股权激励有望改善治理，苏酒复苏配置价值显现

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 今世缘 603369.SH 公司研究 | 动态跟踪 ⚫ 股票期权激励计划变更草案发布，营收增速目标较高体现发展信心。公司发布 2020 年股票期权激励计划（草案变更） ，计划拟向激励对象授予 770 万份股票期权，约占公司总股本的 0.614%。本计划股票期权行权的业绩条件主要为：1）以 2021 年营业收入为基数，22/23/24 年营收增长不低于 22%/51.3%/90.6%，对应 22/23/24 年营收增速分别为 22%/24%/26%；2）以 2021 年扣非净利润为基数，22/23/24 年扣非净利润增长不低于15%/32.3%/52.1%（且不低于同行业平均水平或对标企业的75分位值），对应 22/23/24 年扣非净利润增速分别为 15%/15%/15%。对标企业为贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒等 20 家 A 股上市公司。公司变更后的激励计划对营收增速考核要求较高，充分体现了公司对未来业绩增长的信心。 ⚫ 激励计划范围较广，公司治理有望改善。本次计划的激励对象不超过 345 人，包括公司董事、高级管理人员、核心技术人员和管理骨干；其中总经理顾祥悦、董事鲁正波、副总经理方志华等分别占授予总量的 2.73%、2.18%、2.18%等。本计划授予的股票期权的行权价格为 56.24 元/份。除 7 位董事及高级管理人员，其余不超过338 人有望获授的权益数量 648.2 万份，人均 1.92 万份，对应行权价值约 108 万元。本次激励计划覆盖范围较广，激励对象人数占公司 2021 年末总人数的约9.2%，有助于自上而下提升公司整体的经营活力，以及改善公司治理。顾总上任后，逐步推动对公司管理、营销等多方面的改革，有望推动公司发展进入快车道。 ⚫ 省内白酒消费逐步复苏，回调后长期配置价值显现。边际上，四开、对开和 V3 的批价分别约为 430 元、255 元和 600 元，环比平稳。随着疫情逐步缓解，江苏省内堂食、宴席等逐步开放，有助于白酒消费复苏与升级，以及公司业绩的改善。7 月，江苏高沟酒业销售有限公司成立，由公司全资持股；作为“三沟一河”之一的高沟酒是江苏历史名酒，未来公司有望推动高沟酒复兴，打造重要增长点。近期，由于市场对白酒板块二季度业绩以及中秋国庆动销的预期有所悲观，白酒板块调整明显，目前公司 22 年一致预期 PE 已经下降至约 22 倍，处于低位，长期配置价值显现。 ⚫ 受二季度疫情影响，略下调营收和毛利率预测，预测公司 22-24 年每股收益分别为2.00 和 2.47 和 2.98 元（原预测为 2.01、2.48 和 3.00 元）。结合可比公司，给予 22年 28 倍 PE，对应目标价 56 元，维持买入评级。 风险提示：渠道下沉不及预期、省内竞争加剧、食品安全事件风险。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 5,119 6,406 7,863 9,504 11,262 同比增长(%) 5.1% 25.1% 22.8% 20.9% 18.5% 营业利润(百万元) 2,092 2,712 3,356 4,136 4,990 同比增长(%) 7.2% 29.6% 23.7% 23.2% 20.6% 归属母公司净利润(百万元) 1,567 2,029 2,515 3,100 3,742 同比增长(%) 7.5% 29.5% 23.9% 23.3% 20.7% 每股收益（元） 1.25 1.62 2.00 2.47 2.98 毛利率(%) 71.1% 74.6% 75.7% 76.6% 77.4% 净利率(%) 30.6% 31.7% 32.0% 32.6% 33.2% 净资产收益率(%) 20.3% 23.1% 23.4% 22.5% 21.8% 市盈率 35.0 27.1 21.8 17.7 14.7 市净率 6.6 5.9 4.5 3.6 2.9 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年07月29日） 43.77 元 目标价格 56 元 52 周最高价/最低价 62.56/38.87 元 总股本/流通 A 股（万股） 125,450/125,450 A 股市值（百万元） 54,909 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2022 年 07 月 31 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 1.21 -10.89 -1.2 0.87 相对表现 3.41 -2.52 3.22 24.27 沪深 300 -2.2 -8.37 -4.42 -23.4 叶书怀 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪 021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 周翰 021-63325888*7524 zhouhan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070003 21 年产品结构持续升级，22Q1 平稳开局 2022-04-18 结构升级盈利稳定增长，看好十四五增长空间 2021-11-01 上半年稳定增长，看好长期业绩空间 2021-08-24 股权激励有望改善治理，苏酒复苏配置价值显现 买入 （维持） 今世缘动态跟踪 —— 股权激励有望改善治理，苏酒复苏配置价值显现 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 受二季度疫情影响，略下调营收和毛利率预测，预测公司 22-24 年每股收益分别为 2.00 和 2.47 和2.98 元（原预测为 2.01、2.48 和 3.00 元）。结合可比公司，给予 22 年 28 倍 PE，对应目标价56 元，维持买入评级。 表 1：可比公司估值表 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 洋河股份 002304 165.20 6.43 7.82 9.40 25.69 21.12 17.57 泸州老窖 000568 222.20 6.84 8.57 10.63 32.49 25.91 20.91 古井贡酒 000596 213.34 5.55 6.96 8.59 38.45 30.66 24.82 口子窖 603589 50.11 3.22 3.79 4.50 15.55 13.23 11.14 水井坊 600779 71.38 2.84 3.58 4.33 25.16 19.94 1