运营提质增效，连锁家居龙头再起航

运营提质增效，连锁家居龙头再起航 [Table_CoverStock] —美 凯 龙(601828)公司深度报告 [Table_ReportDate] 2022 年 06 月 09 日 [Table_CoverAuthor] 李宏鹏 轻工行业首席分析师 罗岸阳 家电行业首席分析师 S1500522020003 S1500520070002 lihongpeng@cindasc.com luoanyang@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com2 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司深度报告 [Table_StockAndRank] 美 凯 龙(601828) 投资评级 买入 上次评级 无评级 [Table_Chart] 资料来源：万得，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（元） 5.55 52 周内股价波动区间(元) 13.80-4.80 最近一月涨跌幅(％) 6.13 总股本(亿股) 43.55 流通 A 股比例(％) 100.00 总市值(亿元) 241.25 资料来源：信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 运营提质增效，连锁家居龙头再起航 [Table_ReportDate] 2022 年 06 月 09 日 报告内容摘要: [Table_Su 红星美凯龙是全国领先的连锁家居商场，多年稳居行业第一。公司创立至今已有 30 余年历史，引领家居消费从单纯的“买家居”，过渡到“逛家居”、“赏家居”时代，并升级打造线上线下一站式购物平台。截止22Q1 公司经营 94 家自营商场，280 家委管商场，储备项目有 20 家筹备中自营商场，计划建筑面积约 301 万平方米，筹备委管商场 325 家。公司占中国连锁家居装饰及家具商场行业的 17.5%，稳居龙头地位。 家居连锁行业稳健增长，自营+委管分级布局双轮驱动。家居零售行业中长期受益于居民消费水平与城镇化率长期提升，一二线城市翻新及二手房需求驱动行业持续发展，下沉市场新房装修需求仍为主流，家居零售有望持续挖潜。据弗若斯特沙利文数据，预计 2021-2026 年中国家居零售连锁CAGR有望达7.6%，至2026年规模可达1.13万亿元。2016-2021年公司零售额占连锁家具商场份额从 11.82%提升至 17.5%，并积极通过自营+委管分别挖掘一二线城市+下沉市场空间持续扩大份额。 “轻资产、重运营、降杠杆”推进，带动运营效率持续优化。1）轻资产：公司委管模式在下沉市场占比约 70%，委管商场助力公司实现区域补位并以轻资产模式实现下沉市场的快速渗透。2）重运营：公司推动三大店态、九大主题馆建设，聚焦品类精细化运营与坪效提升，推动商场租金结构健康增长。3）降杠杆：目标实现资产负债率降低、经营现金流稳健、资本开支下降，2021 年公司资产负债率为 57.4%，同比下降 3.7pct，同时 2019-2021 年间经营性现金流保持增长趋势，以资本支出为主的投资现金流流出保持下降趋势。 扩展性业务蓬勃发展，打造第二增长曲线。公司拓展性业务包括同城新零售与家装。1）新零售：2019 年与阿里合作共拓新零售，以天猫同城新零售为核心形态，形成商场的线上线下联动，通过一年五次购物节及“超级品类节”打造家居营销 IP。同时公司着力建设全域引流，通过优化微信、抖音、小红书等多平台投放矩阵，打造对商户的线上线下一体化服务闭环。2）家装：家装作为家居零售前端流量入口，公司近年来积极布局打造家装家居一体化，2021 年依托线下商场网络，家装门店已覆盖全国 200 余个城市，累计开设 253 家门店，2016-2021 年公司商品销售及家装收入 CAGR 达 45%。公司通过“家倍得”、“更好家”、“振洋”等多层次家装品牌打造覆盖差异化市场，并着力打造技术中台，在家装系统、数字化建设等方面持续投入深耕家装业务。 公司长期壁垒稳固不可复制，首次覆盖给予“买入”评级。公司在“轻资产、重运营、降杠杆”的新发展战略下持续夯实龙头地位，经营壁垒稳固不可复制，并向下沉市场网络扩张；同时，随着公司同城零售线上线下一体化、家装家居一体化的拓展性业务布局深化，未来发展值得期待。我们预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 22.28 亿元、25.64亿元，28.49 亿元，同比分别增长 8.8%、15.1%、11.1%，目前（2022/6/8）股价对应 2022 年 PE 为 11x，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：房地产周期波动风险、投资性房地产公允价值变动风险。 -60%-40%-20%0%20%40%21/0621/1022/02美 凯 龙沪深300 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com3 [Table_Profit] 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 14,236 15,513 16,404 18,095 19,528 增长率 YoY % -13.6% 9.0% 5.7% 10.3% 7.9% 归属母公司净利润(百万元) 1,731 2,047 2,228 2,564 2,849 增长率 YoY% -61.4% 18.3% 8.8% 15.1% 11.1% 毛利率% 61.5% 61.7% 62.2% 61.8% 61.2% 净资产收益率ROE% 3.6% 3.8% 4.0% 4.4% 4.7% EPS(摊薄)(元) 0.44 0.47 0.51 0.59 0.65 市盈率 P/E(倍) 12.52 11.80 10.85 9.43 8.48 市净率 P/B(倍) 0.46 0.45 0.43 0.41 0.40 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为 2022 年 06 月 08 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com4 目 录 投资聚焦 .......................................................................................................................................... 6 一、公司概况：中国连锁家居商场领军者 ................................................................................... 7 1.1 公司简介 ..................................................................