中国财险(02328.HK)2022年中报点评：承保利润量高质优，利润表现大超预期

证券研究报告·公司点评报告·保险(HS) 东吴证券研究所 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责声明部分 中国财险（02328.HK） 2022 年中报点评：承保利润量高质优，利润表现大超预期 2022 年 08 月 26 日 证券分析师 胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 hux@dwzq.com.cn 证券分析师 葛玉翔 执业证书：S0600522040002 021-60199761 geyx@dwzq.com.cn 证券分析师 朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 研究助理 方一宇 执业证书：S0600121060043 fangyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 7.76 一年最低/最高价 6.05/8.65 市净率(倍) 0.85 港股流通市值(百万港元) 53,538.52 基础数据 每股净资产(港元) 9.12 资产负债率(%) 69.87 总股本(百万股) 22,242.77 流通股本(百万股) 6,899.29 相关研究 《中国财险(02328.HK:)：2022年中期业绩前瞻：承保利润历史新高，量价齐升天地人和》 2022-08-09 《中国财险(02328.HK:)：景气延续上调业绩，戴维斯双击可期》 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 已赚保费（百万元） 396,997 430,418 467,698 500,123 同比 1.0% 8.4% 8.7% 6.9% 归属母公司净利润（百万元） 22,360 28,584 31,080 33,893 同比 7.1% 27.8% 8.7% 9.1% 净资产收益率 11.3% 13.4% 13.3% 13.3% P/B 0.74 0.69 0.63 0.57 [Table_Summary] 事件：公司披露 2022 年中期业绩，公司实现综合成本率（COR）96.0%；承保利润 82.46 亿元，同比+52.5%（我们预期同比+65.8%），创出半年度经营历史新高；净利润 190.41 亿元，同比+15.4%（我们预期同比+11.6%），业绩表现大幅超出市场预期，略高于我们的预期。 投资要点 ◼ 承保利润量价齐升是驱动 ROE 核心因素，增提未决赔款准备金夯实来年利润。根据我们搭建的财险 ROE 框架（平均承保杠杆*承保利润率+总投资收益率*平均投资杠杆+其他收益）*（1-实际税率），ROE（非年化）由 1H21 的 8.5%上升至 1H22 的 9.2%。平均承保杠杆同比持平于0.98，得益于已赚保费增速由 2021 年同期-2.4%转正至 7.4%；承保利润率由1H21的2.8%提升至 1H22 的 4.0%，其中赔付率下降贡献 0.2个 pct.，费用率下降贡献 1.0 个 pct.。1H22 总投资收益率（非年化）由 1H21 的2.9%下降至 1H22 的 2.7%，投资收益同比下降 2.1%，平均投资杠杆由1H21 的 2.65 倍下降至 1H22 的 2.60 倍；实际税率由 1H21 的 16.3%下降至 1H22 的 15.4%。1H22 投资收益与承保利润对税前利润贡献占比分别为 63.4%和 36.6%，承保贡献同比提升 9.2 个 pct.。值得注意的是：1）加强准备金审慎计提，未决赔款准备金净额占已赚保费比例同比增加4.2 个 pct.至 41.6%；2）经营活动现金净流入 282.25 亿元，同比+252.5%。 ◼ 强化品质管控，提升效率，车险赔付率和费用率齐改善。1H22 车险 COR同比下降 1.3 个 pct.至 95.4%（对应 1Q22 和 2Q22 分别为 96.0%和 94.8%，已连续三个季度不断改善），归因来看：1.赔付率同比下降 0.7 个 pct.，系疫情蔓延下出行量减少降低出险率，公司提升业务品质管控（车险续保率同比上升 1.7 个 pct.）并提升风险定价精准度强化价费联动和过程管控；2.费用率同比下降 0.6 个 pct.得益于提高渠道资源分配效率，推进降本增效。车险保费收入量价齐升同比增长 6.7%，其中承保数量同比+4.7%，车均保费同比+1.9%，我们预计 3Q22 出险率或仍维持低位，2022年车险 COR 为 96.1%，承保利润同比增长 48.1%至 98.84 亿元。 ◼ 三湾改编显成效，非车业务费用率改善提振承保业绩。1H22 非车 COR同比改善 1.2 个 pct.至 96.8%，归因来看：1）赔付率同比上升 0.4 个 pct.,系 2H21 部分长尾业务本年仍有影响，费用率下降 1.5pct.彰显三湾改编成效；2）除意外伤害及健康险和责任险出现承保亏损外，其余非车险种全部实现承保盈利，其中农险（承保利润达15.8亿元，利润率达10.6%，得益于费用率同比下降 9.3 个 pct.）和信用保证保险（承保利润达 8.69亿元，利润率达 36.6%，得益于加强过程监控和追偿管理，推进降赔减损）均创出历史最好上半年承保结果。考虑到 7-8 月以来极端高温的影响，我们预计 2022 年非车险 COR 为 99.2%，仍好于盈亏平衡指引预期，承保利润将由 2021 年的-51.51 亿元转正至 14.49 亿元。 ◼ 投资收益表现显著优于同业。1H22 净/总投资收益率分别为 3.9%/5.3%，分别上升 0.1/下降 0.6 个 pct.，净/总投资收益同比增速为 7.7%/-6.2%，公司投资收益稳健性优于寿险（已披露平安和国寿总投资收益降幅分别为-8.7%和-16.2%），预计 2022 年全年总投资收益率为 4.4%，优于同业。 ◼ 盈利预测与投资评级：量价齐升天地人和公司 ROE 中枢提升预期再升温，继续上调公司全年盈利预测。我们上调公司 2022-2024 年归母净利润至 286、311 和 339 亿元（原预测 273、299 和 323 亿元），同比 27.8%、8.7%和 9.1%。截至 8 月 26 日，2022 PB 仅 0.69 倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：自然灾害影响超预期，车险费用率竞争加剧。 -28%-22%-16%-10%-4%2%8%14%20%26%2021/8/262021/12/252022/4/252022/8/24中国财险恒生指数仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 5 图1：车险单季综合成本率连续三个季度下降至 94.8% 图2：2Q22 非车险单季综合成本率环比小幅提升 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 注：因披露原因，采用中国人保 A 股财报口径 图3：除意健险与责任险 1H22 其余险种实现承保盈利 图4：我们预计 2022 年承保利润同比大幅增长 数据来源：公司公告，东吴