国产医疗影像设备龙头，迈向世界之巅

证券研究报告·新股研究报告·医疗器械 东吴证券研究所 1 / 48 请务必阅读正文之后的免责声明部分 联影医疗（688271） 国产医疗影像设备龙头，迈向世界之巅 2022 年 08 月 21 日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 证券分析师 汪澜 执业证书：S0600522070001 wangl@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 109.88 一年最低/最高价 NA 市净率(倍) 15.79 流通 A 股市值(百万元) 10988 总市值(百万元) 90558.48 基础数据 每股净资产(元,LF) 8.07 资产负债率(%,LF) 47.60 总股本(百万股) 824.16 流通 A 股(百万股) 47.25 相关研究 投资评级（暂无） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 7,254 9,348 11,790 14,852 同比 26% 29% 26% 26% 归属母公司净利润（百万元） 1,417 1,798 2,400 3,085 同比 57% 27% 34% 29% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.72 2.18 2.91 3.74 P/E（现价&最新股本摊薄） 63.90 50.37 37.73 29.35 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 投资逻辑：1.公司是国内医疗影像设备龙头，2020 年多产品线新增装机量国内排行第一；2.目前我国医疗影像设备高端产品仍以进口为主，公司多年来保持高研发投入，已覆盖高端影像全线设备，有望在高端影像设备领域加快进口替代；3.公司主要竞争对手均为跨国大企 GE、飞利浦、西门子，“GPS”非本土地区收入占比超过 50%，公司目前境外收入占比不到 10%，未来随着渠道的铺设以及产品影响力的逐渐提升，海外市场有望保持翻倍增长。 ◼ 以持续不断的研发投入打造国产高端医疗影像设备龙头企业：公司产品线覆盖 MR、CT、MI、XR、DR 等诊断产品以及 RT 等放疗设备，已向市场推出 80 余款产品。公司秉持人才战略，21 年硕博比例高达 36%，并持续加大研发投入，从 2019 年的的 6.9 亿元增长至 2021 年的 10.5 亿元，在持续不断的研发投入以及人才储备加持下，公司成功推出包括 320排超高端 CT 在内的多款高端影像产品。同时，公司努力实现零部件自产，目前在 MR 全产品线，CT 探测器等实现完全自研自产，公司已成为国产高端医疗影像设备龙头企业。 ◼ 2020 年多产品线新增装机名列前茅，高端市场替代空间足：近年来我国影像设备国产化率已经有了长足的进步，但在高端影像设备仍以进口企业为主。根据公司统计，2020 年公司 1.5T 及 3.0T MR 分别排名第一和第四； 64 排以下 CT 排名第一、64 排及以上 CT 排名第四；PET/CT 及PET/MR 产品在国内新增市场占有率均排名第一；DR 及移动 DR 产品在国内新增市场占有率分别排名第二和第一。公司产品在 3.0T MR 以及64 排及以上 CT 等高端影像设备领域仍有十足的替代空间，我们认为，随着公司产品力进一步得到验证以及政策对国产企业的支持鼓励，未来公司有望进一步在高端市场抢占份额。 ◼ 公司仍处于高速成长期，海外业务未来可期：公司业务模式与国际医疗设备巨头 GPS（GE、西门子、飞利浦）业务模式相似，但收入体量仍有较大差距。此外，国际化是 GPS 最为明显的特点之一，其非本土地区收入占比均在 50%以上。联影在成立之初即把成为世界级医疗创新引领者作为公司愿景，近年来海外业务收入占主营业务比不断提升，从 2019 年的 3.37%提升至 2021 年的 7.15%，未来随着渠道的铺设以及产品影响力的逐渐提升，海外市场收入占比有望持续提升。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为17.98 亿元、24.00 亿元、30.85 亿元，对应发行市值 PE 分别是 50 倍、38 倍、29 倍。新股上市暂不给予投资评级。 ◼ 风险提示：核心零部件断供，产品研发进展与海外市场推广不及预期。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 新股研究报告 2 / 48 内容目录 1. 自主创新加速研发，争做医疗影像领先企业 .................................................................................. 5 1.1. 深耕医疗影像十余年，打造国产医疗影像设备龙头企业..................................................... 5 1.2. 营收、利润双增，经营状况持续向好..................................................................................... 8 2. 医学影像市场持续增长，中高端市场国产替代空间广阔 ............................................................ 11 2.1. 全球医疗器械市场稳步扩张，中国市场增长迅速............................................................... 11 2.2. 国内医学影像设备市场需求保持快速增长........................................................................... 12 2.2.1. 全球 MR 市场稳步增长，国内 MR 市场替代空间大 ................................................ 14 2.2.2. 欧美 CT 市场相对成熟，我国尚处于快速增长期 ..................................................... 16 2.2.3. 亚太地区保持最大 XR 市场 ......................................................................................... 18 2.2.4. MI 市场技术含量高，中国市场潜力巨大 .................................................................... 19 2.2.5. 海外超声市场趋于饱和，中国超声仍有空间............................................................. 22 2.2.6. RT 设备仍以进口为主，国产品牌替代空间大 ........................