2021年年报及2022年一季报点评：21年业绩表现低于预期，电商全域服务商+新消费品牌加速器双轮驱动

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 4 月 28 日 公司研究 21 年业绩表现低于预期，电商全域服务商+新消费品牌加速器双轮驱动 ——壹网壹创（300792.SZ）2021 年年报及 2022 年一季报点评 增持（下调） 当前价：27.90 元 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 2.39 总市值(亿元)： 66.59 一年最低/最高(元)： 26.12/64.44 近 3 月换手率： 61.29% 股价相对走势 -45%-27%-10%8%26%04/2107/2110/2101/22壹网壹创沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -11.19 -20.02 -41.43 绝对 -17.28 -34.66 -47.66 资料来源：Wind 相关研报 业务模式变化致收入波动，利润保持稳健增长——壹网壹创（300792.SZ）2021 年中报点评（2021-08-28） 净利润保持较高增长，拓展品牌、品类、渠道进行中——壹网壹创（300792.SZ）2020年年报及 2021 年一季报点评（2021-04-28） 21 年收入、归母净利润分别同比-13%、+5%，22Q1 归母净利润同比略降 公司 21 年服务品牌 GMV271 亿元，同比增 35.5%，营业收入 11.35 亿元、同比下滑 12.59%，收入下滑主要为公司与大客户百雀羚的合作模式调整所致；归母净利润 3.27 亿元、同比增长 5.39%低于预期，扣非净利润 2.59 亿元、同比下滑 8.75%。EPS1.45 元，拟每股派息 0.25 元（含税）。 分季度来看，21Q1~22Q1 单季度收入分别同比+4.20%、-23.40%、-8.91%、-14.39%、+19.58%（22Q1 服务品牌 GMV 同比增 12.78%），归母净利润分别同比+12.29%、+20.04%、+39.07%、-15.73%、-2.38%。21Q4 作为传统电商旺季，公司净利润出现下滑主要由于非必需品购买需求减少、平台增长承压、公司为新品牌业务储备人员致管理成本大幅增长及自动化、数字化系统建设持续投入所致。 21 年业务结构变化，线上管理服务收入实现增长、占比提升 分业务来看：21 年品牌线上管理服务、品牌线上营销服务、线上分销、内容电商服务、技术咨询服务收入占总收入比例分别为 53%（同比+13PCT）、20%（-12PCT）、23%（-4PCT）、3%、0.1%，收入分别同比+15.61%、-46.15%、-25.54%（后两者为新增）。 分平台来看：天猫商城、唯品会销售占比较大，销售模式分别为品牌线上营销、线上分销，21 年收入占比分别为 16%（同比-14PCT）、11%（-9PCT），收入分别同比-47.09%、-44.93%。 21 年毛利率略降、费用率平稳，存货和应收账款周转放缓，现金流减少 1）毛利率 21 年同比下降 0.22PCT 至 47.61%。分业务来看，品牌线上管理、品牌线上营销、线上分销毛利率分别为 58.70%（-7.99PCT）、44.86%（-3.32PCT）、28.19%（+8.63PCT）。22Q1 毛利率同比下降 4.44PCT 至 44.13%。 2）期间费用率 21 年同比下降 0.05PCT 至 14.41%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 7.53%（-3.66PCT）、7.20%（+3.32PCT）、2.15%（+1.09PCT）、-2.48%（-0.80PCT），销售费用率和总额减少主要系品牌线上营销服务业务收入减少，推广费、仓配费减少所致；管理费用率提升主要系 21 年增加组织能力建设投入所致。22Q1 期间费用率同比提升 2.86PCT 至 18.19%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+4.27、-0.68、+1.43、-2.16PCT。 3）其他指标方面，21 年、22Q1 存货周转天数分别为 81、141 天，同比+28、+63天；应收账款周转天数分别为 82、105 天，同比+30、+26 天。经营净现金流 21 年同比减少 93.73%至 2751 万元，主要系存货、应收账款、其他应收款增加所致，22Q1净流出幅度同比扩大 265.21%。 盈利预测与投资建议：21 年公司确立“全域电商服务商+新消费品牌加速器”的双轮驱动战略，积极拓展新品类、新品牌、新渠道，21 年/22Q1 公司分别新增品牌客户 42 个/11 个。考虑到 21 年公司业绩表现不及预期，国内疫情短期对消费意愿和物流发货造成不利影响，我们下调公司 22~23 年盈利预测（净利润较前次盈利预测分别下调 28%、30%），按最新股本预计 22~23 年 EPS 分别 1.55、1.92 元，新增24 年盈利预测、24 年 EPS 为 2.34 元，22、23 年 PE18 倍、15 倍，下调至“增持”评级。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 壹网壹创（300792.SZ） 风险提示：客户/品类/平台拓展不及预期；品牌方收回线上代运营授权；电商活动销售不及预期。 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,299 1,135 1,343 1,612 1,922 营业收入增长率 -10.49% -12.59% 18.31% 20.03% 19.23% 净利润（百万元） 310 327 370 457 559 净利润增长率 41.54% 5.39% 13.35% 23.45% 22.29% EPS（元） 1.30 1.37 1.55 1.92 2.34 ROE（归属母公司)（摊薄） 20.50% 12.33% 12.51% 13.70% 14.72% P/E 21 20 18 15 12 P/B 2.7 2.5 2.2 2.0 1.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-04-27 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 壹网壹创（300792.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,299 1,135 1,343 1,612 1,922 营业成本 677 590 704 830 978 折旧和摊销 9 10 16 27 37 税金及附加 28 29 34 41 49 销售费用 145 86 98 116 138 管理费用 50 85 87 98 113 研发费用 14 25 24 27 33 财务费用 -22 -28 -27 -31 -36 投资收益 3 62 10 10 10 营业利润 432 445 498 605 725 利润总额 443 444 498 605 731 所得税 97 84 95