2022年4月信用债市场展望：曲线走势牛陡，适当拉长久期

- 1 - 南京银行资金运营中心金融市场研究部 姜宇薇 王慧 刘怡庆 摘要：受国内疫情形势严峻及俄乌冲突等因素影响，3 月 PMI 数据全面回落至景气收缩区间。近期召开的国常会和央行一季度货币政策例会相继释放稳增长信号，市场宽松预期升温，债券市场情绪回暖。信用债收益率整体下行，短端下行幅度大于长端，曲线呈“牛陡”走势。一级市场净融资额逐步回升，短端品种发行成本下行明显。品种选择上，当前信用利差较前期有所压缩，中高等级短久期品种信用利差分位数均不足 10%，信用利差整体保护有限，5 年期品种分位数水平相对较高；从期限利差来看，高等级信用债 5-3Y 期限利差历史分位数在 95%左右，5 年期品种当前性价比较优，可关注相关品种投资机会。 近年来，在“碳达峰碳中和”政策背景下，新能源行业高速发展，也为锂电行业带来了旺盛的需求。对此，本文就锂电企业的信用状况进行了专题研究。研究发现，得益于新能源高景气度，锂电行业各环节产销放量，行业一体化程度高，龙头企业竞争优势强，行业整体盈利能力强，且偿债压力不大，但仍需关注产能过剩、原料价格周期波动及竞争格局恶化风险。 关键字：信用债；收益率下行；锂电行业 一、信用债市场回顾：整体下行，曲线走陡 4 月以来，信用债收益率震荡下行。3 月中旬以来，国内疫情持续发酵，上海疫情形势尤为严峻。受疫情及俄乌冲突等因素影响，3 月 PMI 数据全面回落至景气收缩区间。近期召开的国常会和央行一季度货币政策例会相继释放稳增长信号，市场宽松预期升温，债券市场情绪回暖。信用债收益率整体下行，短端下行幅度大于长端，曲线呈“牛陡”走势。 截至 2022 年 4 月 14 日，AAA 等级信用债中，9 个月品种、1 年期品种、3 年期品种和 5 年期品种收益率分别较上月末下行 17BP、16BP、14BP 和 11BP；AA 等级信用债中，9个月品种和 1年期品种收益率均较上月末下行 19BP，3 年期品种下行 14BP，1-6 月工业企业利润点评 工业利润延续增长，效益持续提高 1-2 月工业企业利润点评 疫情负面影响较大，制造业利润大幅下降 1-2 月工业 2022 年 4 月信用债市场展望 曲线走势牛陡，适当拉长久期 - 2 - 5 年期品种下行 9BP。从绝对收益来看，AAA 等级品种处于 2.47%-3.37%，AA 等级品种处于 2.69%-4.16%。 图 1：近半年信用债收益率走势 数据来源：Wind、南京银行资金运营中心 本月信用利差整体压缩，3 年期品种压缩幅度较大。截至 2022 年 4 月 14 日，AAA 等级信用债中，1 年期品种信用利差较上月末压缩 6BP，3 年期品种压缩 9BP，5 年期品种压缩 8BP，7 年期品种压缩 5BP；AA+等级信用债中，1 年期品种压缩 7BP，3 年期品种压缩 9BP，5 年期品种压缩 7BP，7 年期品种压缩 4BP；AA 等级信用债中，1 年期品种和 3 年期品种压缩 9BP，5 年期品种压缩 6BP，7 年期品种压缩 4BP。 从近十年历史分位数水平来看，中高等级信用债（AA+评级及以上）中，5 年期品种在曲线上相对较凸。AAA 等级信用债中，5 年期品种信用利差分位数为 22%，7年期品种信用利差分位数为 15.1%；AA+等级信用债中，5 年期品种信用利差分位数为 13.8%；剩余期限品种信用利差历史分位数均不足 10%，信用利差保护相对有限。可关注相应期限品种投资机会。 表 1：本月信用利差变化情况表 4 月 14 日 期限类别 1Y 3Y 5Y 7Y AAA 较上月末变化幅度 -6 -9 -8 -5 2.402.602.803.003.203.403.603.804.004.202.402.602.803.003.203.403.603.804.004.20中债中短期票据到期收益率(AAA):9个月中债中短期票据到期收益率(AAA):1年中债中短期票据到期收益率(AAA):3年中债中短期票据到期收益率(AA):9个月中债中短期票据到期收益率(AA):1年中债中短期票据到期收益率(AA):3年nMpRmRsQnNoRsPsQtNmPmQ8OcM7NtRpPoMpNlOoOtPjMsQoRbRoPqNMYoMuMuOmNrQ - 3 - 4 月 14 日 期限类别 1Y 3Y 5Y 7Y 最新分位数（自 2011） 7.80% 8.40% 22.00% 15.10% 最新利差 50.36 57.34 82.29 81.27 AA+ 较上月末变化幅度 -7 -9 -7 -4 最新分位数（自 2011） 5.10% 8.50% 13.80% 6.70% 最新利差 62.14 78.22 104.25 103.25 AA 较上月末变化幅度 -9 -9 -6 -4 最新分位数（自 2011） 1.80% 7.10% 22.90% 17.90% 最新利差 72.14 110.22 161.25 161.25 数据来源：Wind、南京银行资金运营中心 注：历史分位数水平自 2011 年开始 本月信用债收益率短端下行幅度大于长端，期限利差整体小幅走阔。AAA 等级信用债中，3-1 年期限利差走阔 2BP，5-3 年期限利差走阔 2BP；AA+等级信用债中，3-1 年期限利差走阔 3BP，5-3 年期限利差走阔 3BP；AA 等级信用债中，3-1 年期限利差走阔 5BP，5-3 年期限利差走阔 4BP。 从近 10 年历史分位数水平来看，中高等级信用债（AA+评级及以上）3-1 年期限利差历史分位数在 60%-70%之间，5-3 年在 85%-95%之间，5 年期品种性价比较优。 表 2：本月信用债期限利差变化情况表 4 月 14 日 中票 3Y-1Y 中票 5Y-1Y 中票 5Y-3Y (BP) AAA AA+ AA AAA AA+ AA AAA AA+ AA 较上月末变化 2 3 5 5 7 10 2 3 4 历史均值 31 36 46 54 66 86 23 30 39 最小值 -54 -52 -32 -45 -38 -14 -7 -4 0 最大值 83 92 106 130 148 166 61 74 88 现值 41.35 50.45 72.45 83.70 93.88 140.88 42.35 43.43 68.43 分位数水平 67.30% 73.10% 84.80% 86.50% 81.70% 95.70% 94.60% 86.30% 95.10% 数据来源：Wind、南京银行资金运营中心 注：历史分位数水平自 2011 年开始 - 4 - 二、一级市场：发行规模逐步提升，短端发行成本下行较多 （一）一级市场发行总述 截至 2022 年 4 月 14 日，4 月包括短融、中票、企业债、公司债、定向工具在内的非金融企业信用类债券合计发行规模 3,899.69 亿元，净融资 736.30 亿元。受节假日影响，月初发行规模和净融资水平较低，第二周发行量逐步提升。 图 2：2022 年至今信用债周度发行与净融资情况