城投随笔系列：遵义，我们怎么看？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 城投随笔系列 遵义，我们怎么看？ 2022 年 07 月 19 日 关于遵义，本文聚焦以下几个方面： ➢ 为何在遵义开展债务展期？ （1）贵州有其发展战略地位，债务的累计过程以及风险也有特殊性，对应看国务院层面便有发文提及贵州债务问题，支持以展期重组等方式化债，助力未来高质量发展； （2）贵州当前核心症结在遵义，债务高企、非标逾期，且城投债续发能力较弱，仅靠自身腾挪有难度，需有外部力量的介入； （3）从技术操作上来说，平台的结构分布也是影响因素之一，毕竟在遵义，遵义道桥无论从资产负债的体量以及结构、还是市场关注的角度来看，都有其指示意义，从存量债规模的占比来看则更为突出。 ➢ 债务化解中，我们对比一下镇江 从债务化解的措施来看，镇江市近年来有以下几方面举措，有共性也有个性。共性之处在于：一是协调银行进行隐债置换；二是专项债的超量给予；三是再融资债券助力隐债化解。此外还包括在组织人事干部任免上做了些针对性的安排。 此外也有一些个性之处，但这或得益于整体实力强大的江苏省的统筹安排：一是平准基金、二是不动产基金，三是仅从机构的感性直观认知上来看，区域属性加持之下的再融资恢复触发拐点更容易见到，但这种感性认知并非不合理。 遵义还存在一些结构性问题：一方面是遵义分散在四处的小平台比较多，虽然每个都不大，但总还是有一些存量债券需要偿付，尤其是在目前其自发行能力偏弱的情形下；此外区域内高成本融资预估仍不少，非标类债务的压力仍存在，对应付息上给内生现金流造成压制。再考虑到贵州并非江苏，其自发内生的修复动能无法相比，故而由此推演，政策加码下的外部支持还需延续、还需发力。 ➢ 是否会在其他区域推广？ 首先，仅从必要性的角度来说，是有的。毕竟当前宏观图景十分复杂，多重政策诉求之下债务风险缓释却是基石，毕竟沙场征战还需后方稳定，并且从年内全国各省城投平台的内外部现金流来看，并不轻松。但我们不能简单从这一线性思维推演，毕竟类似遵义的债务展期操作给市场留下的印象有些微妙，各区域平台在债券还能续发、银行贷款还能接续的情况下，并不会首要考虑这种方式，并且从实操的角度来看也很难全面达成。 其次，其他区域推广的可能性的角度来看，不排除。一是遵义道桥的其他类型债务进行优化重组或有可能；二是遵义其他平台、乃至贵州其他区域结构上再做债务优化重组；三是其他省份，探索与遵义有相类似情形的区域，我们可做一些期待。 ➢ 未来遵义整体债务风险怎么看？ 在短期视角下，遵义年内债券到期压力还属可控，毕竟量并不算大，区域财政金融以及特有资源禀赋加持之下，债券上有其底线。然在更长期的视角下，遵义的债券短期内难以简单退出债券市场，因而需对其较大的债务体量进行结构性优化，无论是成本还是期限。这也便有了“国发 2 号文”后银行类债券重组的安排，非标重安排或也在途。于遵义而言，基本面角度来看或是有所利好的，毕竟在新时代闯新路下的贵州，债务结构的重组能让其走的更稳、更远。 风险提示：城投口径偏差；部分数据缺失所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 电话： 18673120168 邮箱： tanyiming@mszq.com 相关研究 1.可转债打新系列：高测转债：高硬脆材料加工设备龙头企业-2022/07/18 2.信用一二级市场跟踪周报 20220717：产业债净流出，短久期信用利差收窄-2022/07/17 3.城投、产业利差跟踪周报 20220717：城投债利差小幅走阔、产业债利差涨跌互现-2022/07/17 4.交易所批文更新跟踪周报 20220717：交易所私募债“通过”规模持续增加-2022/07/17 5.品种利差跟踪周报 20220717：收益率下行，品种利差普遍收窄-2022/07/17 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 为何在遵义开展债务展期？ ...................................................................................................................................... 3 2 债务化解中，我们对比一下镇江 ............................................................................................................................... 7 3 是否会在其他区域推广？ ...................................................................................................................................... 11 4 未来遵义整体债务风险怎么看？ ............................................................................................................................ 12 5 风险提示 .............................................................................................................................................................. 15 插图目录 .................................................................................................................................................................. 16 表格目录 .................................................................................................................................................................. 16 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 2022 年 6 月 27 日，遵义市公告成立遵义市金融工作领导小组，明确小组工作职责之一为“推动一系列展期重组，协调开展各类市场主体银行类、非标类债务展期、重组、降息工作。”而后，遵义道桥的债务重组方案又呈现在市场眼前，一定程度超预期的方案