航空行业研究初探

航空行业研究初探国海证券研究所证券研究报告2022年06月18日航空运输评级：推荐(首次覆盖)许可(分析师)李跃森(分析师)王航(联系人)S0350521080001S0350521080010S0350121100020xuk02@ghzq.com.cnliys05@ghzq.com.cnwangh09@ghzq.com.cn股票报告网核心观点1、行业属性：航空业是典型大周期行业，受供、需、油、汇四大周期因素影响，经营波动较大。全球来看，行业高投入、高风险、同质化、低回报，盈利能力及盈利成长性普遍不佳。但在这样的行业β之下，却依然出现了欧美低成本航空龙头创造长期丰厚回报的典型案例。2、需求分析：航空需求具备长期逻辑，增速与宏观经济紧密相关，大国才能孕育大型航空市场。就国内而言，航空出行目前仍然属于高端消费，以疫情前2019年的中国航空业平均票价计算，一次航空出行往返的花费占到月度人均可支配收入的约四成。天然存在的需求差异，使航空业分化为全服务和低成本两大赛道。3、全服务：全服务赛道周期属性主导，其大周期是需求周期，需求决定周期幅度，商业模式的核心是强垄断。买周期与买格局，是投资全服务航司的两大常见策略。从全球资本市场的实践经验来看，买周期是胜率更高的策略，全球适用，可被广泛验证。买格局策略，中美欧三大航空市场中，仅在美国2011-2013年左右成功过，但在此后超额收益有限。单从CR3、CR5口径来看，中国航空业集中度远超市场格局碎片化的欧洲，甚至与美国航空市场较为接近。但就核心枢纽的市占率指标来看，中美三大航之间存在明显差距。中国全服务航空当下垄断程度不足，更适合买周期。4、低成本：低成本赛道具备消费属性，长坡厚雪，强者恒强，商业模式的核心是高周转。虽然同样受周期性因素影响，但低成本商业模式更具韧性，成长性远超周期性。低成本的投资策略是买处于成长期的低成本龙头。凭借成本优势和更具韧性的商业模式，低成本龙头往往能够长期保持较高利润率和回报率，在每一轮危机中逆势成长，为投资者带来长期超额收益。当下，中国低成本航空市场仍处于发展机遇期。2请务必阅读附注中免责条款部分投资建议：航空业当下正处于新冠疫情冲击下的基本面大周期级别底部，建议底部布局，静待周期上行。首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：1、永久性亏损风险：现金流断裂导致破产风险、 低价巨额增发导致股份被动大幅稀释风险。2、阶段性冲击风险：宏观层面，面临经济大幅波动、地缘政治冲突、油价与汇率大幅波动、大规模自然灾害、新一轮疫情爆发、疫苗及相关药物研发受阻等风险。行业层面，面临政策大幅变动、行业竞争加剧、发生航空事故或者其它类型的难以预测的风险。3、其他方面：国内外航司并不具备完全可比性，相关资料仅供参考。股票报告网重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测3请务必阅读附注中免责条款部分重点公司代码股票名称2022-06-18EPSPE投资评级股价20212022E2023E20212022E2023E603885.SH吉祥航空13.69-0.25-0.200.70-71.00-60.9817.39买入601021.SH春秋航空47.900.04-0.611.301,420.00-75.3035.26增持600029.SH南方航空6.52-0.75-0.620.27-9.08-10.2123.71增持601111.SH中国国航9.78-1.21-0.860.36-7.55-10.8325.60增持600115.SH中国东航4.64-0.73-0.600.21-7.10-7.8522.29增持资料来源：Wind资讯，国海证券研究所股票报告网目录二、需求分析：需求具备长逻辑，可细分为全服务和低成本两大赛道···············三、全服务航空：周期属性主导，商业模式的核心是强垄断·····························一、行业属性：典型大周期行业，高投入高风险··············································四、低成本航空：具备消费属性，商业模式的核心是高周转·····························引言：从大周期行业的长期牛股说起·······························································4请务必阅读附注中免责条款部分投资建议及风险提示························································································5710143041股票报告网0204060802007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022010203020062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022引言：从大周期行业的长期牛股说起图表1：中、美、欧三地代表性航司股价历史走势，均表现出典型周期特征美国三大航之达美航空（DAL）股价：美元中国三大航之中国国航（601111）股价：人民币0102030402000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022欧洲三大航之汉莎航空（LHA）股价：欧元资料来源：Bloomberg，Wind ，国海证券研究所5请务必阅读附注中免责条款部分股票报告网024681012141618200102030405060701980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022左轴：西南航空-美元右轴：瑞安航空-欧元引言：从大周期行业的长期牛股说起图表2：欧美地区低成本航空龙头均为投资者带来长期丰厚回报西南航空上市40年股价增长近百倍瑞安航空上市20年股价增长近40倍但低成本航空却成为航空业中的另类，以美国低成本龙头西南航空和欧洲低成本航空瑞安航空为例，两者自上市至今走出了长牛行情，为投资者创造了长期丰厚回报。资料来源：Bloomberg ，国海证券研究所6请务必阅读附注中免责条款部分股票报告网一、行业属性：典型大周期行业，高投入高风险7请务必阅读附注中免责条款部分股票报告网+ 收入南方航空中国国航中国东航2019年年报数据+客运收入（占比约90%）138,502124,525110,291机队数量（架）867708725供给周期量： ① ASK（百万）344,062287,788270,254②RPK（百万）284,921233,176221,779需求周期表现为价格弹性价：①RA