高盈利延续，短期压制不改长期向好趋势

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年08月22日增 持招商银行（600036.SH）高盈利延续，短期压制不改长期向好趋势核心观点公司研究·财报点评银行·股份制银行Ⅱ证券分析师：田维韦证券分析师：王剑021-60875161021-60875165tianweiwei@guosen.com.cnwangjian@guosen.com.cnS0980520030002S0980518070002证券分析师：陈俊良021-60933163chenjunliang@guosen.com.cnS0980519010001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价33.85 元总市值/流通市值853697/864698 百万元52 周最高价/最低价56.23/32.95 元近 3 个月日均成交额2521.65 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《招商银行（600036.SH）-财富业务波动，但不改长期向好态势》——2022-04-23《招商银行（600036.SH）-业绩增速环比提升，财富管理增长迅猛》 ——2022-03-19《招商银行-600036-2021 年业绩快报点评：经营稳健，存款高增》——2022-01-16《招商银行-600036-2021 年三季报点评：业绩稳定高增，大财富优势突出》 ——2021-10-24《招商银行-600036-2021 年半年报点评：大财富亮眼，清理表外风险资产》 ——2021-08-15盈利能力处在高位。公司上半年实现营收 1791 亿元（+6.1%），归母净利润694 亿元（+13.5%）。年化后 ROAA 为 1.5%，ROAE 为 18.1%。非信贷减值损失同比下降 31.9%反哺利润，而信贷减值损失同比提升 57.7%。但受不良贷款有所暴露拖累，期末拨备覆盖率较 3 月末下降 8.6 个百分点至 454%。存贷款维持较好扩张，但净息差面临压力。6 月末存款贷款余额分别是 7.04万亿元和 5.93 万亿元，较年初分别增长 6.5%和 10.9%。上半年净息差 2.49%，同比下降 5bps。二季度单季净息差 2.37%，较一季度下降 14bps，疫情冲击下资负端都面临压力。资产端，上半年贷款收益率 4.62%，较 2021 年下降5bps，除了 LPR 下调影响外，疫情冲击和房地产市场下行后居民消费意愿疲弱，收益率相对较高的信用卡贷款和按揭贷款增长放缓也是重要拖累因素。负债端，上半年存款利率 1.49%，较 2021 年提升 8bps，主要是企业资金活化不足，企业结算等对公活期存款增长受限，同时居民投资转向定期储蓄转化，使得公司活期存款日均余额占比较年初下降了 2.21 个百分点至 62.24%。财富管理收入下降，但资产管理收入实现高增。上半年手续费净收入同比增长 2.20%，增速放缓，主要是财富管理手续费收入 189 亿元，同比减少 8.1%。其中，代理基金收入34.7亿元，代理信托收入22.9亿元，同比分别减少47.0%和 49.5%；但代理保险收入 89.8 亿元，代理理财收入 34.9 亿元，同比分别增长 61.6%和 22.6%，财富管理收入变化主要是客户避险情绪上升。不过子公司资管规模增长较好，带动资产管理手续费同比增长 32.8%至 69.4 亿元。不良虽有所暴露，但整体资产质量仍比较优异。期末不良率 0.95%，较 3 月末提升 1bp，测算的实际年化不良生成率 1.18%，较 2021 年提升 26bps。关注率和逾期率较年初分别提升 17bps 和 13bps 至 1.01%和 1.16%，但仍都处在较好水平。主要是受房地产客户风险暴露影响，期末开发贷不良率 2.82%，较年初提升 141bps，其他对公领域和个人贷款不良率均基本维持稳定。投资建议：维持 “增持”评级受疫情和房地产景气度下行冲击，上半年业绩面临一定压力，不过压制因素在改善。公司核心优势是其管理机制、组织文化和人才队伍建设等软实力。小 幅 下 调 2022-2024 年 净 利 润 1355/1523/1718 亿 元 （ 原 预 测 为1394/1599/1841 亿元），对应 13.0%/12.4%/12.8%的增速，对应摊薄 EPS 为5.23/5.89/6.67 元，动态 PB 为 1.04x/0.92x/0.82x，维持“增持”评级。风险提示：疫情反复，稳增长政策不及预期带来经济复苏不及预期；盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)290,482331,253354,674393,607438,507(+/-%)7.7%14.0%7.1%11.0%11.4%净利润(百万元)97,342119,922135,477152,267171,815(+/-%)4.8%23.2%13.0%12.4%12.8%摊薄每股收益(元)3.794.615.235.896.67总资产收益率1.23%1.37%1.41%1.43%1.47%净资产收益率16.1%17.7%17.5%17.5%17.5%市盈率(PE)9.07.46.55.85.1股息率3.7%4.5%5.0%5.7%6.4%市净率(PB)1.341.171.040.920.82资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2上半年实现营收 1791 亿元（+6.1%），归母净利润 694 亿元（+13.5%）。年化后 ROAA为 1.5%，ROAE 为 18.1%。图1：招商银行累计营收和利润增速图2：招商银行存贷款同比增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：招商银行不良率图4：招商银行拨备覆盖率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3附表：财务预测与估值每股指标（元）2020A2021A2022E2023E2024E利润表（十亿元）2020A2021A2022E2023E2024EEPS3.794.615.235.896.67营业收入290331355394439BVPS25.3629.0132.7236.8941.63其中：利息净收入185204220241265DPS1.251.521.721.932.18手续费净收入799496111127其他非息收入2633394247资产负债表（十亿元）2020A2021A2022E2023E2024E营业支出168183187205226总资产8,3619,24910,22011,24212,366其中：业务及管理费97110113119132其中：贷款4,8045,3355,9496,5747,264资产减值损失6566677987非信贷资产3,5573,9144,2714,6695,103其他支出68778总负债7,6318,3839,26010,1761,678营业利润123