全球哪些经济体将面临经济衰退风险？（上篇）

www.lhratings.com 研究报告 1 全球哪些经济体将面临经济衰退风险？（上篇） 目前，世界经济正处于后新冠疫情时代，虽然疫情对经济造成的冲击有所缓解，但俄乌地缘政治风险升级叠加全球主要央行退出宽松的货币政策，引发大宗商品价格飙升、通胀压力高企对经济产生挤出效应以及企业信贷融资成本走高等问题，把全球主要经济体再度拉入经济衰退的边缘。本文分为上下两篇，上篇通过回溯和总结历次全球经济衰退的特征，分析后疫情时代下对全球经济衰退造成冲击的因素。 联合资信 主权部 |程泽宇 www.lhratings.com 研究报告 2 一、 全球经济衰退历史回顾 纵观全球经济的发展历史，世界经济波动具有一定周期性，通常以 8~10 年为一个经济周期，自 20 世纪以来全球共发生过 8 次全球性的经济危机或衰退，其中较为严重的有 1929—1933 年全球经济大萧条、20 世纪 70 年代的两次石油危机、2008 年美国次债危机以及后续 2009 年欧洲债务危机等。 (一) 1929—1933 年全球经济大萧条 全球经济大萧条发源于美国，后续波及英国、法国、德国以及日本等国，是 20 世纪持续时间最长、影响范围最广的全球性经济衰退。本次衰退以第一次世界大战（“一战”）结束为背景，战后各国为重建家园而产生诸多结构性失衡。一方面，战后各国产业发展畸形导致供求失衡，由于战争技术广泛的应用在机器和工业生产中，带动汽车制造、航空、化学、橡胶等新兴工业迅速发展，但农业和服务业发展相对缓慢，导致各国消费能力无法吸纳因生产效率极大提高而造成的产能过剩。另一方面，金融创新加剧各国经济的“虚假繁荣”，为拉动消费对经济的贡献，银行开创分期付款方式将消费客群下沉，通过刺激消费来吸纳产能过剩并提振生产供应，经济呈现一片“虚假繁荣”态势；同时银行鼓励低利率贷款和保证金形式的杠杆行为，促进投机热潮的产生并催生股市泡沫，导致实体经济和虚拟经济的发展严重失衡。 因美国股市疯狂投机和经济“虚假繁荣”问题愈发突出，1928 年美联储通过提高贷款利率来限制货币供应和过分投机，并在 1929 年继续要求各联邦储备银行只发放“生产性贷款”，而拒绝发放用于证券投资的一切贷款。美联储收紧货币政策令美国股市四年牛市走到了尽头，1929 年 10 月 24 日（“黑色星期四”）美国股市突然暴跌，在短短两周内市值累计蒸发超过 300 亿美元。股市泡沫破裂刺破了美国经济的“虚假繁荣”，引发美国境内企业的大规模破产，1929—1933 年美国约有 13 万个工商企业破产，企业倒闭率为 50%左右；企业破产拖累银行信贷安全，近 1 万多家银行破产倒闭，银行倒闭率为 49%左右；美国工业产值、物价水平以及平均工资纷纷下跌46%、32%以及 35%，失业率则由股灾前的 3.2%迅速飙升至 24.9%，1930—1934 年美国平均实际 GDP 增速下跌至-13.8%，经济陷入严重衰退。由于美国在一战后成为全球最大的债权国，美国经济衰退严重削弱了美国对欧洲国家的资金支持力度，大萧条对全球产生多米诺骨牌效应，危机很快蔓延到德国、英国以及法国等国。 www.lhratings.com 研究报告 3 数据来源：联合资信根据研究文献整理 图 1.1 1929—1933 年全球主要经济体经济表现情况 (二) 20 世纪 70 年代的两次石油危机 20 世纪 70 年代的两次石油危机是美联储“放水”和能源价格飙升共同导致的，由石油危机逐步引发欧美“滞胀”和拉美债务危机。具体来看，一方面，70 年代初美联储采取宽松的货币政策，并将联邦基金利率长期下调至 2%~3%区间，导致美元流动性过剩，1972 年美国 M2 相当于 GDP 的比值上升至 62.8%，较 1969 年未开启货币宽松时上涨约 8 个百分点。另一方面，1973 年爆发了第四次中东战争1，阿拉伯国家要求西方世界改变对以色列的庇护态度，以石油为武器将海湾地区的原油市场价格提高 17%，随着战争进一步发酵，中东石油生产商切断对美国和其他西方国家的石油供给，导致全球石油供不应求，国际油价从每桶不到 3 美元上涨到接近 12 美元，触发二战之后最严重的全球经济危机。再者，1978 年底爆发伊朗伊斯兰革命运动，伊朗停止石油出口导致国际市场原油缺口暴涨至 500 万桶/天，1979 年 2 月伊朗停止输出石油 60 天，致使国际原油价格暴涨，同年的伊朗“人质危机2”和次年爆发的“两伊战争”再度推动国际油价走高。1970—1981 年阿拉伯地区原油现价由 1.7 美元/桶攀升至 32.5 美元/桶，在此期间涨幅高达 18.5 倍，美国原油进口价也由 3.0 美元/桶激增至37.1 美元/桶，涨幅高达 11.5 倍。 1 埃及和叙利亚分别攻击被以色列占领的西奈半岛和戈兰高地，后随着大国势力干预使战争不断扩大，埃及和叙利亚得到阿拉伯国家以及前苏联的军备支持，而以色列也得到欧美国家的大力支持。 2 伊朗伊斯兰革命后，美国大使馆被占领，52 名美国外交官和平民被扣留为人质的一次危机，该危机始于 1979 年 11 月 4日，一直持续到 1981 年 1 月 20 日。 -1500-1000-500050010001500-80-60-40-20020406080美国德国英国法国工业产值涨跌幅物价涨跌幅平均工资涨跌幅总失业人数（见右轴）（%）（万人） www.lhratings.com 研究报告 4 数据来源：Wind，联合资信整理 图 1.2 1970—1999 年国际油价及美国经济表现 国际油价飙升令欧美国家陷入严重“滞胀”，1980年3月美国通胀率攀升至14.8%，创 1947 年 6 月以来新高，通胀高企对经济产生严重的挤出效应，1980 年三季度美国经济增速下探至-1.6%，经济陷入衰退之中。在此背景下，时任美联储主席保罗·沃尔克开启了强硬的货币紧缩之路。一是美联储扩大银行准备金缴纳范围，起到降低货币乘数以及收缩广义货币供应量的作用，1980 年美国 M2 相当于 GDP 的比值回落至56.2%，逐步实现了 M2 增速与经济增速相一致的目标；二是美联储提升基准利率，将联邦基金利率由 7.65%（1980 年 8 月）多次上调至 22.00%（1981 年 7 月），涨幅高达 1,435 个 BP，密集且急速的强势收紧货币政策起到抑制通胀的作用；三是严格控制资产负债表规模，70 年代末—80 年代初美联储信贷资产规模相当于 GDP 的比重在4.5%~6.0%之间窄幅波动，绝对规模不超过 1,600 亿美元，起到防止美联储信用无序扩张的作用。在沃尔克强势的货币紧缩政策下，美国通胀压力得到缓解，但经济活动也受到严重抑制，1982 年美国经济陷入衰退（-1.8%）。同时，美联储收紧货币政策的风险向拉美国家传导，由于拉美国家的借贷利率是以 3 个月或 6 个月 LIBOR 为基础调整，当利率陡然上升后利息偿付压力大幅提高，从 70 亿美元（1972 年）上升至 1,330亿美元（1981 年）。美