零售行业：鉴往知来，从实体零售复盘看当下板块机会

行业研究丨深度报告丨零售业 [Table_Title] 鉴往知来：从实体零售复盘看当下板块机会 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 23 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] 实体零售估值的重要底层逻辑仍是业态景气，在行业渗透率快速提升时获得超额收益的胜率较高，而在行业景气下行的趋势下，企业需精准把握业态的更迭趋势获得超额。在目前疫情引发的阶段性囤积性需求使得有商品供应链优势及管理效率的超市企业或将在短期内迎来同店和盈利修复的机会，而从中长期角度来看，疫情消费趋紧的趋势下企业需把握细分业态的更迭机会获取增量空间。 分析师及联系人 [Table_Author] 李锦 陈亮 罗祎 SAC：S0490514080004 SAC：S0490517070017 SAC：S0490520080019 vUhUmUiYeXoWnMpO9PbPbRsQqQsQpNiNrRtPfQmOnM9PmNpQxNtQrPwMoNxO 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 零售业 cjzqdt11111 [Table_Title2] 鉴往知来：从实体零售复盘看当下板块机会 行业研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 前言：板块估值处于低位，市场关注边际提升 目前超市及百货股估值均处于历史较低的分位，从 2011 至今，超市板块 PS 估值分位在 24%位置，而百货板块 PB 估值分位在 20%的位置，整体基金重仓配置比例亦处于相对低位；与此同时，自 3 月起新冠病毒新变异株奥密克戎开始在全国多点散发，奥密克戎具备快速传播的特征，使得影响范围和程度较大。而结合我们复盘的来看，过往疫情期间超市板块往往录得较优表现，本文拟结合历史复盘和当下影响，对整体实体零售当前的投资机会进行分析。 复盘：景气决定估值中枢，细分板块存在分化 中长期来看，实体零售估值的重要底层逻辑仍是业态景气，在行业渗透率快速提升时获得超额收益的胜率较高，而在行业景气下行的趋势下，企业需精准把握业态的更迭趋势获得超额。同时子业态存在分化，百货个股呈现同质属性，走势与行业景气相关更高，而超市行业涉及对商品供应链的精耕细作、净利润率水平较低、对精细化管理能力提出更高要求，个股走势因扩张能力、经营能力等出现显著分化。个股来看，收入增速是永辉超市的估值核心，公司在积极进行门店扩张和业态转型期间获得估值溢价，然而在业态更迭分流加剧的影响下估值回到较低分位，收入增速是其估值锚点；而王府井的估值体系与业态景气相关度较大，在可选消费景气期间均有超额机会，而行业面临电商趋势性分流下估值下挫。 当下：短期受益囤积需求，长期需看业态景气 从历史疫情对超市板块的影响来看，在疫情扩散初期居民预防性家用物资的囤积需求边际提升，从而在短期内提振行业收入增速及估值，但随着疫情防控常态化后，其经营性业绩及估值均有回落，因此我们认为具有货源及供应链优势的超市企业存在收入及估值提升的短期机会，但持续性仍需内生经营改善驱动，目前社区拼团等新兴业态稳态化发展对超市分流影响放缓，超市龙头或将迎来中长期的经营修复。同时对百货股而言历史疫情对估值的影响较小，展望未来需求景气度的回升及自身业态优化带来的经营效率改善或有助于推动板块估值修复。 投资建议：关注估值边际改善机会，精选优质成长龙头 当前，局部地区居民对必选消费品的囤积性需求凸显，使得有商品供应链优势及管理效率的超市企业或将在短期内迎来内生修复和估值抬升的机会，而从中长期角度来看，企业仍需把握细分业态的更迭机会获取增量空间。基于此，实体渠道端我们从低估值边际改善维度，建议重点把握两条主线：1）短期收入端获得改善，中期竞争格局有望优化的超市龙头企业，重点关注：红旗连锁、家家悦、永辉超市；2）随着疫情逐步缓解，未来客流有望逐步恢复的百货龙头，重点关注：鄂武商、天虹股份、王府井、重庆百货等。同时，长期而言，我们依然围绕低渗透率高景气和品牌集中度提升逻辑精选个股：1）具有品牌基础领先且市场开拓能力较强的低估值黄金珠宝龙头周大生和老凤祥； 2）产品迭代能力较强且渠道布局基础较好的化妆品及医美龙头爱美客、贝泰妮、珀莱雅和上海家化。 风险提示 1、受疫情影响消费景气度回升相对较慢； 2、资本及技术驱动新业态涌现行业格局进一步恶化。 行业内重点公司推荐 [Table_StockData] 公司代码 公司名称 投资评级 603708 家家悦 买入 601933 永辉超市 买入 300896 爱美客 买入 002867 周大生 买入 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] •《从电商视角看消费趋势》2022-04-14 •《需求阶段震荡，龙头优势凸显——零售行业2022 年一季报前瞻》2022-04-10 •《化妆品行业 2022 年 3 月月报：推新和销售表现亮眼，业绩期板块高增长值得重视》2022-04-05 -22%-12%-3%7%2021-42021-82021-122022-4零售业零售业沪深300指数上证综合指数2022-04-19 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 23 行业研究 | 深度报告 目录 前言：板块估值处于低位，市场关注边际提升 ............................................................................. 6 复盘：景气决定估值中枢，细分板块存在分化 ............................................................................. 8 行业特性：百货具备同质性，超市走势呈现分化 ........................................................................................... 8 个股分析：景气为估值锚，把握趋势方获超额收益 ..................................................................................... 11 当下：短期受益囤积需求，长期需看业态景气 ........................................................................... 15 超市：囤积需求推高短期同店，中期新业态分流趋稳 .................................................................................. 15 百货：疫情短期估值扰动较小，中长期需看景气度 .........................................