房地产行业深度：中国真实住房需求还有多少？（2022版）

房地产行业 | 证券研究报告 — 行业深度 2022 年 8 月 3 日 [Table_IndustryRank] 强于大市 相关研究报告 [Table_relatedreport] 《凡益之道，与时偕行——关于短期博弈与长期格局的思考》(2022/6/15) 《2022 年，五问房地产行业》(2021/12/6) 《从历史复盘中探讨本轮地产调控放松的最佳路径与当前房企的生存法则》(2022/3/31) 《从路径、估算总额、预期影响、海外经验来理解我国房地产税改革试点》(2021/10/26) 《2021 年集中土拍元年深度解读与展望：全年集中土拍呈现“热—冷—稳”趋势，央国企或将持续土拍主导地位》(2022/3/3) 《地产纾困新路径探索：AMC 对房企化债的作用究竟有多大？》(2022/5/23) 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 房地产行业 [Table_Analyser] 证券分析师：夏亦丰 (8621)20328348 yifeng.xia@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521070005 证券分析师：许佳璐 (8621)20328710 jialu.xu @bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521110002 [Table_Title] 中国真实住房需求还有多少？（2022 版） 根据我们测算，我国住房新增真实需求在 2035 年前平均为 9.97 亿平/年，预计商品住宅销售中枢在 7.0 亿平/年。2035 年以后真实需求会下降，但仍超过 6.5 亿平/年。虽然整体行业空间增速明显放缓，但供给侧出清背景下龙头企业份额提升及模式优化或成为地产长期投资大逻辑。 核心观点  从消费属性来看我国的住房真实需求，可以分为刚需和改善性需求（本文不考虑由政策和投资需求带来的周期性波动）。刚需主要是由人口和城镇化率的提升带来的，包括家庭人数的增加、结婚对数的增加、城市人口迁移导致的结构性变化等。改善性需求主要是由住房条件的提升，即人均住房面积的提升带来的，包括非成套住宅改善、棚改等带来的需求。  我国住房新增真实需求还有多少？根据我们的测算，2022-2024 年新增真实住房需求分别为 10.11、9.63、9.66 亿平。我国住房新增真实需求在 2035 年前平均为 9.97 亿平/年，以新房占比 70%估算，预计商品住宅销售中枢在 7.0 亿平/年。2035 年以后真实需求会下降，但仍超过 6.5 亿平/年。  单独看城镇化提升带来的刚性需求有多少？我们预计我国城镇化率将在 2035 年达75.57%；总人口将在 2028 年达到顶峰（14.23 亿人）。截至 2021 年，全国城镇住房总建面 284 亿平。根据我们的测算，2022-2024 年城镇化提升带来的新增住房需求分别为4.46、3.84、3.72 亿平。2035 年前城镇化提升带来新增住房需求平均每年为 3.5 亿平，而 2036 年之后会下降到 0.68 亿平。我们预测：1）由家庭人数增加带来的新增刚需：未来三年城镇新生儿人数合计约 1443 万人，因此由家庭人数的增加带来的新增住房需求为 1.42 亿平/年。2035 年前平均 1.35 亿平/年，2036-2050 年平均 1 亿平/年。2）由结婚带来的新增刚需：未来三年由结婚带来的新增住房需求近 3.68 亿平/年，2035 年前平均 3.41 亿平/年。3）由人口迁移带来的新增刚需：一线单个城市平均每年有约 268万平的新增需求，二线单个城市有约 1004 万平。  单独看人均住房面积提升带来的改善性需求有多少？根据我们的测算，2021 年我国城镇常住人口人均住房建筑面积为 31.1平/人，套内面积约 24.9平/人，发达国家套内面积普遍在 30平/人以上。假设在每年提升 0.61平的基础上，预计 2036、2056年达英、美国水平。2022年后人均住房面积提升带来的新增住房需求约为 5.6亿平/年。我们预测：1）非成套住房改善后带来的新增改善性需求：2035 年前住房非成套改善后带来的新增住房需求平均 1.15亿平/年。2）棚改带来的新增改善性需求：未来 3年棚改带来的购买新房的需求合计约 0.28亿平。3）各能级城市人均住房建面提升带来的改善性需求：一线单个城市平均每年有 1150 万平的新增需求，二线单个城市有约 922 万平。一线城市平均需要 11年的时间才能提升至日本的水平，提升到英国和美国的水平还需要 30年和 57年的时间；二线城市提升到日本的水平平均需要 1 年，提升到英国和美国水平分别需12年和 31年。 投资建议  我们认为过去房地产上涨的预期在于人口增长、城镇化率提升带来的行业空间的提升，投资逻辑主要是随着行业周期上行，看好土地储备丰富、销售与业绩增长最快的房企。我们认为，在人口老龄化和城镇化速度放缓的背景下，现在的房地产行业不具备时代进程带来的规模增长的想象空间。但不可否认的是，未来十年房地产行业的真实需求仍有支撑。根据我们的测算，在 2035 年前，我国每年的真实住房需求仍有将近 10 亿平/年。虽然整体行业空间增速明显放缓，但供给侧出清背景下龙头企业份额提升及模式优化或成为地产长期投资的大逻辑。过去二十年，房地产供给侧持续扩张，截至 2021 年年末，国家统计局数据显示，我国具有开发资质的企业数量已经达到 11.2 万家。2020 年开始一系列监管政策出台，高杠杆、高周转模式难以为继，部分公司被市场逐步淘汰，管理运营良好的头部房企才有可能生存下来去分享整个行业份额。低效产能加速出清，具备强运营管理能力的房企有望通过份额扩张实现逆势增长，增厚自身的投资价值。部分规模不一定很大、但运营能力比较强的企业估值提振也将会带动整个板块表现。我们建议关注稳健的龙头和区域性央国企：保利发展、招商蛇口、万科 A、金地集团、华润臵地、中国海外发展。 风险提示  房地产政策与预期出现大幅偏离；城镇化率的提升低于预期；各线城市的人口目标出现改变；人口总量出现不可预测的变化；信贷或其他因素导致人们对住房市场产生非理性预期。 2022 年 8 月 3 日 中国真实住房需求还有多少？（2022 版） 2 目录 1、住房的两大属性：消费属性&投资属性 ........................................... 6 2、2035 年前，每年新增真实需求平均 9.97 亿平，2035 年后超过 6.5亿平 ..................................................................................................... 7 3、2035 年前城镇化提升带来的新增刚性需求为 3.5 亿平/年 ............... 9 3.1 2035 年前家庭人数的增加带来的新增住房需求为 1.35 亿平/年 ......................................