2022年一季报点评：净利息收入逐季走高，“头雁”作用持续凸显

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 5 月 4 日 公司研究 净利息收入逐季走高，“头雁”作用持续凸显 ——农业银行（601288.SH）2022 年一季报点评 增持（维持） 当前价：3.06 元 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-57378038 wangyf@ebscn.com 联系人：刘杰 010-56518032 liujie9@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 3499.83 总市值(亿元)： 10709.48 一年最低/最高(元)： 2.9/3.17 近 3 月换手率： 11.16% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 5.92 15.38 22.81 绝对 0.33 3.38 0.58 资料来源：Wind 事件： 4 月 29 日，农业银行发布 2022 年一季度报告，一季度实现营业收入 2059 亿元，YoY +5.9%，归母净利润 708 亿元，YoY+7.4%。加权平均净资产收益率 13.47%，YoY -0.18pct。资产收益率 0.94%，YoY-0.01pct。 点评： 净利息收入增速逐季走高。22Q1 农行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 5.9%、5.8%、7.4%，增速较 2021 年分别下降 3.5、1.6、4.3pct。其中，Q1净利息收入增速达 7.7%，季环比提升 1.7pct，延续逐季提升态势。拆分盈利增速结构，（1）净利息收入延续“以量补价”逻辑，息差收窄对业绩拖累程度获明显改善。规模、息差对盈利增速贡献度分别为 17.04%、-0.64%，分别较 2021 年下降 3.4pct，改善 4.6pct。（2）非息收入贡献度为 0.89%，较 2021 年下滑近 13pct。（3）拨备对盈利贡献度为-4%，较去年下滑 3.5pct。 贷款扩张速度达 13%，对公贷款为驱动信贷增长的主要力量。一季度末，农行生息资产、贷款同比增速分别为 8.7%、13%，季环比变动 1.4、-0.2pct。其中，Q1 新增贷款 9719 亿元，同比多增 808 亿元，存量贷款占生息资产比重 58.7%，季环比略降 0.15pct，贷款投放强度不减。贷款结构方面：（1）对公贷款为驱动信贷增长的核心力量，2022 年 Q1 新增 7400 亿元，同比多增 982 亿元。（2）零售贷款受疫情影响增长相对乏力，Q1 新增 2870 亿元，同比少增 500 亿元。（3）票据贴现Q1 减少 594 亿元，占存量贷款比重 2%，季环比下滑 0.46pct。 负债结构持续优化，存款吸收力度不减。一季度末，农业银行付息负债、存款同比增速 8.2%、7.5%，较 2021 年分别提升 1.2、0.1pct。负债结构持续优化，低成本对公存款、同业负债吸收力度有所加大。其中，对公、零售存款同比增速分别 7.0%、8.2%，季环比变动 1.5、-0.3pct，存款占付息负债比重比较 2021 年末提升 0.68pct至 84.4%。同业负债同比增速 14.7%，季环比提升 12.2pct，存量市场类负债占付息负债比重 15.6%，季环比下降 0.68pct。 资产端结构调整驱动息差维持较强韧性。测算结果显示，公司一季度息差水平为2.01%，较 2021 年末下滑 4bp，息差呈现较强韧性。其中，生息资产收益率为 3.57%，季环比下滑 2bp，在 LPR 下调叠加有效需求不足背景下，公司通过积极调整资产结构和差异化定价安排稳定资产端收益率。负债成本率为 1.75%，季环比上升 2bp，成为拖累息差主要因素，主要由于一季度定期存款多增所致，为行业共性现象。Q1定期存款新增 1.37 万亿元，同比多增 3118 亿元，而活期存款新增 3204 亿元，同比少增 1155 亿元，存量占比有所下滑。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 农业银行（601288.SH） 非息收入增速 1.2%，较 2021 年增速下滑 24.5pct，占营收比重 26.7%，季环比提升 7pct。其中，净手续费及佣金收入同比增速 4.3%，较年初下滑 3.5pct；净其他非息收入同比增速-2.7%，季环比下滑 63.4pct，但高于去年同期 4.7pct，其中主要拖累项是投资收益，同比下滑 78.7%，主要受一季度疫情等影响下资本市场大幅波动牵扯。 不良率逐季压降至 1.41%，风险抵补能力持续增强。截至一季度末，农业银行不良贷款率为 1.41%，季环比下降 2bp，延续逐季压降态势。拨备覆盖率为307.5%，较 2021 年末提升 7.8pct，拨贷比 4.23%，季环比下降 7bp。当季信用损失计提新增 529 亿元，同比多增 26.5 亿元，公司在资产质量持续向好情况下仍维持较大力度拨备计提，未雨绸缪应对疫情等不确定性对资产质量的影响，资产安全垫持续增厚。 多元化渠道补充资本，资本充足率稳中向好。公司持续推进“固本计划”，注重内源+外源双向资本补充。一季度末，农业银行核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为 11.36%、13.58%、17.18%，季环比分别变动-0.08、0.12、0.05pct。一季末公司风险加权资产同比增速为 4.9%，季环比回落 0.16pct。同时，公司 Q1 已发行落地 500 亿元永续债积极拓展多元化渠道补充各层资本。 盈利预测、估值与评级。农业银行县域金融业务发展态势良好，具有稳定低成本存款拓展能力。同时在经济环境不确定性升高、信贷有效需求尚待提振背景下，公司资产稳步扩张，盈利增速仍有保障。我们维持 2022-2024 年 EPS 预测为0.74/0.79/0.83 元不变，当前股价对应 PB 分别为 0.48/0.44/0.40，PE 分别为4.14/3.89/3.67，维持“增持”评级。 风险提示：宽信用力度不及预期，大宗商品价格持续上涨。 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 657,961 719,915 762,156 800,367 839,714 营业收入增长率 4.89% 9.42% 5.87% 5.01% 4.92% 净利润（百万元） 215,925 241,183 258,882 275,661 291,685 净利润增长率 1.80% 11.70% 7.34% 6.48% 5.81% EPS（元） 0.62 0.69 0.74 0.79 0.83 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.89% 12.24% 12.05% 11.77% 11.46% P/E 4.96 4.44 4.14 3.89 3.67 P/B 0.57 0.52 0.48 0.44 0.40 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022 年 4 月 29 日 图 1：农业银行营收及盈利累计增速 图 2：农业银行业绩同比增速拆分（%） 资料来源：公司公告，光大证券研究所