美国7月通胀数据传递的信息：CPI回落助推市场短期继续交易衰退主线

证券研究报告 | 宏观跟踪报告 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观跟踪报告 报告日期：2022 年 08 月 10 日 CPI 回落助推市场短期继续交易衰退主线 ──美国 7 月通胀数据传递的信息 核心观点 本月美国 CPI 同环比增速显著低于预期，主要源于汽车链价格回落拉低核心 CPI&油价拉低非核心项。展望未来，我们认为通胀结构中的能源分项可能在 Q3 出现反弹，但住房和汽车链条分项仍将继续回落并在内部对 CPI 上行压力形成对冲，美国年内 CPI 整体趋势预计继续回落。短期加息的核心决定因素是通胀非就业，结合通胀形势维持 9月加息 50BP 判断，预计市场短期将继续交易衰退主线。大类资产方面，预计美债收益率大方向趋于下行&美股 Q3 完成筑底&持续提示黄金 Q3 是重要配置窗口。 ❑ 汽车链价格回落拉低核心 CPI&油价拉低非核心项，预计通胀年内继续趋势回落 本月美国 CPI 同比增速大幅回落至 8.5%，前值 9.1%；环比走平为 0%，前值1.3%，增速显著低于市场预期。核心 CPI 同环比增速分别为 5.9%和 0.3%，环比相较上月大幅回落。整体来看，本月 CPI 回落进一步确认了 6 月 CPI 年内高点的位置，预计年内趋势仍将继续回落。 从核心 CPI 看，本月环比增速大幅回落至 0.2%（前值 0.8%），汽车链条价格的回落是最突出的贡献，主要源于疫情缓和后全球供应链的修复，与美联储 7 月议息会议中的判断基本一致。新车、二手车和运输服务分项环比增速分别大幅回落至 0.6%、-0.4%和-0.5%，前值分别为 0.7%、1.6%和 2.1%。房租分项环比增速 0.5%，相较前值小幅回落，从房价的领先性关系判断预计年内仍有下行空间。 从核心 CPI 以外的分项来看，油价下行带动能源分项本月环比下行-4.6%，是 2020年 4 月以来该分项单月最大环比跌幅，主要与 Q3 以来油价大幅下行有关，6 月末至今美国国内汽油价格下行幅度已达-18%。受俄乌冲突影响食品分项仍维持较强韧性，本月环比上行 1.1%，粮食分项在俄乌冲突结束前预计仍将保持环比增长，7 月乌克兰农业政策和食品部部长曾表示“预计今年乌克兰农民将减少 30%至 60%的冬季粮食作物播种”。 数据公布后市场整体继续交易衰退主线，符合我们前期报告《联储紧缩斜率已翻过最陡坡》中的判断，美元指数和 10 年美债利率大幅回落，纳斯达克作为长久期资产期货价格大幅跳升。 ❑ 能源分项 Q3 可能反弹，但住房和汽车分项预计保持回落并对上行压力形成对冲 展望未来，我们认为通胀结构中的能源分项可能在 Q3 出现反弹，但住房和汽车链条分项仍将继续回落并在内部对 CPI 上行压力形成对冲，美国年内 CPI 整体趋势预计继续回落，我们对年末 CPI 水平维持年 6.5%-7%的前期判断。 能源价格方面，进入 Q3 以来原油价格持续回落，但在俄乌战争尚未结束（预计将延续 Q3，详细可参考前期报告）、OPEC 仍审慎控制原油供给增量（计划 9 月增产量仅为 10 万桶/日，显著低于 30-40 万桶/日的预期增产量）的背景下原油供需仍处于紧平衡状态，Q3 能源价格以及能源相关 CPI 分项仍有较大概率反弹。 房租价格方面，进入 2022 年以来对应 CPI 住房分项同比增速持续上行，是 2022年美国通胀压力的重要驱动因素。美国房价对 CPI 住房分项有 12 个月左右的领先期，根据领先关系观测 2022 年下半年住房分项同比增速将逐渐回落。 二手车价方面，2022 年以来二手车价格整体处于回落态势，伴随全球供应链修复预计下半年价格可能持续回落，环比整体将继续保持负增速状态。以上两大分项（房租和交通运输分项在 CPI 中的合计占比超过 40%）可以在下半年美国 CPI结构中对能源价格的潜在反弹形成内部对冲。 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 研究助理：林成炜 linchengwei@stocke.com.cn 相关报告 宏观跟踪报告 http://www.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ❑ 拜登的《通胀缓解法案》徒有其名，对短期和长期通胀压力缓解作用有限 拜登推进的《通胀缓解法案》 (Inflation Reduction Act of 2022)近日已于参议院投票通过，后续将进一步送往众议院表决，预计将在中选前落地成法。该法案的前身为拜登提出的重建美好法案(Build Back Better Act)，包含税改、新能源投资等领域，支出规模经历两轮大幅缩减，由最初规模的 3.5 万亿美元，期间缩减至1.75 万亿美元，直至当前的最终版本 4330 亿美元。法案收支周期 10 年： 支出方面，规模共计 4330 亿美元，可分为 3690 亿美元能源支出（新能源各类投资的税收抵免和购车补贴）和 640 亿美元健康保险支出（医保补贴）。 收入方面，创收共计 7390 亿美元财政收入，可分为三大类：一是对三年平均收入超过 10 亿美元公司征收 15%的最低税以增加 3130 亿美元收入。二是降低医保购药成本以节约 2880 亿美元。三是加强税收征管和资本市场税制完善以增加1380 亿美元收入。本次税改不对年收入低于 40 万美元的家庭和企业增税。 宏观影响方面，法案收支周期长达 10 年短期影响有限，且对短期通胀不存在缓解作用。一是对短期和长期通胀压力缓解有限，根据 CBO 测算，预计该法案对2022 年通胀无影响，对 2023 年通胀的影响在 ±0.1%之间。二是降低美国经济潜在增速，根据 Tax Foundation 测算该法案中 15%的最低税条款对经济存在负面作用，可能使得美国 GDP 潜在增速下降-0.1%。 ❑ 短期加息的核心决定因素是通胀非就业，结合通胀形势维持 9 月加息 50BP 判断 我们曾于前期报告《充分就业式衰退是短期还是长期现象》中指出：“就业数据仅是加息幅度的制约因素，9 月加息幅度的核心决定因素仍是通胀，在 9 月议息会议前尚有 7、8 两月的通胀数据待公布，通胀情况在当前美联储‘放弃’前瞻指引后将基本决定 9 月加息幅度。如果 7、8 两月通胀数据连续回落，则 9 月美联储加息 50BP 的概率仍然较大。”本月 CPI 数据公布后期货市场定价的 9 月加息幅度再次大幅回落至 50BP 附近，印证我们前期判断。 考虑当前通胀形势，我们对未来美联储货币政策继续维持前期判断：预期 9 月加息 50BP，进入 Q4 后加息力度可能回至 25BP；如果美国就业市场恶化超预期或者欧洲债务风险出现，加息可能在 Q4 暂停。市场短期内将继续沿衰退主线交易。 ❑ 美债收益率大方向趋于下行&美股 Q3 完成筑底&黄金 Q3 是重要配置窗口期 美债方面，预计将逐步回落至 2.5%。展望年底，美联储紧缩预期将逐步趋缓；经济数据预计仍将进一步恶化，在此背景下美债利率预计将逐步回落至 2.5%区间；10 年期 2