经营环境承压，2022年一季度收入下滑8%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年04月29日买 入1太平鸟（603877.SH）经营环境承压，2022 年一季度收入下滑 8% 公司研究·公司快评 纺织服饰·服装家纺 投资评级：买入（维持评级）证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004联系人：关竣尹0755-81982834guanjunyin@guosen.com.cn事项：公司公告：4 月 28 日公司公布一季度财报，2022 年一季度实现收入 24.6 亿元，同比下滑 7.7%，归母净利润 1.9 亿元，同比下滑 6.4%，扣非净利润 1.1 亿元，下滑 40.2%。国信纺服观点：1）一季度受疫情和高基数压力，收入下滑 8%，毛利率小幅下滑，费用率提升，扣非净利下滑 40%；2）4 月全国零售增长仍有压力，但相比 3 月改善，非疫情管控地区同店增长较好；3）风险提示：渠道改革不及预期；疫情反复；原材料价格大幅波动；市场系统性风险；4）投资建议：疫情和高基数影响一季度业绩，期待下半年基数压力过后的业绩弹性。2022 年一季度受到零售环境疲软影响，公司收入和业绩均有一定压力，但公司正积极调动团队调整策略、部署新打法。展望 2022 年，4 月疫情严重、零售承压，但品牌和产品发展势头良好，继续看好疫情逐步复苏、上半年基数压力过后下半年的业绩弹性。从中长期看，公司品牌、产品、渠道年轻优势显著，规模与同类竞品对标空间广阔，同时持续推进“加盟拓店，直营提效”的渠道改革措施有望令净利率逐步提升，继续看好中长期成长潜力。维持盈利预测，预计公司 2022-2024 年净利润分别为 8.2/10.0/11.7 亿元，同增 21.8%/21.0%/17.2%，EPS 为 1.73/2.09/2.45 元。对应 2022 年 18~19x PE，维持合理估值 31.2~32.9 元，维持“买入”评级。评论： 一季度受疫情和高基数压力，收入下滑 8%，毛利率小幅下滑，费用率提升，扣非净利下滑 40%受疫情和高基数影响，收入下滑 8%。2022 年第一季度，公司实现收入 24.6 亿元，同比下滑 7.7%，归母净利润 1.9 亿元，下滑 6.4%，扣非净利润 1.1 亿元，下滑 40.2%。一方面是由于国内疫情反复、消费需求疲软的影响，另一方面是由于去年一季度基数较高，2021Q1 收入同比 2019Q1 增长 61%，2021Q1 净利润同比2019Q1 增长 135%。1）分品牌看：男装品牌实现单位数增长，女装和乐町下滑较多。一季度女装/男装/乐町/minipeace 收入分别同比-12.4%/+4.3%/-21.7%/-0.6%，男装品牌在 2020 年重新调整产品、增加功能科技和潮酷元素后整体维持较好的增长态势，在所有品牌中增速最高，女装和乐町品牌则受大环境波动影响，出现一定下滑。2）分渠道看：线上、加盟下滑较少。一季度直营/加盟/线上收入分别同比-12.9%/-0.5%/-3%，直营/加盟店店数同比增长 1.3%/13.8%，单店收入均同比下滑 14%。直营、加盟店数环比年初净减少 26、114 家，若按实际口径看，加盟店环比年初净关仅约 23 家。线上收入的单位数下滑一方面是由于公司在天猫、抖音平台继续采用保折扣、保品牌形象的策略，另一方面是由于去年同期抖音基数较高，近期也在积极调整。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司单季度收入与变化图2：公司单季度归母净利润与变化资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理表1：公司分品牌收入和毛利率（单位：百万元）2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1太平鸟女装578.5523.2749.11094.9497.9712.51052.11518.51097.41040.21095.41251.3961.6yoy-3.0%-2.2%7.7%29.1%-13.9%36.2%40.5%38.7%120.4%46.0%4.1%-17.6%-12.4%毛利率60.4%61.0%51.2%49.1%55.5%57.6%52.4%56.7%59.2%58.2%52.1%54.3%55.9%太平鸟男装580.2504.2563.7965.7447.6507.7591.51285.1793.2663.6643.41269.5827.1yoy-11.6%4.5%7.1%-17.0%-22.8%0.7%4.9%33.1%77.2%30.7%8.8%-1.2%4.3%毛利率58.3%59.0%54.3%53.4%52.3%56.6%50.0%56.4%54.5%55.8%52.5%51.7%54.6%乐町213.7204.3261.1451.6198.7280.4345.5504.1363.5286.3333.1414.8284.5yoy12.1%12.7%9.5%13.5%-7.0%37.2%32.3%11.6%83.0%2.1%-3.6%-17.7%-21.7%毛利率50.9%52.9%47.3%51.0%50.1%55.2%48.0%48.0%55.8%47.0%41.3%49.9%49.5%minipeace209.3157.0226.7307.1179.6165.0225.4413.2316.2283.9252.0421.4314.4yoy-3.3%-4.1%25.3%1.3%-14.2%5.1%-0.5%34.6%76.1%72.1%11.8%2.0%-0.6%毛利率56.7%55.9%50.1%50.4%46.9%48.2%47.5%56.2%53.0%52.2%49.3%50.5%54.7%资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理表2：公司分渠道收入和毛利率（单位：百万元）2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1直营872.7670.9703.81121.8714.2692.1891.71778.01349.21035.9830.81398.61175.3门店数1550162416251633161915641517155415701589159016161590单店收入0.5690.4230.4330.6890.4390.4350.5791.1580.8640.6560.5230.8560.733yoy-0.8%10.8%9.0%5.7%-18.2%3.2%26.7%58.5%88.9%49.7%-6.8%-21.3%-12.9%毛利率66.0%69.4%65.6%62.2%58.9%66.1%61.8%70.0%66.7%67.8%62.2%65.3%64.3%加盟312.5322.8765.0748.7122.8425.2833.9925.6498.1554.3967.283