二季度业绩暂时承压，看好消费升级势能向上

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 迎驾贡酒 603198.SH 公司研究 | 中报点评 ⚫ 公司公布 22 年中报，22H1 实现营收 25.30 亿元（yoy+20.4%），归母净利润 7.79亿元（yoy+32.3%）；其中 22Q2 实现营收 9.54 亿元（yoy+1.8%），归母净利润2.29 亿元（yoy+3.0%），疫情影响下二季度业绩增速暂时承压。 ⚫ 省内市场内生性增长稳健，省外市场受短期承压。22H1，公司中高档白酒实现营收18.51 亿元（yoy+33.7%），占白酒收入比重 77.8%（yoy+6.8pct），产品结构保持升级；其中22Q2实现营收6.13亿元（yoy+3.8%）；22H1，普通白酒实现营收5.27亿元（yoy-6.6%）。22H1，公司省内市场营收 15.79 亿元（yoy+30.5%），省外市场营收 7.98 亿元（yoy+8.2%）；其中 22Q2 省内营收同比增长 10.8%，维持良性增长，省外同比减少 12.3%，预计省外主要市场江苏、上海等地区疫情扰动致使收入暂时承压。截至 22H1 末，公司省内、省外经销商数量为 648 和 643 家，环比分别增加 4 和 15 家，省外市场继续推进招商；22H1，省内经销商平均收入约为 244 万元 （ yoy+28.9% ） ， 内 生 性 增 长 较 强 ； 省 外 经 销 商 平 均 收 入 约 为 124 万 元（yoy+6.3%）。22H1 末公司合同负债余额 3.78 亿元（yoy-5.2%），预计二季度疫情对回款造成压力，下半年有望改善。 ⚫ 毛利率稳步提升，盈利能力改善。22H1，毛利率 68.27%（yoy+2.37pct），其中22Q2 毛利率 63.16%（yoy+1.88pct），预计主要受益于结构提升；销售费用率9.34%（yoy-0.08pct），管理费用率为 3.80%（yoy-0.61pct），费用率有效控制；税金及附加占营收比重14.47%（yoy-1.00pct）。综合，22H1销售净利率为30.95%（yoy+2.49pct），22Q2 为 24.17%（yoy+0.42pct），盈利能力继续改善。 ⚫ 省内外齐头并进，持续受益消费升级。省内，公司持续推进“双核工程”，加强终端渠道掌控力，推动渠道下沉；省外，公司加快招商步伐，长三角、华北等地区有望持续贡献增量。长期看，安徽省消费升级趋势不变，公司作为省内主要酒企之一，有望充分受益；预计省内主销产品结构有望进一步提升，看好长期发展空间。 ⚫ 略下调营收，预测公司 22-24 年每股收益分别为 2.20、2.75 和 3.35 元（原预测为2.23、2.79 和 3.39 元）。结合可比公司估值，给予公司 22 年 32 倍 PE，对应目标价 70.40 元，维持买入评级。 风险提示：疫情冲击白酒消费风险、消费升级低于预期风险、市场竞争加剧的风险。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,452 4,577 5,621 6,748 7,944 同比增长(%) -8.6% 32.6% 22.8% 20.0% 17.7% 营业利润(百万元) 1,272 1,812 2,327 2,902 3,525 同比增长(%) 0.6% 42.4% 28.5% 24.7% 21.5% 归属母公司净利润(百万元) 953 1,382 1,763 2,201 2,677 同比增长(%) 2.5% 45.0% 27.6% 24.8% 21.6% 每股收益（元） 1.19 1.73 2.20 2.75 3.35 毛利率(%) 67.1% 67.5% 69.8% 71.6% 73.1% 净利率(%) 27.6% 30.2% 31.4% 32.6% 33.7% 净资产收益率(%) 19.3% 24.9% 27.2% 29.0% 30.3% 市盈率 47.5 32.8 25.7 20.6 16.9 市净率 8.8 7.6 6.5 5.6 4.8 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年08月26日） 56.64 元 目标价格 70.40 元 52 周最高价/最低价 76.72/40.46 元 总股本/流通 A 股（万股） 80,000/80,000 A 股市值（百万元） 45,312 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2022 年 08 月 28 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 5.18 0.28 -0.16 38.63 相对表现 3.17 3.8 -0.43 59.27 沪深 300 2.01 -3.52 0.27 -20.64 叶书怀 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪 021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 周翰 021-63325888*7524 zhouhan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070003 核心发力生态洞藏, 黑马迎驾未来可期 2022-06-28 二季度业绩暂时承压，看好消费升级势能向上 买入 （维持） 迎驾贡酒中报点评 —— 二季度业绩暂时承压，看好消费升级势能向上 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 略下调营收，预测公司 22-24 年每股收益分别为 2.20、2.75 和 3.35 元（原预测为 2.23、2.79 和3.39 元）。结合可比公司估值，给予公司 22 年 32 倍 PE，对应目标价 70.40 元，维持买入评级。 表 9：可比公司估值表 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 古井贡酒 000596 246.60 5.78 7.31 8.96 42.67 33.71 27.53 今世缘 603369 45.90 1.97 2.42 2.96 23.33 18.97 15.53 洋河股份 002304 174.43 6.38 7.80 9.48 27.35 22.36 18.41 伊力特 600197 25.93 0.92 1.17 1.52 28.20 22.11 17.09 金徽酒 603919 28.20 0.83 1.10 1.38 34.11 25.56 20.40 老白干酒 600559 27.81 0.76 0.75 0.