2022年6月美联储加息决议点评

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022 年 06 月 16 日 宏观类●证券研究报告 2022 年 6 月美联储加息决议点评 事件点评 投资要点 ◆ 一、美联储 6 月加息 75bp 符合市场预期，股债双涨。五月份美国通胀数据持续上涨，当月同比增长 8.6%、较前值高 0.3 个百分点，创下近 40 年高点；核心 CPI同比 6.0%、较上月回落 0.1 个百分点。当月环比上涨 1%、较上月上升 0.7 个百分点，均超出市场预期。 ◆ 二、美联储加息将带来哪些变化。主要影响包括：加息透支美国未来经济的增长空间，引发滞涨担忧。从利率工具的直接作用看，央行持续抬升基准利率能够从多个角度推高经济的投融资成本：（1）债务融资成本持续上升，提高投资条件，压制投资意愿；（2）投资机会成本上升，以及由此推升风险投资的收益要求，限制投资意愿；同时，基准利率的上升，还会通过债务杠杆率的方式挤占高债务主体的未来收益；（3）消费需求收缩，终端消费的强劲主要表现为居民对长期大额耐用品支出加大。居民加杠杆扩表的行为有助于跑赢通胀，但更依赖于扣除负债成本后的现金流的稳定性。美联储加息在提供负债成本的同时，还会限制收入上涨空间，对居民资产负债表造成实质伤害，从而引发消费需求收缩。 ◆ 中美生产合作有望重获支持。美国通胀的直接表现是物价上涨，但我们认为通胀的主要原因在于供给不足，也就是原料、库存和人手均出现了不同程度的短缺。国内的需求旺盛、产能不足和海外持续上涨的大宗价格，相互叠加形成了罕见的通胀局面。而货币政策主要是通过加息压制国内需求的方式影响通胀，显然难以取得理想效果。对于后两个问题点，经验上的应对策略是向全球释放需求，由全球供应链来共同分担通胀压力。那么，美方为缓解国内生产短缺，可能与中方缓和贸易关系并在高通胀持续阶段保持持续的合作。 ◆ 低增长、高通胀、高利率的环境难以出现美元大幅升值。通常来看，美联储加息会提高美元体系的利率水平，从而提高货币相对于其他货币的吸引力，使得美元进一步升值。在美元为代表的货币体系中，基本都不同程度的实施了货币宽松和财政补贴，才得以度过疫情冲击经济的危机阶段，但都普遍面临着如何回收流动性和弥补财政赤字的难题。本次加息后，美联储的基准利率仍大幅低于长期通胀目标。按预期，今年末美国实际 GDP 增长自 2.8%下调至 1.7%、核心 PCE 通胀自 4.1%上调至 4.3%、基准利率 3-3.5%。这意味着，美元资产将面临经济增幅放缓、通胀长期持续的双重压力。 ◆ 人民币汇率或将受益于全球贸易合作关系回暖。人民币体系尚未充分自由兑换，这极大限制了资本市场的利率传导效率，因此人民币汇率较难充分体现美联储加息的直接影响。事实上，人民币对外币的交换场景还是集中在经常项目中。从这个角度看，人民币汇率可能更多反映了我国作为全球最大生产工厂的供应链价值。在西方普遍遭遇双重通胀（内部需求推动和外部输入推动）的情况下，尽快对外输出需求，并通过生产国的生产配套能力和资源协调能力分摊通胀压力，将会成为各国从根本上缓解通胀的可行策略，因此，下半年有望看到中国对外贸易关系缓和，从而有助于人民币汇率稳定。 ◆ 风险提示：海外央行政策加息力度超预期，对外贸易环境大幅变动 分析师 崔晓雁 SAC 执业证书编号：S0910519020001 021-20377098 相关报告 2022 年 5 月物价数据点评 2022-06-15 2022 年 5 月 PMI 数据点评 2022-06-02 疫情缓解后，宏观经济恢复路径 2022-06-02 央行信贷形势分析会要求加大信贷投放，央行定向工具扩容 2022-05-25 5 年期 LPR 降 15bp 至 4.45%、1 年期 LPR维持 3.7% 2022-05-24 事件点评 http://www.huajinsc.cn/2 / 6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、美联储 6 月加息 75bp 符合市场预期，股债双涨 五月份美国通胀数据持续上涨，当月同比增长 8.6%、较前值高 0.3 个百分点，创下近 40 年高点；核心 CPI 同比 6.0%、较上月回落 0.1 个百分点。当月环比上涨 1%、较上月上升 0.7 个百分点，均超出市场预期。受此影响，市场普遍上调6月美联储加息的力度，从50bp调整到75bp。根据芝加哥商品交易所 FedWatch 工具显示，市场认为美联储有 96.5%的概率会加息 75bp、3.4%的概率加息 50bp。 图 1：6 月 14 日 FedWatch 反映的市场加息预期 图 2：美国 CPI 和核心 CPI 同比 资料来源：同花顺 iFind，华金证券研究所 资料来源：同花顺 iFind，华金证券研究所 6 月 16 日凌晨 2 点，美联储决议加息 75bp，美国股债表现小幅回落。此后美联储主席鲍威尔在新闻发布会措辞较为温和，表示“国内通胀程度超过此前预期”，“加息 75bp 不是常态”、“经济已不稳定，美联储不应成为新的不稳定来源”等系列表态，让市场情绪快速好转。具体来看，美股主要指数迅速转跌为涨，SP500 指数日内收涨 1.46%、纳斯达克指数涨 2.5。同期，主要期限的美国国债收益率也出现不同程度的回调，30 年美国国债收益率 3.39%、较前-6bp，10 年3.33%、较前-16bp，7 年 3.39%、较前-21bp，5 年 3.38%、较前-23bp、2 年 3.2%、较前-25bp。 图 3：美国主要股票市场指数 图 4：美国国债主要期限收益率 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 -20246810CPI核心CPI350037003900410043004500105001100011500120001250013000纳斯达克指数标普500(右)-25-23-21-16-8-6928073644438-40040801202.503.003.504.006月1-14日变动(bp 右)加息当日变动(bp 右)2022-06-012022-06-15 事件点评 http://www.huajinsc.cn/3 / 6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 二、加息如何压制通胀 理论上，经济活动中的价格行为都可以通过利率调节的方式来实现供求的平衡，但在多重目标的权衡中，具体措施在实施中则要有所取舍和权衡。但若仅从压制通胀的单一目标来说，美联储完全可以通过加息操作解决，利率到经济的传导方式主要包括： 供给端降温：提高企业成本，使生产边际收益递减。企业涨价的原因在于生产要素的价格上涨，目前看以能源为代表的资源品涨幅较大、劳动力成本涨幅则维持稳定、融资成本尚处于低位。考虑到下游/终端消费需求的旺盛，企业可以很容易的将成本涨价向下传导，并且仍然能维持稳定的营业收入和现金流。同时，如果加息力度持续上升并压缩企业利润，直至企业生产函数进入边际盈利下降的区间，从而达到降温效果。 PPI 显示出主要涨价因素来自能源，而面向终端