磷化工延续高景气，向新能源新材料转型加速

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 兴发集团 600141.SH 公司研究 | 动态跟踪 ⚫ 公司业绩持续增长：公司前期发布 21 年年报及 22 年一季报，21 年实现营收 236.07亿，同比+28.88%，实现归母净利润 42.47 亿，同比+583.58%；22 年 Q1 实现营收85.75 亿，同比+90.65%，实现归母净利润 17.20 亿，同比+384.64%。 ⚫ 磷化工延续高景气，原料配套增厚板块盈利：全球疫情背景下，磷化工产业链同时受到主粮价格上涨带动的农化需求增长及供给侧波动影响，磷矿石、黄磷、草甘膦、磷铵等产品价格持续上涨。公司 21 年草甘膦不含税均价 3.74 万元/吨，同比+95.9%，22Q1 均价进一步涨至 6.66 万元/吨。21 年 Q4 国内能耗双控及原材料价格上涨助推草甘膦站上 8 万元/吨历史高点，尽管 22 年年初因供给端松动而有所回落，旺季需求支撑草甘膦价格仍处高位，且近期有反弹迹象。甘氨酸、黄磷原料的配套也为公司草甘膦及甘氨酸板块带来较大盈利弹性，21 年毛利率 39.83%，同比增长23.2pct。化肥方面，21 年宜都兴发二期项目建成投产，公司磷酸二铵产能翻倍增至80 万吨/年，另有星兴蓝天 40 万吨/年合成氨投产，加强磷肥原料保障能力。 ⚫ 硅系板块景气度回调，长期仍有增量成长：21 年有机硅下游需求旺盛，公司有机硅销量 15.9 万吨，同比+27.8%，其中 DMC 不含税均价 25257 元/吨，同比+69.9%，有机硅整体板块毛利增长 187.3%。21 年 Q4 行业内新产能投产，供需紧张格局缓解，有机硅价格高位下跌，近期需求端受疫情影响而有进一步下行压力。孙公司内蒙兴发在建 40 万吨有机硅单体预计于 23 年年底建成投产，产能有望翻番，为有机硅板块带来长期成长性。 ⚫ 加速向新能源、新材料产业转型：近年来公司把握湿电子化学品生产本土化机会，积极储备相关产品技术，21 年实现毛利 733%增长，毛利率水平高达 46.7%，今年下半年还有控股子公司兴福电子在建 7 万吨/年 IC 级硫酸、1 万吨/年电子级双氧水等项目陆续投产。新能源方面，公司已规划 20 万吨磷酸铁及配套 10 万吨湿法磷酸精制技改项目，且与华友钴业展开合作，加速向新能源、新材料产业转型。 ⚫ 我们认为磷系农化品中长期供给端扩张受限，高景气有望持续，故上调盈利预测。我们预测 22-24 年公司 EPS 为 5.14、5.05 和 5.38 元（原 22-23 年预测为 2.51 和 2.86 元），按照可比公司 22 年 11 倍 PE，给予目标价 56.54 元并维持买入评级。 风险提示：产品和原材料价格波动，新产能投产及销售不及预期，下游需求不及预期 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 18,317 23,607 27,806 28,517 30,049 同比增长(%) 1.5% 28.9% 17.8% 2.6% 5.4% 营业利润(百万元) 770 5,901 7,789 7,689 8,061 同比增长(%) 59.3% 666.7% 32.0% -1.3% 4.8% 归属母公司净利润(百万元) 621 4,247 5,717 5,609 5,982 同比增长(%) 105.4% 583.6% 34.6% -1.9% 6.7% 每股收益（元） 0.56 3.82 5.14 5.05 5.38 毛利率(%) 13.3% 33.4% 35.4% 34.0% 33.9% 净利率(%) 3.4% 18.0% 20.6% 19.7% 19.9% 净资产收益率(%) 7.0% 36.4% 34.8% 26.1% 22.5% 市盈率 77.5 11.3 8.4 8.6 8.1 市净率 5.1 3.5 2.5 2.0 1.7 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年06月28日） 43.32 元 目标价格 56.54 元 52 周最高价/最低价 57.71/17.49 元 总股本/流通 A 股（万股） 111,172/98,115 A 股市值（百万元） 48,160 国家/地区 中国 行业 基础化工 报告发布日期 2022 年 06 月 28 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 6.49 20.03 29.95 134.29 相对表现 3.38 12.63 27.44 158.34 沪深 300 3.11 7.4 2.51 -24.05 万里扬 021-63325888*2504 wanliyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090003 顾雪莺 guxueying@orientsec.com.cn 主营产品景气度提升创业绩新高，立足磷硅进军高端材料 2021-10-18 业绩持续增长，公司经营进入新阶段 2020-10-14 磷化工延续高景气，向新能源新材料转型加速 买入（维持） 兴发集团动态跟踪 —— 磷化工延续高景气，向新能源新材料转型加速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：核心假设变动分析表 关键参数 调整前 调整后 2022E 2023E 2022E 2023E 2024E 核心假设 磷矿石销量（万吨） 304 315 150 159 279 变动幅度 -50.6% -49.5% 有机硅销量（万吨，折 DMC） 19 22 16 18 22 变动幅度 -13.1% -21.2% 草甘膦销量（万吨） 19 22 19 23 23 变动幅度 -1.2% 5.3% 磷肥销量（万吨） 106 106 78 87 90 变动幅度 -26.3% -18.2% 磷矿石价格（元/吨） 280 280 420 370 370 变动幅度 50.0% 32.1% 黄磷价格（元/吨） 21,000 21,000 32,000 30,000 30,000 变动幅度 52.4% 42.9% DMC 价格（元/吨） 23,000 23,000 25,000 23,500 23,500 变动幅度 8.7% 2.2% 110 胶价格（元/吨） 25,000 25,000 29,000 27,500 27,500 变动幅度 16.0% 10.0% 107 胶价格（元/吨） 24,000 24,000 26,000 24,500 24,500 变动幅度 8.3% 2.1% 草甘膦价格（元/吨） 34,000 34,000 66,000 58,000 58,000 变