全球户储龙头+产能持续扩大，有望随行业快速成长

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 派能科技（688063） 证券研究报告 2022 年 06 月 15 日 投资评级 行业 电力设备/电池 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 233.03 元 目标价格 288.04 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 154.84 流通 A 股股本(百万股) 82.11 A 股总市值(百万元) 36,083.42 流通 A 股市值(百万元) 19,133.48 每股净资产(元) 20.06 资产负债率(%) 35.79 一年内最高/最低(元) 316.44/112.41 作者 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 全球户储龙头+产能持续扩大，有望随行业快速成长 公司地位：全球户用储能市场引领者，21 年自主品牌出货量全球第二 公司成立于 2009 年，专注储能电芯、系统行业，同时具备电芯、模组、BMS、EMS 等储能核心部件自主研发和制造能力。公司自成立起便持续开拓海外储能市场并取得显著成效，在户储主要市场欧洲积累了 Sonnen、Segen、Krannich、Energy 等多家户储系统合作客户。2021 年，公司实现产品销量 1.54GWh，自主品牌户储产品出货量约占全球出货总量的14%，位居全球第二名。 经营情况：应用领域及销售市场不断拓宽，产量逐年高增长 1）应用领域：公司专注储能市场领域，为全球户储领军企业，近年积极布局储能新应用场景并取得进展，工商业/微电网等 MWh 级电池系统实现规模出货。 2）销售市场：公司营收主要来自境外（2020-2021 年收入占比均超80%），在欧洲、非洲部分国家市场占有率极高；2021 年公司在荷比卢地区、东欧、美日市场取得突破性进展，并在国内市场实现 MWh 级电池系统的规模出货，境外、国内销售市场均有持续拓宽。 3）产销量：产量由 2017 年 98.98MWh 上升至 2021 年 1.71GWh，CAGR+103.79%；销量由 2017 年 81.66MWh 上升至 2021 年 1.54GWh，CAGR+108.40%。 未来展望：我们预计户储市场 21-25 年 CAGR+94%，公司产能持续扩大，看好公司跟随行业增速快速成长 1）户用储能市场：我们认为，政策激励+高经济性+电力保供，三大原因将支撑海外户储市场的持续高增，我们预计 2021-2025 年全球户用储能装机量有望达 5.2/13.5/30.9/50.0/73.6GWh， CAGR+94%。 2）产能：预计至 2022 年底公司电芯、系统产能将分别达 7GWh、8GWh；根据公司 22 年定增预案，将再投建 10GWh 电芯及系统年产能。 盈利预测与估值 销量及收入方面，我们预计，户储行业的需求高增+用户高价格接受度+公司应用领域和销售市场不断拓宽，公司 2022-2024 年产品销量将达 3.5/6.5/11.5GWh；产品出货均价 1.51/1.32/1.06 元/Wh，对应营业收入52.8/85.9/121.6 亿元。 盈利方面，我们预计公司未来产销量持续上升带来的规模效应、原材料价格和海运成本有望回落，考虑公司股权激励费用，2022-2024 年归母净利润为 6.47/13.53/18.17 亿元，yoy+104.5%/109.2%/34.3%。 同行业可比公司中，亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、鹏辉能源 2023 年 PE分别为 33、54、21、25X，考虑公司主要产品面向需求快速放量的户储市场，以及公司产能持续释放，给予公司 2023 年 33 倍 PE，对应股价 288.0元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业装机不及预期、疫情冲击风险、原材料供应风险、测算具有一定的主观性。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,120.07 2,062.52 5,275.34 8,588.75 12,156.39 增长率(%) 36.62 84.14 155.77 62.81 41.54 EBITDA(百万元) 444.67 562.20 735.64 1,525.20 2,019.05 净利润(百万元) 274.49 316.18 646.64 1,352.92 1,816.51 增长率(%) 90.46 15.19 104.52 109.22 34.27 EPS(元/股) 1.77 2.04 4.18 8.74 11.73 市盈率(P/E) 131.46 114.12 55.80 26.67 19.86 市净率(P/B) 13.20 12.15 10.17 7.65 5.65 市销率(P/S) 32.22 17.49 6.84 4.20 2.97 EV/EBITDA 84.94 51.28 45.91 22.13 16.23 资料来源：wind，天风证券研究所 -30%-15%0%15%30%45%60%75%2021-062021-102022-02派能科技沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司基本情况：专注锂电储能，17-21 年营收 CAGR 达 95% .............................................. 4 1.1. 股权结构：控股股东为中兴新通讯， 通过设立子公司垂直整合产业链 .................... 4 1.2. 发展历程：多年竖向+横向布局产业链，已成为全球头部户用储能企业 .................. 4 1.3. 主要财务数据：户储市场高景气带动 17-21 年营收 CAGR+95%，21 年受原材料价格上涨，盈利能力出现下滑 ............................................................................................................ 5 1.4. 股权激励：以 21-23 年营收、净利润为考核指标，彰显公司信心 .............................. 7 2. 主营业务：海外户储高市占率，产量逐年高增 ....................................................................... 8 2.1. 产品线：主要生产储能电芯+系统集成，产品覆盖多种储能场景 ................................ 8 2.2. 客户结构：海外客户占比高，为各大头部户储集成商的供应商 ................................... 8 2.3. 产销量：受益于行业高增长+新市场不断开拓，公司产销量迅速提升 .....................