上机数控点评：一季报业绩大超预期；“硅片+硅料+工业硅”一体化布局盈利向上

http://research.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_main] 公司研究类模板 公司点评 上机数控(603185) 报告日期：2022 年 4 月 27 日 一季报业绩大超预期；“硅片+硅料+工业硅”一体化布局盈利向上 ──上机数控点评 [table_zw] 公司研究类模板 公司点评｜机械设备行业｜证券研究 ❑ 2022 年 Q1：业绩同比增长 106%、大超市场预期；硅片行业景气度向上 1）一季报业绩：实现营收️ 57 亿，同比增长 253%，归母净利润 6.5 亿，同比增长 106%。 2）盈利能力：综合毛利率 12.7%，同比下滑主要因硅片价格上涨、营收️大幅增长所致，我们判断公司单 W 盈利实际处于较高水平；公司净利率 11.4%，维持较好水平。公允价值变动收️益（0.83亿），判断主要为参股新疆协鑫 5%股权的硅料收️益。 2022 年以来硅片价格持续上涨，接近近年新高位置，预计公司硅片盈利能力已大幅回升，我们测算当前行业领先企业单 W 盈利已回升至 1 毛左右，行业景气度向上。 ❑ 2021 年：业绩同比增长 222%、产销两旺；预计非硅成本已接近行业龙头 1）2021 年业绩：营收️ 109 亿，同比增长 263%，归母净利润 17.1 亿，同比增长 222%。较此前公司公告的业绩快报 16.4 亿有所提升。主要因公允价值变动收️益增长所致（硅料投资收️益）。 2）盈利能力：综合毛利率 19.8%，净利率 15.7%。我们测算公司 2021 年全年单 W 盈利平均在8-9 分钱左右，处于行业领先水平。公司 2021 年 ROE（摊薄）23%，处于业内领先水平。 3）产销情况：2021 年公司硅片产量达 4.94 万吨，如按照 0.28g/W 硅耗计算，对应全年出货量约在 18GW 左右。同时，公司 2021 年硅片产能利用率 95.7%、产销率 92.1%，在全年硅料价格高企的背景下、仍接近满产满销的状态，体现出公司在上下游的供应链管理能力。 4）非硅成本：2021 年占比总成本 12.23%，其中电费占比总成本 1.97%，已处于行业领先水平。我们判断公司非硅成本已与行业龙头无太大差异，盈利能力之差更多来自硅料端。 ❑ “硅片+硅料+工业硅”向上一体化稀缺标的，努力突破产业链中投资壁垒较高领域 1）硅料+工业硅（完全自建）：拟建 15 万吨高纯工业硅+10 万吨高纯晶硅项目。其中一期 8 万吨工业硅+5 万吨多晶硅项目（可支撑约 18GW 单晶硅产能）已正式开工、预计 2023 年达产。 2）颗粒硅（参股、锁定 70%产量）：公司已增资 10.2 亿元共同投资年产 10 万吨颗粒硅+15 万吨高纯纳米硅项目，参股 27%。投产后上机将获得不低于 70%比例的颗粒硅（对应 7 万吨），满足 25GW 硅片的硅料需求，强化硅料保障、硅片竞争力。项目预计 2022 年 3 季度投产。 3）硅料为光伏行业投资壁垒高的领域，公司进军硅料，有助于保障公司硅片的原材料供应，进一步提升公司的行业综合竞争力和盈利能力、解决仅硅片单一环节的盈利波动风险。 ❑ 投资建议：高成长、低估值；“硅片+硅料+工业硅”一体化布局稀缺标的 预计 2022-2024 年净利润 25.5/40/53 亿元，同比增长 49%/59%/31%；考虑 25 亿可转债，对应PE 为 14/9/7 倍，PE 估值在行业内偏低。维持“买入”评级。 风险提示：大幅扩产导致竞争格局恶化、硅料涨价影响终端需求、技术迭代风险。 财务摘要 [table_predict] （百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 10915 18721 30766 40827 (+/-) 263% 72% 64% 33% 归母净利润 1711 2548 4046 5294 (+/-) 222% 49% 59% 31% EPS 5.8 8.6 13.7 17.9 P/E 20 14 9 7 ROE（平均） 34% 29% 34% 32% PB 2.6 3.5 2.5 1.8 [table_invest] 评级 买入 上次评级 买入 当前价格 ￥117.70 [Table_users] [LastQuaterEps] 单季度业绩 元/股 1Q/2022 2.35 4Q/2021 1.11 3Q/2021 2.02 2Q/2021 1.94 分析师：王华君 执业证书号：S1230520080005 wanghuajun@stocke.com.cn 分析师：李思扬 执业证书号：S1230522020001 lisiyang@stocke.com.cn [table_stktrend] [Table_relate] 相关报告 1.【上机数控】深度：崛起！光伏 210大硅片龙头！全球单晶硅有望“三分天下”-20210121 2. 【上机数控】拟定增 60 亿元扩 5 万吨多晶硅；发二期股权激励绑定核心骨干-浙商机械 20220420 3.【上机数控】10 万吨多晶硅项目开工；“硅片+硅料+工业硅”一体化布局盈利向上-浙商机械 20220419 4.【上机数控】获钧达股份旗下 43 亿硅片大单；一季度硅片景气向上、盈利将回升-浙商机械 20220317 -22%28%78%128%04/27/2106/27/2108/27/2110/27/2112/27/2102/27/2204/27/22上机数控上证综合指数 [table_page] 上机数控(603185)公司点评 http://research.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分  2022 年 Q1 业绩超预期：实现营收️ 57 亿，同比增长 253%，归母净利润 6.5 亿，同比增长 106%。 图 1：2022 年 Q1 公司营收 57 亿元，同比增长 253% 图 2：2022 年 Q1 归母净利润 6.5 亿，同比增长 106% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所  盈利能力：2022 年 Q1 综合毛利率 12.7%，净利率 11.4%。公司 2021 年 ROE（摊薄）为 23%，已处于业内领先水平。 图 3：2022 年 Q1，公司毛利率 12.7%，净利率 11.4% 图 4：隆基、中环、上机 ROE（摊薄）对比 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 -50%0%50%100%150%200%250%300%350%0204060801001202017年2018年2019年2020年2021年2022年Q1营业收️入（亿元）yoy-50%0%50%100%150%200%250%300%051015202017年2018年2019年2020年2021年2022年Q1归母净利润（亿元）yoy0%10%20%30%40%50%毛利率净利率0%5%10%15%20%