沪深300仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 2 / 15 内容目录 1. 调味品：22Q2 加速修复，板块业绩释放潜力可期 ........................................................................ 4 1.1. 行业回顾：低基数+精准控费，22Q2 收入、利润加速修复 ................................................ 4 1.2. 投资展望：需求、成本有望共振修复，板块业绩释放潜力可期......................................... 7 2. 乳制品：板块底部已现，长期价值凸显 .......................................................................................... 9 2.1. 行业回顾：结构升级+精准控费下板块经营稳健 .................................................................. 9 2.2. 投资展望：板块底部已现，长期价值凸显........................................................................... 13 3. 风险提示 ............................................................................................................................................ 14 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 3 / 15 图表目录 图 1： 基础调味品公司 19 年以来单季度收入同比增速..................................................................... 4 图 2： 其他调味品公司 19 年以来单季度收入同比增速..................................................................... 4 图 3： 基础调味品 19-22 年收入 Q1 和 Q2 复合增速 ......................................................................... 4 图 4： 其他调味品 19-22 年收入 Q1 和 Q2 复合增速 .....................................................................