2022年半年报点评：空刻意面维持高增，盈利能力有所承压

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 8 月 27 日 公司研究 空刻意面维持高增，盈利能力有所承压 ——宝立食品（603170.SH）2022 年半年报点评 增持（维持） 当前价：26.01 元 作者 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001 021-52523795 yangz@ebscn.com 联系人：汪航宇 wanghangyu@ebscn.com 联系人：李嘉祺 lijq@ebscn.com 联系人：董博文 dongbowen@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.00 总市值(亿元)： 104.04 一年最低/最高(元)： 12.06/35.84 近 3 月换手率： 58.12% 股价相对走势 -10%26%63%99%136%07/22 07/22 08/22 08/22 08/22宝立食品沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -4.51 76.88 94.21 绝对 -7.77 79.75 79.75 资料来源：Wind 相关研报 复调为骨速食为翼，BC 双端共同发力——宝立食品（603170.SH）投资价值分析报告（2022-08-09） 事件：公司发布 2022 年中期业绩，22H1 实现营业收入 9.1 亿元，同比+26.1%；归母净利润 0.9 亿元，同比-3.9%。其中，22Q2 实现营业收入 4.9 亿元，同比+21.4%；归母净利润 0.5 亿元，同比+12.2%。 空刻意面保持高速增长，B 端业务受疫情扰动。1）分产品看，22H1 复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料分别为 3.87/4.60/0.60 亿元，分别同比-6.6%/+114.7%/-33.6%；其中 22Q2 对应增速分别为-18.9%/+103.9%/-34.7%。复合调味料与饮品甜点主要面向 B 端，上半年受疫情影响较大；百胜中国是公司复合调味料和饮品甜点配料的第一大客户，22H1/22Q2 收入分别同比-4%/-13%，一定程度上影响了两类业务的收入增长。公司与百胜已建立长期、稳定且良好的合作关系，后续随着疫情逐步好转，B 端业务有望恢复至正常水平。轻烹解决方案主要面向 C 端，旗下空刻意面自上市以来保持快速增长，2022 年 5 月总销售额破亿，618 大促期间全渠道销售额破亿，空刻意面具有方便食品属性，上半年疫情增加居家消费场景，催化产品销售。2021 年 4 月起厨房阿芬开始纳入到公司的合并范围，22Q2 轻烹解决方案收入仍保持三位数增长体现出此类业务强劲的增长势头。 2）分地区看：22Q2 华东/华北/东北分别实现收入 4.15/0.30/0.11 亿元，同比+22.5%/+84.2%/+23.1%，三个区域 22Q2 疫情均较严重，但仍实现较快增长，我们认为增长主要来自空刻意面的贡献，疫情期间家庭消费者对空刻意面等便捷烹饪的轻烹食品的需求增加。22Q2 华南/华中/西南/西北/国外分别实现收入1783/945/126/124/125 万元，收入出现不同程度下滑，分别同比-18.1%/-4.1%/-41.6%/-17.4%/-43.1%。 C 端占比提升，带动毛利率销售费用率上行。1）22H1/22Q2 毛利率分别为34.1%/35.0%，同比+4.7/+4.5pcts，毛利率提升一方面受厨房阿芬并表影响，另一方面与高毛利率的轻烹解决方案占比提升有关。2）22H1/22Q2 销售费用率分别为15.6%/16.7%，同比+8.8/+5.6pcts，上半年销售费用率大幅增加主要系：①2021年 4 月起厨房阿芬并表，故 21H1 销售费用基数较低；②厨房阿芬主要面向 C 端市场，销售推广费用较大。3）22H1/22Q2 管理费用率分别为 2.5%/2.6%，同比-0.6/-1.2pcts，主要系上半年中介咨询费用大幅减少 87%，中介咨询费用率下降0.3pcts。4）综合来看，22H1/22Q2 归母净利率分别为 10.2%/10.5%，同比-3.2/-0.9pcts。 复调为骨速食为翼，期待疫后 BC 端共同发力。上半年疫情扰动利好 C 端速食，致B 端业务有所承压。公司 B 端业务有国内最大餐饮集团百胜中国为之背书，基本盘稳固；所处西式快餐复调赛道显著优于中式复调，未来随着疫情形势逐步好转，中小 B 端客户不断开拓，B 端复调业务有望实现稳健增长。C 端空刻意面打造第二增长曲线，是公司未来业绩的主要增长点。从空刻长期发展空间来看，β端来自速食意面行业的扩容；α端来自线上渗透率的继续提升，以及线下渠道拓展。未来 2-3年空刻线上收入有望继续保持较快增长，叠加线下铺货带来的稳定增量，收入增长确定性较高。 盈利预测、估值与评级：我们维持公司 2022-2024 年归母净利润预测分别为1.94/2.74/3.51 亿元，折合 2022-2024 年 EPS 分别为 0.48/0.68/0.88 元，当前股价对应 2022-2024 年的 PE 分别为 54x/38x/30x，维持“增持”评级。 风险提示：方便速食竞争加剧，大客户流失风险，次新股价格波动风险。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宝立食品（603170.SH） 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 905 1,578 1,996 2,476 2,963 营业收入增长率 21.78% 74.37% 26.51% 24.03% 19.70% 净利润（百万元） 134 185 194 274 351 净利润增长率 64.57% 38.24% 4.56% 41.32% 28.25% EPS（元） 0.37 0.52 0.48 0.68 0.88 ROE（归属母公司)（摊薄） 27.82% 28.42% 16.41% 18.82% 19.45% P/E 70 51 54 38 30 P/B 19.4 14.4 8.8 7.1 5.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-08-26（注：2021-2022 年股本数分别为 3.6/4.0 亿股） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 宝立食品（603170.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 905 1,578 1,996 2,476 2,963 营业成本 644 1,085 1,327 1,621 1,921 折旧和摊销 19 23 62 66 72 税金及附加 6 10 13 16 20 销售费用 20 144 286 338 397 管理费用 30 52 66 79 93 研发