哔哩哔哩SW(9626.HK)2022Q2财报前瞻：游戏业务短期疲弱，看好StoryMode后续变现潜力

国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年 07 月 22 日 公司研究 评级：买入(维持)研究所 证券分析师： 陈梦竹 S0350521090003 chenmz@ghzq.com.cn 联系人 ： 尹芮 S0350121090044 yinr@ghzq.com.cn [Table_Title] 游戏业务短期疲弱，看好 StoryMode 后续变现潜力 ——哔哩哔哩-SW（9626.HK）2022Q2 财报前瞻 最近一年走势 相对恒生指数表现 2022/07/21 表现 1M 3M 12M 哔 哩 哔 哩-SW -5.9% 16.9% -76.5% 恒生指数 -4.6% -0.5% -24.4% 市场数据 2022/07/21 当前价格（港元） 203.00 52 周价格区间（港元） 125.00-919.00 总市值（百万港元） 79,292.73 流通市值（百万港元） 79,292.73 总股本（万股） 39,060.46 流通股本（万股） 39,060.46 日均成交额（百万港元） 434.71 近一月换手（%） 9.19 《——哔哩哔哩-SW（9626.HK）2022Q1 财报点评 ： 用户活跃创新高，业绩上半年承压 （买入）*海外*陈梦竹》——2022-06-11 《 哔哩哔哩（9626.HK）2021Q4 财报点评：用户稳健增长，看好广告、VAS 等多元变现潜力 （买入）*海外*陈梦竹》——2022-03-05 《 哔哩哔哩（9626.HK）21Q3 财报点评&纪要：亏损率继续扩大，MAU 达 2.67 亿提前完成全年目标 （买入）*海外*陈梦竹》——2021-11-18 ◼ 1 、 我 们 预 计 哔 哩 哔 哩 2022Q2 实 现 营 业 收 入 49.5 亿 元（YoY+10%,QoQ-2%），其中游戏业务 11 亿（YoY-12%,QoQ-20%），广告业务 11（YoY+9%,QoQ+10%），增值服务 21 亿元（YoY+30%，QoQ+4%），电商 6 亿元（YoY+2%，QoQ-2%）。预计销售费用率25%，管理费用率 11%，研发费用率 18%；NON-IFRS 归母净亏损16 亿；毛利率 15%、NON-IFRS 归母净亏损率 32%（均为人民币货币单位） ◼ 2、用户情况：预计 2022Q2 公司月活跃用户数达 2.99 亿（YoY+26%，QoQ+2%），日活跃用户数达 8240 万（YoY+31%，QoQ+4%），用户活跃度持续提升。预计付费用户数达 2695 万（YoY+29%，QoQ-1%），付费渗透率约 9%。 ◼ 3、游戏业务：受产品周期影响，季度相对承压，预计同比下滑 12%，7 月版号正常发放，公司旗下主机&PC 端游戏《暗影火炬城》通过审批，后续版号回归正常发放周期将给公司业绩带来更多利好；持续布局游戏投资，进一步提升游戏自研能力。 ◼ 4、增值服务：预计 2022Q2 同比增长 30%，保持强劲增速，优质自制内容和新番持续吸引大会员付费，直播业务健康发展，与 PUGV生态形成良好协同效应。 ◼ 5、广告及电商：受到宏观环境和疫情影响，广告业务增速放缓，预计 2022Q2 同比增长 9%，Story Mode 广告价格高于其他视频场景，伴随 VV 健康增长后续将给广告业务贡献新场景增量，近期核心商业部门组织架构调整有望提升变现效率。 ◼ 盈利预测和投资评级 我们预计公司 FY2022-2024 年营收分别为230.99/292.46/356.65亿 元 ， 经 调 整 归 母 净 利 分 别 为-57.13/-27.68/-9.17 亿元，对应 SPS 为 59/75/91 元，对应 PS 分别为 3x/2x/2x。公司活跃用户持续增长，且参与度及留存率稳定向上，我们认为用户流量持续扩张与加速变现潜力较大，对比行业可比公司估值，我们给予其 2022 年目标单 MAU 估值 400 元人民币、目标PS 4X，对应 2022 年目标市值分别为 1253、924 亿元，折中目标市值 1088 亿元，2022 年 Target Price279 元 323 港元，维持“买入” -0.8522-0.6728-0.4933-0.3138-0.13430.045221/7 21/8 21/9 21/1021/11 22/1 22/2 22/3 22/4 22/5 22/6 22/7哔哩哔哩-SW恒生指数股票报告网证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 《 哔哩哔哩（9626.HK）21Q3 财报前瞻：预计Q3 有望达到全年用户目标 2.6 亿，商业化持续稳步推进 （买入）*海外*陈梦竹》——2021-11-02 评级。 ◼ 风险提示 宏观经济增长不及预期风险、行业市场竞争加剧风险、政策内容监管风险、用户流失风险、互联网估值调整风险、变现不及预期风险等。 [Table_Forcast1] 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万元） 19384 23099 29246 35665 增长率(%) 62 19 27 22 归母净利润（百万元） -6789 -7740 -3978 -2469 增长率(%) -125 -14 49 38 摊薄每股收益（元） -17.87 -19.52 -9.83 -6.07 ROE(%) -31 -103 -55 -37 Non-GAAP 归母净利润（百万元） -5478 -5713 -2768 -917 增长率(%) -114.02 -4.28 51.55 66.86 SPS 49.62 59.14 74.87 91.31 PS 3.52 2.96 2.34 1.92 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 单位人民币，汇率为 7 月 21 日实时汇率 1 港元=0.86 人民币 股票报告网证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 1、 主要财务指标前瞻 整 体 业 绩 ： 我 们 预 计 哔 哩 哔 哩 2022Q2 实 现 营 业 收 入 49.5 亿 元（YoY+10%,QoQ-2%），其中游戏业务 11 亿元（YoY-12%,QoQ-20%），广告业务 11 亿元（YoY+9%,QoQ+10%），增值服务 21 亿元（YoY+30%，QoQ+4%），电商 6 亿元（YoY+2%，QoQ-2%）。 费用及利润率：预计销售费用率 25%，管理费用率 11%，研发费用率 18%；NON-IFRS 归母净亏损 16 亿；毛利率 15%、NON-IFRS 归母净亏损率 32%。 2、 用户情况 预计 2022Q2 公司月活跃用户数达 2.99 亿（YoY+26%，QoQ+2%），日活跃用户数达 8240 万（YoY+31%，QoQ+4%），用户活跃度持续提升。预计付费用户数达 2695 万（YoY+29%，QoQ-1%），付费渗透率约 9%。 3、 分业务前瞻 3.1、 游戏业务：受产品周期影响，季度相对承压，预计同比下滑 12%，7 月版号正常发放，公司旗下主机&P