2021年报及2022一季报点评：硅料电池产能快速扩张，景气度将超预期

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 04 月 26 日 证 券研究报告•2021 年报及 2022 一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 36.53 元 通威股份（600438） 电 力设备 目标价： 79.50 元（6 个月） 硅料电池产能快速扩张，景气度将超预期 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：敖颖晨 执业证号：S1250521080001 电话：021-58351917 邮箱：ayc@swsc.com.cn 联系人：谢尚师 电话：021-58351679 邮箱：xss@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 45.02 流通 A 股(亿股) 45.02 52 周内股价区间(元) 33.56-61.9 总市值(亿元) 1,644.42 总资产(亿元) 833.85 每股净资产(元) 7.83 相 关研究 [Table_Report] 1. 通威股份（600438）：硅料新增产能翻倍，电池盈利能力改善 (2022-01-07) 2. 通威股份（600438）：硅料高盈利延续，研发投入持续增长 (2021-10-26) 3. 通威股份（600438）：单季度盈利创新高，符合预期 (2021-10-10) 4. 通威股份（600438）：硅料价格保持高位，下半年利润继续增长 (2021-08-18) 5. 通威股份（600438）：二季度业绩环比翻番，硅料高盈利有望持续 (2021-07-01) [Table_Summary]  事件：公司发布 2021 年度及 2022 年一季度业绩报告。2021 年公司实现营收634.9 亿元，同比增长 43.64%，归母净利润 82.08 亿元，同比增长 127.5%；实现扣非净利润 84.86亿元，比增长 252.4%。一季度公司实现营收 246.9亿元，同比增长 132.5%，归母净利润 51.94 亿元，同比增长 513.01%，扣非净利润51.35 亿元，同比增长 544.95%。  2021全年保持高盈利能力，2022年景气度有望维持。2021年公司各硅料生产基地均满负荷运行，全年实现销量 10.77万吨，较上年增长 24.30%。全年均价约 17.5 万元/吨，单吨盈利创历史新高接近 8 万元。我们预计，2022 年硅料仍处于供需紧平衡，全年硅料均价将维持 2021 年水平，盈利能力进一步提升。  产能持续扩张，硅料一季度销量创新高。公司乐山二期 5.1万吨（含电子级 1000吨）、保山一期 5 万吨已经投产，当前总产能达 18 万吨位居行业第一，22Q1开始新产能逐步贡献增量，一季度销量达到 4.8万吨，创历史新高。公司目前在建项目产能合计 17万吨，其中包头二期 5万吨项目预计 2022 年投产，乐山三期 12万吨项目预计 2023年投产，届时公司产能规模将达到 35万吨。我们认为公司产能率先投放贡献产出增量，后续产能的投放，将保证公司硅料业绩稳定。  电池片产能加速扩张，电池量利齐升。2021年年底，公司电池产能 45GW，全年销量达到 31GW，一季度销量达到 9.4GW，创历史新高。公司电池产能加速扩张，预计 22、23年底分别达到 70、102GW，目前，公司 210mm、182mm等大尺寸产能呈全面覆盖趋势，单晶 Perc 产品转换效率已超过 23.5%，产品平均非硅成本已降至 0.18元/W 以内。我们认为，产业链上下游产能结构失衡，以及电池新技术扩产的不确定性将导致 22年大尺寸电池产能供给偏紧，电池盈利修复确定性较强。公司产能规模龙头地位稳固，充分保障公司大尺寸电池出货能力，电池片业务利润有望进一步上行。  盈利预测与投资建议：预计硅料在 2022年供需紧平衡，硅料价格将继续保持较高水平，未来电池片行业盈利能力好转，我们上调 2022 年归母净利润至 164亿元，维持目标价 79.5元，维持“买入”评级。  风险提示：硅料价格过高影响下游装机需求；公司硅料、电池新产能未按计划如期投产的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 63491.07 93723.45 93650.88 115028.76 增长率 43.64% 47.62% -0.08% 22.83% 归属母公司净利润（百万元） 8207.92 16416.95 12073.00 15031.86 增长率 127.50% 100.01% -26.46% 24.51% 每股收益 EPS（元） 1.82 3.65 2.68 3.34 净资产收益率 ROE 20.99% 32.63% 19.02% 19.31% PE 20 10 14 11 PB 4.38 3.14 2.69 2.23 数据来源：Wind，西南证券 -25%-4%17%38%59%81%21/421/621/821/1021/1222/222/4通威股份 沪深300 64564 通 威股份（600438） 2021 年 报及 2022 一 季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关 键假设： 1、2022 年硅料价格维持高位，在 16 万元以上。公司在 2022 年、2023、2024 年，销售硅料分别为 20 万吨、28 万吨，35 万吨，平均单价分别为 17.5 万元/吨、9 万元/吨、8 万元/吨。 2、公司电池片产能如期扩展，在 2022 年、2023 年，销售电池片分别为 45GW，70GW。盈利能力从底部恢复到正常水平，2022 年、2023 年，毛利率分别为 24%、20%。 3、公司发电及其他业务保持平稳发展。 基于以上假设，我们预测公司 2022-2024 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2021A 2022E 2023E 2024E 硅料 收入 16679.2 30973.5 22300.9 24778.8 增速 210.9% 85.7% -28.0% 11.1% 成本 10891.5 10840.7 12934.5 14371.7 毛利率 34.7% 65.0% 42.0% 42.0% 电池 收入 24935 36000 44100 63000 增速 60.9% 44.4% 22.5% 42.9% 成本 21309.5 30600.0 35280.0 50400.0 毛利率 14.5% 24.0% 20.0% 20.0% 发电 收入 1603 2000 2500 2500 增速 36.9% 24.8% 25.0% 0.0% 成本 647.0 800.0 1000.0 1000.0 毛利率