中信出版2021年报点评：线上竞争加剧扰动利润，关注行业价格监管落地进度

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中信出版 300788.SZ 公司研究 | 年报点评 ⚫ 中信出版 2021 年业绩： 21 年实现收入 19.22 亿元（yoy+1.60% ）；归母净利润2.42 亿元（yoy-14.35%）。其中 Q4 收入 5.2 亿元(yoy-16.49%)， 归母净利润 0.4亿元(yoy-60.4%)，疫情反复、新租赁政策以及电商价格战的影响对公司冲击大。 ⚫ 图书监管政策的发布与公司控价体系的重塑，期望行业回归理性。据开卷数据显示，2021 年图书零售市场总体码洋规模 986.8 亿（yoy+1.65%），2021 年公司图书销售量 4549 万册（yoy+6.79%），图书出版物销售毛利率 32.58%（yoy-2.99%），短视频端电商折扣低至 3.9 折，渠道变迁以及电商价格战导致公司业绩承压。在国家出版署公布的《出版业“十四五”时期发展规划》中明确提出“规范网上网下出版秩序”的要求；公司重塑内部的图书控价体系，共建共赢生态，折扣幅度有望回升。 ⚫ 图书出版业务龙头地位稳固，强势品类市占率优势明显。2021 年图书销售业务16.67 亿（yoy+1.73% ）,公司整体市场排为第一；在细分领域里经管类排第一位；科普类继续保持第一位；艺术类较去年提升六位排名第六；少儿类图书的市场占有率从第四位上升为第三位，市占率提升至 3.75%。 ⚫ 适应渠道迁移搭建全媒体生态体系，深化文化消费板块的轻资产运营，线下书店扭亏为盈。公司组建图书自播矩阵，累计服务用户 2050 万；公司着力打造知识类MCN 矩阵，覆盖全网粉丝数 3933 万。调整存量书店业务，开拓跨界合作轻资产项目，2021 年书店整体扭亏为盈，机场店规模跻身头部，年覆盖客流 4.46 亿人次，商业店已建立成熟模型和竞争优势。 ⚫ 公司作为出版行业龙头公司，抗冲击能力强。考虑政策推动下出版行业竞争逐步回归理性，我们预计公司价格管控落地下，疫情后盈利能力有望复苏，我们预计 22-24E 收入为 21.29/23.25/25.08（原预测 22-23E 25.51/29.34）亿元，归母净利润 2.43/2.62/2.84 (原预测 22-23E 为 3.77/4.15)亿元，维持 FCFF 估值方法，给予目标价 23.65 元，维持“增持”评级。 风险提示 ⚫ 疫情依然反复、线上渠道竞争依然激烈，折扣调整恐不及预期。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,892 1,922 2,129 2,325 2,508 同比增长(%) 0.2% 1.6% 10.8% 9.2% 7.9% 营业利润(百万元) 287 236 241 260 282 同比增长(%) 19.5% -17.7% 1.9% 7.8% 8.5% 归属母公司净利润(百万元) 282 242 243 262 284 同比增长(%) 12.3% -14.4% 0.6% 7.7% 8.5% 每股收益（元） 1.48 1.27 1.28 1.38 1.49 毛利率(%) 38.0% 35.5% 39.8% 39.6% 39.7% 净利率(%) 14.9% 12.6% 11.4% 11.3% 11.3% 净资产收益率(%) 15.6% 12.3% 11.3% 11.0% 10.9% 市盈率 12.2 14.2 14.2 13.1 12.1 市净率 1.8 1.7 1.5 1.4 1.3 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年05月05日） 18.24 元 目标价格 23.65 元 52 周最高价/最低价 44.84/17.02 元 总股本/流通 A 股（万股） 19,015/5,039 A 股市值（百万元） 3,468 国家/地区 中国 行业 传媒 报告发布日期 2022 年 05 月 05 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 5.55 -24.38 -31.72 -55.8 相对表现 3 -16.79 -16.34 -28.97 沪深 300 2.55 -7.59 -15.38 -26.83 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001 香港证监会牌照：BQP135 吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003 香港证监会牌照：BQJ931 詹博 021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 韩旭 hanxu3@orientsec.com.cn 复苏增长好于行业，利润延续增长趋势：——中信出版 21Q1 季报点评 2021-05-09 少儿业务增长亮眼，21 年增长复苏可期：——中信出版 2020 年报点评 2021-03-27 行业龙头地位稳固，书店单季度盈利：——中信出版 2020Q3 季报点评 2020-12-16 线上竞争加剧扰动利润，关注行业价格监管落地进度 ——中信出版 2021 年报点评 增持（维持） 中信出版年报点评 —— 线上竞争加剧扰动利润，关注行业价格监管落地进度 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 盈利预测及投资建议 图书出版发行业务受到疫情冲击较大，销量增长放缓，同时行业竞争格局的影响，图书价格折扣率提升，盈利能力受到负面影响，因此对公司核心出版发行板块进行了调整。 主要财务数据变动分析表 人民币百万元（标注除外） 调整后 调整后 2022E 2023E 2022E 2023E 营业收入 2,551 2,934 2,129 2,325 变动幅度 -16.5% -20.8% 营业利润 384 422 241 260 变动幅度 -37.3% -38.5% 归母净利润 377 415 243 262 变动幅度 -35.5% -36.9% 每股收益（元） 2.0 2.2 1.28