7月社融数据点评：宽信用短期难“去地产化”，弱社融后政策会如何？

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 宽信用短期难“去地产化”，弱社融后政策会如何？ ——7 月社融数据点评 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 事件：2022 年 7 月新增人民币贷款 6790 亿元，预期 1.15 万亿元，前值 2.81 万亿元；新增社融 7561 亿元，预期 1.39 万亿元，前值 5.17 万亿元；M2 同比 12%，预期 11.6%，前值 11.4%。M1 同比 6.7%，前值 5.8%。 ⚫ 一、7 月信贷社融总量、结构均差，不及预期；除与 7 月是传统季节性小月、经济景气度回落、前期透支项目、提前还贷等因素有关外，本月政府债券支持力度也有所下降。存款方面：M1、M2 续升，与社融信贷增速、房地产销售明显背离，一方面与财政支出加快有关；另一方面也反映了可能存在的脱实向虚、资金空转现象。 1、7 月信贷总量、结构均差，与 7 月是传统季节性小月、经济景气度回落、前期透支项目、提前还贷等因素有关。 新增信贷方面，7 月新增贷款 6790 亿元，同比少增 4010 亿元，也是 2016 年以来的同期最差。金融机构各项贷款余额同比下降 0.2 个百分点至 11%。 信贷结构有所恶化，各类信贷中除表内票据融资同比多增 1365 亿元外，其余各项均同比少增，特别是居民中长贷和企业中长贷分别同比少增 2488 亿元和 1478 亿元，反映受地产风险事件等影响地产销售下滑，企业长期投资意愿低迷，信贷靠票据冲量现象仍旧明显。同期票据利率维持低位，也可侧面反映实体需求不振。总体看，我们观察顺周期指标（居民贷款+企业中长贷）占比较前值下降 13 个百分点至69%，信贷结构恶化。 原因上看，第一，7 月本就是季初信贷小月，因此环比有所回落。第二，经济景气下行，融资需求下降。经济基本面方面，7 月 30 大中城市商品房成交面积同比下降33%（6 月为下降 7%），制造业 PMI 较前值回落 1.2 个百分点至 49%，反映经济景气度下降对信贷需求形成拖累，造成同比增量不及季节性。第三，5-6 月我们持续提示，5 月 23 日央行、银保监会召开金融机构货币信贷形势分析会，要求“从扩增量、稳存量两方面发力，以适度的信贷增长支持经济高质量发展”，5-6 月银行集中放贷，可能会存在透支未来的风险。第四，不排除可能存在提前还贷数量增加的现象。 2、7 月社融总量、结构同样均差，除前述的季节性小月、经济景气度回落、前期透支项目、提前还贷等因素外，本月政府债券支持力度也有所下降。 新增社融方面，7 月新增社融 7561 亿元，同比少增 3191 亿元，同样是 2016 年以来同比最差。社融存量同比增速回落 0.1 个百分点至 10.7%；剔除政府债券的社融存量同比回落 0.2 个百分点至 9.1%。 社融结构不佳，非标融资和政府债券为本月支撑，表内信贷和企业债券融资增量均低，反映实体企业融资需求不振。具体看： 第一，新增人民币贷款 4088 亿元，同比少增 4303 亿元，较前述新增贷款口径少2702 亿元，显示信贷“脱虚向实”部分更少，7 月信贷对实体经济支持力度有限。 第二，非标融资连续 5 个月同比少减，对社融拖累减轻，是本月社融的一大支撑项。7 月非标融资（信托贷款+委托贷款+表外票据）减少 3053 亿元，同比少减 985 亿元。其中 7 月委托贷款增加 89 亿元，同比少减 240 亿元；信托贷款减少 398 亿元，同比少减 1173 亿元；新增未贴现银行承兑汇票减少 2744 亿元，同比多减 428亿元。票据表外向表内贴现再度增加，反应实体融资需求下降。 第三，7 月企业债券融资仅 734 亿元，同比少增 2357 亿元，为 2013 年以来同期最差，反映企业债券融资需求不振。 第四，7 月新增政府债券 3998 亿元，尽管同比仍多增 2178 亿元，但从绝对量上来看，对社融支持力度下降。Wind 数据显示，7 月地方政府新增专项债券发行 613 亿元，净融资-902 亿元。今年新增专项债发行 1-6 月已经完成全年的 93%，因此该部分对 7 月社融支持力度下降。往后看，7 月 28 日政治局会议提出“支持地方政府用足用好专项债务限额”，指向：一方面，要加快发行使用，形成实物工作量；另一方面，专项债限额空间或成为下半年主要的增量资金。根据年初预算数，2022 年全年专项债限额约为 21.82 万亿元。截至今年 6 月，专项债限额总体剩余规模为1.55 万亿元，剔除新增额度 3.65 万亿中还未发行的 1922 亿元（截至 7 月底，将于年内发行完毕），共计剩余 1.36 万亿元存量空间。若此额度在后续月份中能发行使用，则对社融还会有一定增量支持。 3、存款方面：M1、M2 续升，与社融信贷增速、房地产销售明显背离，一方面与财政支出加快有关；另一方面也反映了可能存在的脱实向虚、资金空转现象。 7 月 M1、M2 同比较前值分别回升 0.9、0.6 个百分点至 6.7%、12.0%。除基数下行能解释一部分外，财政存款同比少增 1145 亿元、财政支出加快、财政存款向居民和企业部门转移，释放 M2 空间可解释另一部分。但 7 月 M1、M2 明显与信贷、社融增速，房地产销售背离，指向资金存在脱实向虚、资金空转的可能。 从居民和企业存款来看，7 月居民和企业存款同比分别少减 10220 亿元和 2700 亿元，两者之和明显大于政府存款的少增量，即 1145 亿元，反映居民和企业部门储蓄意愿增强，且资金可能存在空转。 从社融-M2 来看，社融-M2 增速从 2021 年 4 月以来趋势下行，更是从 2022 年 4[Table_StockNameRptType] 宏观研究 宏观点评 [Table_RptDate] 报告日期： 2022-08-13 [Table_Author] 分析师：何宁 执业证书号：S0010521100001 电话：15900918091 邮箱：hening@hazq.com 相关报告 1．《华安证券_宏观研究_宏观点评_信用至暗时刻背后的结构、风险和背离》2022-05-14 2.《华安证券_宏观研究_宏观点评_居民还有加杠杆的能力吗？》2022-06-11 3.《华安证券_宏观研究_宏观点评_靓丽社融之后，“双宽”的可持续性如何？——6 月社融数据点评》2022-07-11 4.《华安证券_宏观研究_宏观点评_如何理解“最好结果”？——7 月政治局会议点评》2022-07-29 5.《华安证券_宏观研究_宏观点评_总量进一步宽松力度或将有限——Q2央行货币政策报告点评》2022-08-11 [Table_CommonRptType] 宏观策略 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 7 证券研究报告 月以来持续为负，且 7 月负缺口进一步扩大 0.7 个百分点至-1.3%。在此前社融点评中，我们持续提示社融-M2 同比增速持续下行，反映了实体经济融资